DAS INVESTMENT.com: Die erste Generation von Absolute-Return-Fonds kam nach dem Platzen der Dotcom-Blase vor zehn Jahren auf den Markt. Schon damals versprachen die Produkte dem Anleger, in jeder Marktphase profitieren zu können. Das ging vielfach daneben – woran lag’s?
Eckhard Sauren: Die erste Produktgeneration hat versucht, mittels eines diversifizierten Portfolios in unterschiedlichen Anlageklassen absolute Erträge zu erzielen.Anderes war Publikumsfonds seinerzeit auch nicht erlaubt. Um weitgehend marktunabhängige Strategien aufzusetzen, muss jedoch die Möglichkeit bestehen, auch Short-Positionen eingehen zu können. Diese Möglichkeit wurde erst 2007 für Ucits-Fonds durch die EU geschaffen. Der Anspruch bei der neuen Generation der Absolute-Return-Fonds muss sein, tatsächlich eine attraktive Rendite zu generieren.
DAS INVESTMENT.com: Noch aber herrscht im Markt Unklarheit über die Begriffe.
Markus Sievers: Total-Return-Ansätze waren früher eher zinsorientierte Strategien, Absolute Return kommt vom Grundgedanken her aus der Hedgefonds-Welt. Das wurde dann zum Modethema, jeder Anbieter wollte einen Fonds mit „Return“ im Namen haben. Da mischte sich dann eine Menge darunter, was per Definition nie etwas Hedgefonds-Ähnliches war – oder nur mit angezogener Handbremse.
Günther Kastner: Bei Total Return geht es darum, Erträge zu sammeln, und Absolute Return ist der Versuch, Hedgefonds-Strategien mit dem Ucits-Mantel etwas softer verkaufen zu können. Hedgefonds ist ja ein Wort, das mittlerweile etwas belastet ist. Absolute Return heißt in unserer Definition, dass man nicht indexgebunden ist – dass also der Manager versucht, mit aktiver Portfoliogestaltung und wenig Korrelation die Märkte zu schlagen.
DAS INVESTMENT.com: Wäre es gut, Absolute-Return-Konzepte im Fondsnamen auftauchen zu lassen?
Michael Geier: Das stelle ich mir schwierig vor. Viele Wege führen nach Rom. Ob man über Managed Futures oder Aktien long oder short zu absoluten Erträgen kommt, ist doch am Ende einerlei. Der Anleger dürfte aber in der Regel bereits überfordert sein zu beurteilen, was es heißt, wenn ein Fonds mit Absolute Return bezeichnet ist. Das dann noch weiter zu verkomplizieren, führt wohl in die gänzlich falsche Richtung. Vor Kurzem hat Morningstar eine ganze Reihe von neuen Unterkategorien für Absolute-Return-Fonds gebildet. Das trägt beim Endkunden eher noch zur Verwirrung bei.
Tom Wede: Für den Anleger ist doch nur wichtig, dass er weiß, dass der Fondsmanager langfristig gezeigt hat, dass er positive Erträge erzielen konnte und der Drawdown nicht zu stark war. In den Jahren 2007 und 2008 konnte man sehen, dass viele vermeintliche Hedgefonds-Konzepte eigentlich nichts anderes als verkappte Aktienfonds waren oder solche, die in illiquiden Assets investiert gewesensind. Das ist meines Erachtens Etikettenschwindel. Der Kunde muss sicher sein können, nicht eines Tages mit minus 20 Prozent dazustehen, obwohl das Produkt anders vermarktet wurde.
DAS INVESTMENT.com: Die Könnten Verbände oder Politik hier nicht konkrete Definitionen vorgeben?
Thomas Polach: Das ist nicht realistisch. Wir müssen für Absolute Return zunächst einen Zeitraum definieren. Für den einen ist es sinnvoll, auf Ein-Jahres-Basis zu betrachten, für den anderem sind es drei Jahre. Im ersten Fall habe ich auf jeden Fall eine gekappte Rendite nach oben. Wenn ich das Ziel habe, 7 oder 8 Prozent Performance in diesem einen Jahr zu erzielen, werde ich keine Absolute-Return- Strategie anwenden. Richtig ist aber auch, dass immer wieder neue Teilnehmer auf den Markt kommen, die aus Marketinggründen planlos mit dem Begriff spielen.
Sievers: Ich kann in der Hedgefonds-Verpackung ein Low-risk- oder ein High-risk- Konzept haben. In Korrelation dazu steht auch die Zeit, die ich investiert sein muss. Und wenn die Politiker noch nicht mal in der Lage sind, Exit-Szenarien von Hedgefonds zu unterscheiden, erwarte ich aus dieser Richtung in Sachen Aufklärung herzlich wenig. Es führt kein Weg daran vorbei, dass sich der Anleger stärker mit seinen Investitionen beschäftigt – was man unter dem Stichwort Financial Education fassen kann.
Sauren: Eigentlich ist es doch ganz einfach. Vom Grundsatz her möchte man absolute Erträge erzielen, während die relative Welt sich an einer Benchmark orientiert. Absolute Return ist insofern der richtige Begriff, an dem man festhalten sollte. Aufgabe des Beraters ist, seinem Kunden die jeweiligen Anlagekonzepte zu erklären. Das Kernproblem ist: Geht eine Absolute-Return-Strategie nicht auf, steht ein plakatives Minuszeichen davor. Enttäuscht ein traditioneller Aktienfonds, ist er eben schlechter als sein Index – das sind regelmäßig 80 Prozent der Fonds. Da kräht dann kaum ein Hahn nach. Absolute Return ist die Königsdisziplin, doch wird es immer wie bei allen Investmentkategorien eine gewisse Anzahl an enttäuschenden Produkten geben. Man sollte darum nicht die gesamte Kategorie verurteilen. Ich befürchte, dass es bei den als Rundum-sorglos-Produkten angepriesenen vermögensverwaltenden Fonds letztendlich größere Enttäuschungen geben wird als bei Absolute-Return-Fonds.
Klaus-Dieter Erdmann: Ich denke, dass der Anteil von schlechten Managern bei Absolute-Return-Fonds und klassischen VV-Fonds in etwa gleich sein dürfte. Die Probleme liegen meines Erachtens eher in der mangelnden Transparenz, der darausresultierenden unzureichenden Kenntnisse und der mangelnden Disziplin von Anlegern und Beratern. In schlechten Zeiten geht der Trend zu Absolute-Return- Fonds, die in guten Zeiten dann wieder ausgetauscht werden, weil die Performance nicht genügt. Die meisten Anleger und Berater haben nicht die nötige Ausdauer. Wer investiert denn heute in Absolute Return? Da ist der Anteil der institutionellen Investoren stark überproportional.
DAS INVESTMENT.com: Die Findet man Hedgefonds-Strukturen eins zu eins bei den Ucits-Produkten?
Polach: Wenn Hedgefonds-Strategien mit liquiden Instrumenten arbeiten, etwa mit Futures oder Optionen, kann man das gut in den Ucits-Bereich einbringen. Handelt es sich aber zum Beispiel um CFDs oder Swaps, dann sieht das anders aus. Die Spreads der Instrumente können in der nächsten Krise deutlich auseinandergehen, dies wird sich in der Rendite niederschlagen. Ich kann eine Strategie, die auf monatlicher oder gar quartalsweiser Kaufund Verkaufsbasis funktioniert, nicht mit täglicher Liquidität unterlegen. Man kann also nicht so ohne Weiteres den Track-Record von Hedgefonds auf Ucits-Produkte übertragen.
Sievers: Seitdem wir für Managed Futures Ucits-Produkte haben, entwickeln sich diese sehr ähnlich, verglichen mit dem Offshore-Fonds. Trendfolger haben in den vergangenen Monaten nicht das beste Umfeld gehabt, infolgedessen liefen sie nicht super, aber man erkennt, dass die Strategie im Fonds gut umgesetzt wird. Eine Abweichung stellen die zusätzlichen Kosten des rechtlichen Mantels dar, die etwa 0,6 Prozent pro Jahr ausmachen. Das merkt man logischerweise bei der Performance, aber dafür bin ich ja auch in einer regulierten Welt unterwegs.
DAS INVESTMENT.com: Wie oft fragen Anleger nach den Kosten?
Wede: Gerade bei uns im Private Banking wird häufig nach den Fondskosten und den Kosten der Vermögensverwaltung gefragt. Das schlüsseln wir selbstverständlich detailliert auf. Aber ich möchte nochmals auf das vorige Thema eingehen: eine Absolute-Return-Strategie, die exzel-lent funktioniert, sind die auch bei Privatanlegern beliebten Discountzertifikate, mit denen man im Grunde ein klassisches Covered-Call-Writing betreibt. Wir konnten mit zwei Fonds, die wir seit 2002 beziehungsweise seit 2007 managen, auf diese Weise seit ihrer Auflegung jeweils fast ein 50-Prozent-Alpha gegenüber dem Eurostoxx erreichen. Wenn sie so investieren, sind Sie ohne zusätzliche Kosten in absolut transparenten Märkten unterwegs, wo Sie von einem zum anderen Moment 50 bis 100 Millionen Euro handeln können und jederzeit liquide sind.
DAS INVESTMENT.com: Und wie viel Absolute-Return-Theorie ist bei VV-Fonds heute umgesetzt?
Sauren: Die meisten VV-Fonds verfolgen eine Timing-, aber keine Absolute-Return- Strategie. Es werden ja die vermögensverwaltenden Fonds gekauft, die sich in der Finanzkrise gut gehalten haben. Das konzentriert sich dann am Ende auf drei, vier Anbieter. Studien belegen sogar, dass im Jahr 2010 rund 96 Prozent der Neugelder in lediglich 0,5 Prozent der Fonds geflossen sind. Damit ist dann oft die Hoffnung verbunden, dass diese Vermögensverwalter auch die nächste Krise meistern werden. Und das ist möglicherweise ein Trugschluss. Wenn man sich die besten Mischfonds der vorangegangenen zwei Krisen angeschaut hat, dann muss man feststellen, dass es diese mitunter heute nicht mehr gibt. Das Thema Diversifikation ist entscheidend. Wir sagen, dass jeder ein Anleger ein Portfolio aus mindestens 20 Fondsmanagern braucht und jeden Manager mit maximal 10 Prozent gewichten sollte. Darum halten wir Dachfonds auch für den besten Weg.
Kastner: Ich verstehe diesen Zwang zur maximalen Diversifikation nicht so ganz. Am Ende steht doch immer einer, der die Fondsauswahl trifft und dem man vertrauen muss – ob das der Private Banker ist oder der Vermögensverwalter oder der Kunde selbst.
Erdmann: Die Lösung muss zudem nicht zwingend ein Dachfonds sein, zum gleichen Ziel kann auch eine Vermögensverwaltung über Absolute-Return-Fondskommen. Auch hier empfehlen wir, dass man über Köpfe, über Assets und Stile streuen sollte. In diesem Zusammenhang halten wir es für effizienter, wenn die Asset Allocation auf Einzelfondsebene erfolgt und nicht auf Ebene des Dachfondsmanagers oder Vermögensverwalters.
Sievers: Die Definition von Hedgefonds im Gesetz war, dass er Short-Positionen eingeht oder gehebelt ist. Aus meiner Sicht war äußerst ungerechtfertigt, dass ein solches Produkt den Stempel „Totalverlustrisiko“ braucht. Das ist ein bisschen so wie mit Zigarettenpackungen: „Der Genuss dieses Produkts kann zu Totalverlust führen“ konterkariert seine Strategie – und wenn man ehrlich ist, die Erfahrungen, die man mit Hedgefonds gemacht hat. Jetzt, in der Welt der Ucits werden Hedgefonds-Strategien auch genutzt. Das hat sich nach dem Ausbruch der Finanzkrise nochmal beschleunigt. Wir haben im Markt bereits 600 Produkte, die mit einem Ucits-Mantel Hedgefonds- Strategien verfolgen. Rund 100 Milliarden Euro sind dort investiert.
DAS INVESTMENT.com: Mittelzufluss ist ein gutes Stichwort. Wir alle kennen die Flaggschiffe bei Aktienfonds, die wegen ihrer Größe nur noch wenig manövrierfähig sind. Können auch Hedgefonds zu groß werden?
Kastner: Hedgefonds sind aus eigenem Interesse sehr aktiv im Handeln, um die Performance aufrecht zu halten. Das kann man eher einigen bekannten VV-Fonds vorwerfen, sehr stark Assets aufzunehmen. Man muss natürlich sehen, wo die Grenzen sind, doch sind Hedgefonds schon aus eigenem Interesse an einer handlungsfähigen Größe orientiert.
Sauren: Da pflichte ich bei. Ich zahle im Zweifel auch eine Fee von 2,2 Prozent, wenn der Fonds bei 500 Millionen geschlossen und wirklich Alpha generiert wird. Viel eher sollte man die Diskussion bei den Long-only- Fonds führen, die sehr groß werden und trotzdem die gleiche Gebührenstruktur beibehalten. Da sollten sich Skalierungseffekte auch auf den Anleger übertragen. Und es ist ja teils so, dass die Manager von VV-Fonds nicht verantwortungsvoll damit umgehen. Einer von denen, dessen Assets deutlich angezogen sind, hatte ursprünglich gesagt, dass er den Fonds bei 300 Millionen Euro dichtmachen wolle. Als er bei 300 Millionen war, hat er aber die Gebühren und Provisionen erhöht und macht munter weiter.
DAS INVESTMENT.com: Die Kann es bei Absolute-Return-Fonds den idealen Einstiegszeitpunkt geben?
Geier: Qua Definition müsste jeder Absolute- Return-Fonds von sich behaupten, dass man jederzeit einsteigen können sollte. Aber Sie haben recht: In der Realität sieht das bisweilen anders aus. Wenn ich eine relativ hohe Aktienquote und einen Long-Bias habe, spielt es schon eine Rolle, wo ich im Marktzyklus stehe. Da gibt es Timing-Effekte, das macht die Sache nicht unbedingt einfacher. Der Gesetzgeber könnte sicherlich noch am Produktinformationsblatt arbeiten, damit man zu einem System findet, das dem Anleger erklärt, was er konkret kauft. Das könnte etwa die Angabe eines Zielkorridors sein, was Rendite, Volatilität und Value- at-Risk-Einstufung anbetrifft.
Wede: Dass es für sie keinen günstigen oder ungünstigen Einstiegszeitpunkt gibt, ist doch ein klassisches Kriterium, um Absolute- und Total-Return-Fonds von vermögensverwaltenden Fonds unterscheiden zu können. Die ersten beiden muss ich zu jedem Zeitpunkt kaufen können, weil die Strategien positive Erträge unabhängig von der aktuellen Marktsituation zum Ziel haben. Klassische VV-Fonds verfolgen ja eher eine Asset-Allokation, die wenigsten betreiben Absicherungsmaßnahmen oder setzen auch mal auf fallende Kurse. Daher kommt es hier durchaus auf den richtigen Kaufzeitpunkt an.
Polach: Wir sollten in der Diskussion einen weiteren Punkt beachten. Der Endanleger hat in der Realität meist nicht nur ein Ziel, sondern es gibt mehrere. Mein Bruder, der 13 Jahre jünger ist als ich, hat einen Altersvorsorge-Horizont, der ganz weit weg ist. Für ihn würde mit Absolute-Return-Produkten eher eine Kapitalvernichtung einhergehen. Für ihn sind eher Aktien besser, das ist der beste Inflationsschutz. Ein guter Managed-Future-Fonds wäre eine Alternative. Wenn ich nur für ein Jahr investieren möchte, bringt alles andere als Geldmarkt zu große Risiken.
Erdmann: Welcher Anteil von Absolute Return ist denn für einen Privatanleger sinnvoll? Kann man das quantifizieren?
Geier: Pauschal sicherlich nicht. In die Bewertung von Absolute-Return-Konzepten sind unterschiedliche Anlagehorizonte, die Risikoneigung und andere Parameter des Anlegers einzubeziehen. Davon hängt auch ab, wie geeignet das jeweilige Konzept ist. Prinzipiell steht natürlich die Sicherheit im Vordergrund. Wir promoten Absolute Return als Kernprodukt nach der Core-Satellite-Philosophie.
Sievers: Für mich besteht ein gutes Portfolio ausschließlich aus gut gemanagten Satellites. Wenn wir 10 oder 20 Managereinbinden, dann können auf jeden nur noch maximal 5, 10 oder 15 Prozent des Portfolios entfallen.
Kastner: Ich denke, dass man den Anteil von Absolute Return an einem Portfolio gut quantifizieren kann. Das, was ein Kunde an Vermögenserhalt will, muss dorthin fließen. Absolute-Return- oder Hedgefonds-Konzepte kommen aus den USA und hatten dort die Aufgabe, für vermögende Privatkunden keinen Vermögensaufbau, sondern den Vermögenserhalt zu leisten. Da ging es nicht darum, jedes Jahr den Markt zu schlagen.
Sievers: Ein Problem ist jedoch, dass die Hedgefonds-Welt in der Öffentlichkeit verzerrt dargestellt wird. Da ist dann ein Paulson-Fonds interessant, der mit Hochrisikostrategien Millarden macht, oder ein Amaranth, ein hochrisikoreicher Erdgas- Spekulationsfonds. Vom normalen Daily-Business von Hedgefonds sind wir damit weit entfernt.
Sauren: Wir meinen, dass in einem Anlegerportfolio der Anteil an Absolute-Return- Produkten durchaus 20 bis 25 Prozent betragen kann, da in das strategische Portfolio auch immer klassische Aktienund Renteninvestments mit hineingehören. Eine Single-Strategie kann kein Basisinvestment mehr sein, allein schon aus Managerrisiko-Aspekten heraus. Basisinvestments sollten nur Dachfonds oder vermögensverwaltende Konzepte sein, die unterschiedliche Manager kombinieren. Die Vorstellung gehört ad acta gelegt, dass ein einzelner Fondsmanager als Basisinvestment dienen kann, der 25 Prozent des Portfolios ausmachen kann. Dabei ist das Managerrisiko unseres Erachtens einfach zu hoch.
Die Teilnehmer des Roundtables:
Klaus-Dieter Erdmann, Gründer und Geschäftsführer, MMD
Michael Geier, Investment Director Deutschland, Standard Life Investments
Günther Kastner, Geschäftsführer, Absolute Portfolio Management
Thomas Polach, Managing Director, Robert Beer Investment
Eckhart Sauren, Gründer und Geschäftsführer, Sauren Fonds-Service
Markus Sievers, Geschäftsführer, Apano
Tom Wede, Geschäftsführer, Berenberg Lux Invest S.A.
Zur den Webseiten der Kooperationspartner MMD hier und Finanzmonitor.de hier.
Das Roundtable-Gespräch ist im aktuellen DAS INVESTMENT EXTRA "Stabile Sache - vermögensverwaltende Fonds" abgedruckt, das der Ausgabe 08/2011 beiliegt. Zur Online-Ausgabe de EXTRAs hier.
Foto: Jo Schwartz