Die russische Wirtschaft windet sich unter den Sanktionen: Die Zentralbank in Moskau hat ihren Leitzins auf 20 Prozent (zuvor: 9,5 Prozent) angehoben, um den Abfluss von Einlagen zu verlangsamen und der Abwertung des Rubels entgegenzuwirken – seit Mitte Februar hat der Rubel bereits um rund 50 Prozent gegenüber dem US-Dollar abgewertet. Zusätzlich hat die Notenbank beschlossen, Kapitalkontrollen einzuführen: Ausländer ist es derzeit nicht möglich, Wertpapiere zu verkaufen.
Der Krieg in der Ukraine wird sich auf das weltweite Wachstum auswirken: Die Rohstoffpreise sind in die Höhe geschnellt, wobei sich nicht nur Energie, sondern auch Lebensmittel und Metalle stark verteuert haben. Zugleich sorgt der Krieg für erneute Spannungen in den Lieferketten: Die Ukraine liefert mehr als 90 Prozent des US-amerikanischen Neons in Halbleiterqualität, während mehr als ein Drittel des Palladiums, eines seltenen Metalls, das ebenfalls für Halbleiter verwendet wird, aus Russland bezogen wird. Dabei dürften insbesondere die Länder Afrikas und des Nahen Ostens, die von Russland und der Ukraine bei Weizenlieferungen abhängig sind, stärker betroffen sein als andere Volkswirtschaften. Wir sind jedoch nach wie vor der Ansicht, dass die weltweite Erholung von der Pandemie nicht völlig zum Erliegen kommen wird.
Unser Makroszenario für den Euroraum
In Europa sind die Risiken für das Wachstum eher abwärts gerichtet. Ein „Worst-Case“-Szenario können wir nicht ausschließen, in dem ein Stopp der russischen Gaslieferungen eine Rezession auslösen würde. Bislang sind die Sanktionen jedoch so gefasst, dass sie die europäischen Energieimporte aus Russland nicht direkt beeinträchtigen. Zugleich hat Italien bereits ein 8-Milliarden-Euro-Hilfspaket zur Entlastung des Energie- und Automobilsektors beschlossen. Deutschland hat ein 13-Milliarden-Euro-Paket auf den Weg gebracht, um die Haushalte bei der Bewältigung des Energiepreisanstiegs zu unterstützen. Frankreich hat bereits eine vorübergehende Regulierung zur Begrenzung der Energiepreiserhöhungen umgesetzt. Wenn sich die Spannungen auf dem Energiemarkt nicht wesentlich verschärfen, könnte das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts im Euroraum 2022 immer noch bei über 3 Prozent liegen. In diesem Umfeld wird die Europäische Zentralbank wahrscheinlich an ihrem Plan festhalten und ihre akkommodierende Haltung vorsichtig aufgeben.
Die US-Wirtschaft ist weniger stark von Russland abhängig, hier wird der laufende Konjunkturaufschwung wahrscheinlich nicht aus dem Tritt kommen. Zwar wird die höhere Inflation den Konsum der Verbraucher belasten, doch werden überschüssige Ersparnisse und höhere Investitionen in die Energieinfrastruktur das Wachstum stützen. Angesichts einer Wirtschaft mit annähernder Vollbeschäftigung und einer hohen Inflation wird die Federal Reserve zu einer neutralen Haltung tendieren und ihre Zinssätze bis Ende 2023 wie geplant in mehreren Schritten auf 2,25 Prozent anheben.
Aktienindizes unter Druck, Rohstoffe entfesselt
Die Volatilität der Aktien, insbesondere in Europa, hat stark zugenommen, was logischerweise den Stress widerspiegelt, der mit der Invasion Russlands in die Ukraine verbunden ist – ein Ereignis, das Anfang Februar noch unwahrscheinlich schien. Was die absolute Ausprägung der Volatilität betrifft, so haben wir noch nicht die Spitzenwerte erreicht, die man von großen Krisen kennt und die ein Zeichen für die Kapitulation der Finanzmärkte wären.
Die Aktienindizes sind nicht erst seit dem Überfall Russlands auf die Ukraine unter Druck, sondern haben bereits seit Anfang des Jahres korrigiert. Bis zum 15. März hat die Eurozone einen Rückgang von rund 15 Prozent verzeichnet, was in etwa dem Zurückstecken des US-Marktes und der Schwellenländer entspricht. Der FTSE100 hingegen, Leitindex des Vereinigten Königreichs, präsentiert sich als der widerstandsfähigste Index mit einem Rückgang von nur rund 5 Prozent.
Die Anleihezinsen sind nach wie vor extrem volatil. Nach dem Einmarsch Russlands in der Ukraine fielen sie stark, um dann im Anschluss an die EZB-Sitzung wieder kräftig anzusteigen, als Reaktion auf den zunehmenden Inflationsdruck und die Entschlossenheit der Zentralbanken zur Inflationsbekämpfung. Derweil haben die Preise von Rohstoffen, die unmittelbar auf die schwere Krise im Osten Europas reagieren, neue Höchststände erreicht – darunter Öl, Erdgas, Agrarrohstoffe und speziell Nickel – bevor sie jüngst wieder zurückfielen.
Zwei Szenarien, auf die sich die Märkte einstellen müssen
Wenn der Ukraine-Konflikt schnell gelöst wird und die Rohstoffpreise wieder sinken, könnte der gesamtwirtschaftliche Schaden recht begrenzt bleiben. Die Märkte könnten auf ihren Wachstumspfad zurückkehren: Der Inflationsdruck würde zurückgehen und das wirtschaftliche Umfeld würde sich verbessern. Die Zentralbanken könnten ihren Normalisierungskurs gelassener verfolgen. In diesem Zusammenhang würden Regionen wie Europa und Japan am meisten von einer Erholung profitieren. Umgekehrt könnte die Verschlechterung der gegenwärtigen Situation die Wachstums- und Inflationsprognosen stärker belasten und das Risiko einer Stagflation verstärken, die schließlich in eine Rezession führen könnte.
Kommt es zu letzterem Szenario, sollte die Allokation in Risikoanlagen reduziert werden, während die Renditekurve sich zunächst abflachen dürfte, bevor sie sich umkehrt. Vorerst warten die Anleger jedoch ab, die Abflüsse aus Aktien sind bisher begrenzt. Regionale bewaffnete Konflikte haben in der Regel keine dauerhaften und signifikanten Auswirkungen auf die Märkte – es sei denn, sie führen zu einer Energiekrise, wie es derzeit der Fall ist.
Wie wir bei Candriam die Portfolios jetzt angepasst haben
Seit Anfang Februar haben wir unser Engagement in Aktien reduziert und zugleich die Absicherungen in unseren Portfolios erhöht. Wir steuern das Engagement aktiv, indem wir uns sowohl für eine Verbesserung der Lage als auch für eine weitere Verschlechterung der Krise positionieren. Wir haben unsere Investitionen in Gold und in bestimmte Währungen wie US-Dollar, Yen und Schweizer Franken erhöht. Wir haben auch unser Engagement in Rohstoffen – darunter bei Minenaktien und im US-Ölsektor – ausgebaut. Das Exposure gegenüber Bankenwerten, dem seit Anfang Februar am stärksten belasteten Sektor, haben wir hingegen zurückgefahren. Wir behalten einen flexiblen, auf den Gang der Dinge zugeschnittenen Ansatz bei, bis wir mehr Klarheit über den Ausgang des Krieges haben.
Eine Zeitleiste mit den jüngsten Ereignissen und Sanktionsmaßnahmen finden Sie hier.