Auch bei dieser Krise endet die Aktien-Hausse abrupt und unerwartet. Muss man als marktneutraler Fondsmanager das Ausstiegs-Timing hinbekommen?
Steve Johnstone: Unser Portfolio ist nach einem Bottom-up-Ansatz aufgebaut, der auf Ideen beruht, die aus Long- und Short-Positionen in Aktien bestehen, sogenannten Pair Trades. Wir analysieren das Portfolio, um sicherzustellen, dass wir so neutral wie möglich auf die Märkte reagieren, das heißt mit Netto-Exposure nahe null und einem entsprechend restriktiven Betafaktor. Darüber hinaus versuchen wir, das Risiko aus den verschiedenen Investmentstilen, die wir im Portfolio verfolgen, zu minimieren.
Heißt, das Portfolio ist nicht nur markt-, sondern auch stilneutral.
Johnstone: Nein, wir sind nicht stilneutral, beabsichtigen aber immer, übermäßige Neigungen auf Portfolio-Ebene in die eine oder andere Richtung zu begrenzen. Grundsätzlich bedeutet das, dass wir der allgemeinen Marktrichtung etwas agnostisch gegenüberstehen und uns auf unsere Portfoliomanager verlassen: Sie liefern uns die Ideen für Long- und Short-Positionen, deren Performance auf Fundamentaldaten und weniger auf Marktbewegungen zurückführen ist.
Gerade in Krisenzeiten reißt der Markt aber alles mit.
Johnstone: Es ist richtig, dass in Krisenzeiten wie der aktuellen Epidemie, in der die Aktienkurse stark korrigiert haben, die Fundamentaldaten für eine gewisse Zeit ausgeblendet werden. Viele Marktteilnehmer nehmen dann das Risiko aus ihren Büchern. Wir beobachten daher die Marktvolatilität genau, und wenn sie anfängt zu steigen, gestalten wir unser Buch risikoärmer. Der Prozess unseres Portfoliomanagement ist volatilitätsgesteuert in dem Sinne, dass wir ein Volatilitätsniveau anstreben, das bestimmt, wie viel Kapital wir einsetzen müssen. Wenn die Marktvolatilität steigt, benötigen wir weniger Kapital, um unsere Zielvolatilität zu erreichen und können dadurch unser Brutto-Exposure verringern.
Marktneutrale Fondsstrategien sollen wenig mit anderen Investments korrelieren. Wie nähern Sie sich diesem Leistungsversprechen?
Johnstone: Unsere Portfolio-Ideen und unser Stockpicking-Ansatz basieren auf einer fundamentalen Aktienanalyse. Darüber hinaus nutzen wir aber noch einen quantitativen Prozess für die Portfoliokonstruktion. Dieser quantitative Prozess zielt darauf ab, das Risiko der Ideen und die damit verbundene Volatilität auf Portfolio-Ebene auszugleichen, indem mehr Kapital in Investmentideen mit geringem Risiko und weniger in risikoreichere Ideen investiert wird. Dabei greifen wir auf Portfoliomanager zurück, die Spezialisten in ihren Regionen oder Sektoren sind, um die Ideen für solche Pair Trades zu generieren.
Wir kombinieren also viele verschiedene Anlagestile miteinander und steuern dabei die Allokation, um sicherzustellen, dass das Risiko bestmöglich über diese Stile verteilt wird. Auch begrenzen wir die Gesamtzahl der Investmentideen von einzelnen Managern, um sicherzustellen, dass unser Portfolio diversifiziert bleibt. Unser Investmentansatz wird durch ein qualitatives Overlay abgerundet, das uns Ermessensspielräume dabei gibt, sowohl die Gewinne von funktionierenden Ideen zu realisieren als auch das Gesamt-Exposure zu reduzieren, wenn die Volatilität zunimmt.
Verringern marktneutrale Aktienfonds eigentlich das Risiko hoher Aktienbewertungen, wie wir sie bis vor kurzem noch gesehen haben?
Johnstone: Das ist ein wesentlicher Aspekt des Anlageprozesses bei marktneutralen Aktienfonds. Quantitative Prozesse, die auf ein bestimmtes Wertniveau im Portfolio abzielen, führen zu Investments in günstiger bewerteten Aktien und haben weniger Exposure gegenüber hochbewerteten Unternehmen. Diejenigen, die auf mehr Wachstum abzielen, verfolgen die gegenteilige Strategie. Fonds, die stilneutral sind, werden versuchen, die Bewertungen über das Gesamtportfolio hinweg auszugleichen.
Zu welchem Lager gehören Sie?
Johnstone: Bei Janus Henderson analysieren wir das jeweilige Exposure des Gesamtportfolios hinsichtlich bestimmter Anlagestile und versuchen, Ideen unterzugewichten oder gänzlich abzulehnen, die das Gesamtportfolio zu sehr in eine Richtung neigen würden. Darüber hinaus setzen wir bei den Investmentideen auf eine Reihe von Portfoliomanagern, die bei der Auswahl ihrer Anlagen sehr unterschiedliche Ansätze verfolgen. Einige konzentrieren sich auf Value, andere investieren unabhängig von Stilen und wieder andere setzen auf Growth. Das bedeutet, dass unser Portfolio in der Gesamtbetrachtung bezüglich Bewertung relativ ausgewogen ist.
Viele Fonds, die als marktneutral deklariert werden, haben immer noch einen Long-Bias. Gilt das auch für den Janus Henderson Global Equity Market Neutral Fund?
Johnstone: Wir sind insofern marktneutral, als wir versuchen, unsere Erträge durch die Auswahl von Aktien und nicht durch allgemeine Marktbewegungen zu erzielen. Ideen, die zu sehr von unserer Vorgabe für den Betafaktor abweichen, lehnen wir daher bewusst ab oder untergewichten diese, um sicherzustellen, dass wir nicht zu sehr in eine Richtung exponiert sind. Unser Netto-Exposure wird immer sehr nahe bei null liegen. Fonds, die in der Lage sind, ihre Ausrichtung flexibel anzupassen, können von allgemeinen Marktentwicklungen profitieren. Das hängt jedoch immer auch stark von der Fähigkeit der Fondsmanager ab, diese Märkte richtig zu timen.
Welche Zusatzleistung erhalten Anleger bei einem marktneutralen Aktienfonds im Vergleich zu einem Index-Investment mit Absicherungsstrategie?
Johnstone: Unser Prozess ermöglicht ein sehr viel engeres Hedging von Long-Positionen, von denen wir überzeugt sind. Im Rahmen des Pair Trading können wir solche Positionen mit einem spezifischen Unternehmen kombinieren, was regelmäßig eine bessere Absicherung bietet. Natürlich kann auch der umgekehrte Fall eintreten, weshalb wir eine Menge quantitativer Analysen neuer Ideen durchführen, bevor wir sie in das Portfolio aufnehmen.