Themenreihe Family Offices, Teil V Rentenmanagement im Niedrigzinsumfeld

Sven Pfeil, Leiter des Portfoliomanagement bei Aramea Asset Management

Sven Pfeil, Leiter des Portfoliomanagement bei Aramea Asset Management

Vermögensverwalter stehen im aktuellen Zinsumfeld vor großen Herausforderungen. Die Liquiditätsflutung der Notenbanken ließ die Renditen für Anleihen guter Qualität in den letzten Jahren deutlich sinken. Die Nominalrendite für 10-jährige deutsche Staatsanleihen beträgt aktuell circa 1,50 Prozent pro Jahr und die Renditen für Covered Bonds (Pfandbriefe) in Kerneuropa sind ebenfalls historisch niedrig. Dennoch werden von den Investoren stabil hohe Ergebnisbeiträge aus den Rentensegmenten der Vermögensverwaltungen erwartet.

Um höhere Renditen erzielen zu können, weichen einige Rentenmanager in die Peripheriestaaten aus. Für 10-jährige italienische Staatsanleihen lassen sich aktuell 4,63 Prozent pro Jahr erzielen und in Spanien erhält man für die gleiche Laufzeit 4,70 Prozent pro Jahr. Dabei stehen diesen jedoch im Vergleich zu deutschen Staatsanleihen deutlich höhere Risikopotenziale gegenüber. Während Deutschland mit einem Triple A das bestmögliche Rating aufweist, verfügt Spanien nach diversen Abstufungen nur noch über ein BBB-Rating, was die letzte Stufe im Investmentgrade-Bereich bedeutet. Italien wurde nur eine Ebene höher eingestuft und die politische Patt-Situation trägt auch nicht gerade zur Stabilisierung bei.

Doch was bleiben für Alternativen, um zusätzliche Performancequellen zu finden, ohne dabei nur auf die Peripherie setzen zu müssen? Staatsanleihen und Pfandbriefe stellen Kerninvestments dar. Durch die Beimischung von Industrieunternehmen, Anleihen von Finanzinstituten, Nachranganleihen sowie Wandelanleihen (Convertibles) kann das Renditepotential deutlich erhöht werden.

Im Investmentprozess ist eine flexible Segmentallokation jedoch unerlässlich. Über eine Top Down-Analyse werden die Gewichtungen der Sektoren gesteuert und für die Selektion ist eine Bottom Up-Analyse unabdingbar. Dies gilt insbesondere für Anleihen mit Nachrangcharakter. In diesem Segment ist der Einsatz von Relative Value-Strategien empfehlenswert. Da die Märkte nicht immer vollkommen effizient sind, ergeben sich zusätzliche Renditechancen. Eine breite Diversifizierung des Portfolios sollte dabei berücksichtigt werden.

Wandelanleihen weisen ein asymmetrisches Rendite- / Risikoprofil auf. Die Papiere partizipieren stärker an steigenden Kursen der zugrundeliegenden Aktien als an fallenden Kursen. Convertibles kombinieren das Anleihensegment mit den Kurschancen von Aktien und bieten daher aktienähnliche Erträge bei rentenähnlichen Risiken. Im Rahmen der Einzelwertanalyse bilden die Klauseln in den Bedingungen wie zum Beispiel Dividendenschutz oder Vorgehensweise bei Übernahmen entscheidende Determinanten. Convertibles stabilisieren Portfolios und generieren über längere Zeiträume bis zu zwei Drittel der Aktienperformance bei gleichzeitig halbierter Volatilität. Institutionalisierte Manager fokussieren sich im Investmentprozess auf Wandelanleihen mit einem sogenannten ausgeglichenen Profil, da die Asymmetrie am stärksten ausgeprägt ist.

Nachranganleihen bieten einen deutlichen Renditevorteil gegenüber erstrangigen Anleihen. Insbesondere Papiere von Finanzinstituten (Banken und Versicherungen) erfahren durch gesetzliche Vorgaben wie Basel III und Solvency II Unterstützung, die über die nächsten Jahre hinaus noch wirken dürfte. Diese Vorgaben regeln die Höhe der Eigenkapitalquote und geben vor, welche Instrumente auf das Eigenkapital der Institute angerechnet werden können.

Eine Vielzahl dieser Anleihen verliert über die nächsten Jahre ihre Anrechenbarkeit und damit gleichzeitig die Attraktivität für die Emittenten. Neuemissionen werden daher nur in einem geringen Umfang erwartet. Diesen wird eine erhöhte Nachfrage aus der Anlegerschaft gegenüberstehen. Einige Emittenten dürften sogar weiterhin bestrebt sein, ihre Papiere vorzeitig zurückzukaufen. Dies erfolgt auf freiwilliger Basis, das heißt Inhaber dieser Anleihen können die Rückkaufangebote auch ablehnen und die Papiere bis zur Fälligkeit bzw. bis zum Kündigungstermin behalten.

Das Nachrangsegment weist eine geringere Anfälligkeit gegenüber Zinssteigerungen auf und sollte vom positiven fundamentalen Umfeld (expansive Geldpolitik) profitieren. Aufgrund der regulatorischen Vorgaben sind die Finanzinstitute zudem angehalten, sich defensiver zu positionieren. Zukünftige Gewinne der Unternehmen dürften dann eher zur Dotierung der Gewinnrücklagen als zur Ausschüttung von Dividenden verwendet werden. Eine stärkere Eigenkapitalausstattung wiederum erhöht die Attraktivität der Anleihen, da der gesamte Sektor an weiterer Stabilität hinzugewinnt.