Unsere Vermögensallokation ist vorsichtiger geworden, da mehrere Risiken begonnen haben, sich zu materialisieren. Zentralbanken auf beiden Seiten des Atlantiks verfolgen weiterhin eine restriktive Geldpolitik, was darauf hindeutet, dass ein schwaches Wirtschaftswachstum im Jahr 2024 das wahrscheinlichste Szenario ist. Darüber hinaus hat der scharfe Anstieg der Anleiherenditen in den Sommermonaten – die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen stieg im dritten Quartal um 73 Basispunkte – die Finanzierungsbedingungen weiter verschärft. Das erhöht den Druck auf die Wirtschaft und auf risikobehaftete Vermögenswerte. Global gesehen wirken die steigenden Realzinsen als Gegenwind für die Aktienbewertungen, während die Verlangsamung des Wirtschaftswachstums die Gewinne belasten wird. Dies führt dazu, dass wir Aktien untergewichten.
Risiken für das globale Wachstum
Die Risiken für die globale Wachstumsprognose könnten angesichts der geopolitischen Entwicklungen zunehmen: Der Westen kämpft jetzt in der Ukraine und im Nahen Osten an zwei Fronten, was zu steigender Unsicherheit und Verwundbarkeit führt.
Anhaltende restriktive Geldpolitik
Die anhaltende restriktive Haltung der Zentralbanken in den entwickelten Märkten und die Resilienz sowohl der Inflation als auch der Arbeitsmärkte haben zu einer Neubewertung der Anleihenrenditen nach oben geführt. Da die Leitzinsen länger hoch bleiben, als die Marktteilnehmer erhofft hatten, wird der Kreditzugang zunehmend eingeschränkt.
Wirtschaftliche Entwicklungen: USA und Europa
In unserem Hauptszenario erwarten wir weiterhin, dass die USA einer Rezession entgehen werden. Sollten jedoch die langfristigen Zinssätze in den kommenden Monaten auf dem im Oktober erreichten Niveau verharren, würde eine Abschwächung im nächsten Jahr wahrscheinlicher.
In Europa haben sich die Einkaufsmanager-Indizes im September auf einem niedrigen Niveau stabilisiert, was auf einen moderaten Rückgang der konjunkturellen Entwicklung hindeutet. Da das Wachstum voraussichtlich für den größten Teil des nächsten Jahres schwach bleiben wird, steigt die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in der Region.
Lage in China
In China zeigen die wirtschaftliche Aktivität und die Preisentwicklung zaghafte Anzeichen einer zyklischen Stabilisierung. Einzelne Wirtschaftsindikatoren verbessern sich allmählich, überzeugen jedoch nicht genug, um das Vertrauen in diesen Markt wiederherzustellen.
Marktreaktionen
Die Reaktion der Märkte auf höhere langfristige Anleiherenditen deutet auf eine Abkehr von den jüngsten Trends hin: Die Renditekurven kehren sich nicht weiter um, da die Anleger die Prämie für das Halten langfristiger Renditen nach oben korrigieren.
In diesem komplexen und unsicheren Umfeld ist es für Anleger unerlässlich, ihre Strategien sorgfältig zu überdenken und sich auf mögliche neue Risiken vorzubereiten.
Der Zeitpunkt der letzten Zinserhöhung der Fed ist entscheidend
Wir haben frühere Straffungszyklen untersucht, um zu einer genaueren Einschätzung der aktuellen Lage kommen zu können. In den vergangenen fünf Jahrzehnten tendierten die Renditen für 10-jährige Anleihen dazu, ihren Höhepunkt zu erreichen, sobald die US-Notenbank aufhörte, die Zinsen anzuheben. Diese Beobachtung gilt unabhängig von der Länge des Zyklus. Interessanterweise ist die Rendite der 10-jährigen Anleihen innerhalb der sechs Monate nach der letzten Zinserhöhung der Fed stets unter das Niveau gefallen, das am Höhepunkt erreicht wurde. Die Identifizierung des Höhepunkts im Federal-Funds-Zinssatz ist daher ein wichtiger Faktor, um die Duration weiter zu erhöhen.
Darüber hinaus haben wir folgende Feststellungen gemacht:
- Im Durchschnitt senkt die Fed ihre Zinsen sechs Monate nach der letzten Erhöhung, während eine Rezession sieben Monate nach der letzten Zinserhöhung beginnt. Mit anderen Worten, die erste Zinssenkung erfolgt einen Monat vor Beginn einer Rezession.
- Jeder Zyklus ist jedoch unterschiedlich. Nicht jeder Zyklus von Zinserhöhungen hat zu einer Rezession geführt. In den Jahren 1984, 1995 und 1997 folgte einem geldpolitischen Straffungszyklus keine Rezession. Es ist jedoch anzumerken, dass in diesen Jahren die Zinskurve nicht invertierte.
- Das Markttief wird durchschnittlich sechs Monate nach der letzten Zinserhöhung erreicht. Empirische Belege zeigen, dass der Beginn eines neuen Bullenmarkts für Aktien mit dem Richtungswechsel der Fed und dem Beginn eines neuen Lockerungszyklus zusammenfällt.
Dieser detaillierte Blick auf die geldpolitischen Zyklen und ihre Auswirkungen auf die Märkte bietet Anlegern, die ihre Strategien anpassen möchten, wichtige Erkenntnisse.
Geopolitische Unsicherheiten: Neue Konfliktlinien und ihre Auswirkungen auf die Ölmärkte…
Die Eröffnung einer neuen Front im Nahen Osten, zusätzlich zum Krieg in der Ukraine, deutet auf zunehmende Unsicherheiten und Verwundbarkeiten hin. Es ist zwar noch zu früh, um die vollständigen Auswirkungen der Eskalation des Konflikts zwischen Israel und der Hamas abschätzen zu können, doch wir beobachten mit Blick auf die Ölversorgung das Risiko einer weiteren Eskalation durch zwei wichtige erdölexportierende Länder:
- Eine verringerte Wahrscheinlichkeit der diplomatischen Normalisierung zwischen Saudi-Arabien und Israel und der damit verbundenen Steigerung der saudischen Produktion.
- Die Risiken für die iranische Ölproduktion tendieren nun eher nach unten.
… und US-Wahlen
In Kürze beginnen die parteiinternen Vorwahlen für die 60. US-Präsidentschaftswahl am 5. November 2024. Derzeit sind Präsident Joe Biden und sein Vorgänger Donald Trump die wahrscheinlichsten Kandidaten, die im nächsten Sommer von den Demokraten und den Republikanern nominiert werden dürften. Zum jetzigen Zeitpunkt macht es natürlich wenig Sinn, über die Ergebnisse zu spekulieren.
Wir wissen jedoch aus vorherigen Kampagnen, dass die Zustimmungsrate zum Präsidenten ein guter Indikator ist, um die Chancen des Amtsinhabers in den bevorstehenden Wahlen abzuschätzen. Gleichzeitig weist die Zustimmungsrate zum amtierenden US-Präsidenten eine robuste Korrelation mit der Entwicklung des Verbrauchervertrauens auf. Anleger tun daher gut daran, diesen Indikator in den kommenden Monaten genau im Blick zu behalten.
Vorsichtigere Vermögensallokation: Gründe für unsere Umpositionierung
In der Schlussfolgerung bewirken die folgenden Faktoren unsere vorsichtigere Vermögensallokation und die Herabstufung unserer Aktienposition von neutral auf untergewichtet:
- eine anhaltend restriktive Geldpolitik
- eine Versteilung der Renditekurve durch höhere langfristige Renditen
- die anhaltende Straffung der Finanz- und Kreditbedingungen
- eine erwartete Verlangsamung des Wirtschaftswachstums, die sich negativ auf die Unternehmensgewinne auswirken wird
- eine Zunahme geopolitischer Risiken, die zu einem weiteren Anstieg der Ölpreise führen könnte
In unserer regionalen Aktienallokation haben wir unser Exposure in Schwellenländern von übergewichtet auf neutral reduziert: Der zunehmende Druck durch hohe US-Zinsen und den starken US-Dollar stellt die Schwellenländer vor Hürden. In Aktien der Eurozone sind wir derzeit untergewichtet, in anderen Regionen sind wir neutral positioniert.
Nach den negativen Monaten, die im August und September verzeichnet wurden, scheint sich die Marktstimmung leicht beruhigt zu haben. Wir sind jedoch der Ansicht, dass es noch zu früh ist, um Aktien wieder ins Portfolio zu kaufen. In der aktuellen Phase des Wirtschaftszyklus bevorzugen wir defensive Sektoren.
Es liegt an den Notenbanken, das Abwärtspotenzial zu begrenzen: Kommunikation oder Maßnahmen der Zentralbanken, die eine strategische Neuausrichtung signalisieren, könnten Risikoanlagen stützen. Wir gehen jedoch davon aus, dass von dieser Seite noch nichts zu erwarten ist, solange die Konjunkturdaten sich nicht drastisch verschlechtern.
Angesichts des skizzierten Hintergrunds bevorzugen wir Staatsanleihen und hochwertige Anleihen als Carry-Quellen und bleiben weiterhin in Schwellenländer-Anleihen investiert, um von den attraktivsten Carry-Möglichkeiten und der Dekorrelation ihrer geld- und fiskalpolitischen Zyklen zu profitieren.