private banking magazin: Sie arbeiten inzwischen seit rund zehn Jahren zusammen. Was macht diese Partnerschaft aus?
Wolfram Gerdes: Zehn Jahre Zusammenarbeit bedeuten zunächst einmal, dass beide Seiten die Erwartungen erfüllt haben. Institutionelle Mandate bestehen nur so lange, wie ein Asset Manager dauerhaft überzeugt. Dabei geht es nicht ausschließlich um Performance. Natürlich erwarten wir, dass ein aktiver Manager seine Benchmark über einen längeren Zeitraum schlägt. Genauso wichtig ist aber, dass dies mit einem konsistenten Investmentprozess geschieht.
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private banking magazin: Sie arbeiten inzwischen seit rund zehn Jahren zusammen. Was macht diese Partnerschaft aus?
Wolfram Gerdes: Zehn Jahre Zusammenarbeit bedeuten zunächst einmal, dass beide Seiten die Erwartungen erfüllt haben. Institutionelle Mandate bestehen nur so lange, wie ein Asset Manager dauerhaft überzeugt. Dabei geht es nicht ausschließlich um Performance. Natürlich erwarten wir, dass ein aktiver Manager seine Benchmark über einen längeren Zeitraum schlägt. Genauso wichtig ist aber, dass dies mit einem konsistenten Investmentprozess geschieht.
Kein Manager wird in jedem Quartal outperformen. Entscheidend ist, dass wir nachvollziehen können, warum sich ein Portfolio entwickelt, wie es sich entwickelt. Genau daraus entsteht Vertrauen – und dieses Vertrauen trägt auch durch schwierigere Marktphasen. Allspring hat in diesem Mandat über die vergangenen zehn Jahre im Schnitt jährlich rund 70 Basispunkte Mehrertrag gegenüber der Benchmark erzielt. Das ist im Investment-Grade-Bereich von Unternehmensanleihen ein sehr gutes Ergebnis.
Christian Pachtner: Aus Sicht eines Asset Managers besteht eine langfristige Partnerschaft aus drei Bausteinen: Vertrauen, Transparenz und Kontinuität. Eine Mandatsbeziehung lebt nicht davon, dass jedes Quartal besser verläuft als der Markt. Viel wichtiger ist, dass der Investmentprozess über unterschiedliche Marktphasen hinweg konstant bleibt und der Kunde jederzeit nachvollziehen kann, warum wir bestimmte Entscheidungen treffen.
Unsere Philosophie im US-Investment-Grade-Bereich hat sich seit Jahren nicht verändert: Fundamentalanalyse der Unternehmen, konsequente Bewertung jeder einzelnen Anleihe und daraus ein Portfolio aufzubauen, das langfristig Mehrwert schafft.
Warum halten Sie in dieser Anlageklasse an aktivem Management fest?
Pachtner: Gerade im Investment-Grade-Bereich unterscheiden sich Rentenmärkte deutlich von Aktienmärkten. Rentenindizes gewichten Emittenten nach ihrem ausstehenden Schuldenvolumen. Das bedeutet vereinfacht gesagt: Je mehr Schulden ein Unternehmen aufgenommen hat, desto größer ist sein Anteil im Index. Das muss aus Anlegersicht nicht zwangsläufig attraktiv sein.
Deshalb sehen wir hier klare Vorteile für aktives Management. Über die vergangenen zehn Jahre haben rund 80 Prozent der aktiven Manager in diesem Segment ihre Benchmark geschlagen. Der Mehrwert entsteht vor allem durch die Auswahl einzelner Emittenten und Anleihen – nicht durch Wetten auf die Zinsentwicklung.
Gerdes: Ein ETF bildet eine Benchmark sehr kostengünstig ab. Das ist grundsätzlich sinnvoll. Wer sich jedoch für aktives Management entscheidet, erwartet zu Recht einen Mehrwert. Deshalb muss ein aktiver Manager seine Benchmark langfristig schlagen. Gelingt das dauerhaft nicht, stellt sich zwangsläufig die Frage, ob ein passives Produkt die bessere Alternative wäre.
Risiko und Rendite gehören dabei immer zusammen. Ein Mandat wird mit einem klar definierten Risikoprofil vergeben. Innerhalb dieses Rahmens erwarten wir eine nachhaltige Outperformance.
Warum haben Sie sich damals gerade für US-Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating entschieden?
Gerdes: Ausgangspunkt jeder institutionellen Kapitalanlage ist die strategische Asset-Allokation. Wir investieren weltweit und legen großen Wert auf Diversifikation. Deshalb gehören die USA als größter Kapitalmarkt selbstverständlich dazu. Innerhalb unseres Rentenportfolios bevorzugen wir Unternehmensanleihen gegenüber Staatsanleihen.
Zum einen bieten sie bei vergleichbarem Risiko in der Regel einen Renditeaufschlag. Zum anderen spielen bei uns Nachhaltigkeitsaspekte eine Rolle. Als kirchliche Versorgungskasse investieren wir beispielsweise nicht in Staatsanleihen von Ländern, die die Todesstrafe anwenden. US-Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating passen aber sehr gut in unsere langfristige Anlagestrategie.
Wie läuft die Auswahl eines Asset Managers ab?
Gerdes: Der Prozess ist hochprofessionell. Am Anfang steht ein sehr großes Universum potenzieller Anbieter. Über Datenbanken und quantitative Kriterien reduzieren wir dieses zunächst auf eine Longlist und anschließend auf eine Shortlist. Die verbliebenen Kandidaten stellen ihre Strategie in sogenannten Beauty Contests vor.
Neben Performance und Investmentprozess spielen dann auch Faktoren wie Stabilität des Teams, Transparenz und die persönliche Zusammenarbeit eine wichtige Rolle. Insgesamt dauert ein solcher Auswahlprozess häufig mehrere Monate.
Pachtner: Genauso erleben wir das auf der Asset-Manager-Seite. Institutionelle Investoren verfügen heute über eine enorme Expertise und stellen sehr präzise Anforderungen – sowohl regulatorisch als auch hinsichtlich Nachhaltigkeit und Risikomanagement. Umso wichtiger ist es, von Anfang an offen zu kommunizieren, welche Ergebnisse realistisch erreichbar sind und wie sich ein Portfolio auch in schwierigen Marktphasen verhalten kann.
Wir haben im DACH-Raum langfristige Partnerschaften bei Fixed-Income- wie auch bei Aktienmandaten mit institutionellen Investoren geschaffen. Diese entstehen nicht durch Marketing, sondern durch nachvollziehbare Prozesse und verlässliche Kommunikation.
Nachhaltigkeit gehört inzwischen zu den Standardanforderungen institutioneller Investoren. Welche Rolle spielt ESG in Ihrem Investmentprozess?
Pachtner: ESG ist längst kein Zusatzkriterium mehr, sondern integraler Bestandteil des Investmentprozesses. Praktisch jede Ausschreibung institutioneller Investoren enthält inzwischen umfangreiche Fragen zu Nachhaltigkeit. Dabei unterscheiden wir zwei Ebenen. Zum einen definieren unsere Kunden ihre individuellen Ausschlusskriterien und Anlagerichtlinien. Zum anderen bewerten wir selbst, welchen Einfluss ESG-Faktoren auf die wirtschaftliche Entwicklung eines Unternehmens haben.
Für einen Anleiheinvestor ist entscheidend, ob ein Unternehmen langfristig in der Lage sein wird, seine Verpflichtungen zu erfüllen. Deshalb betrachten wir Nachhaltigkeit immer auch unter dem Gesichtspunkt der Bonität und der Rückzahlungsfähigkeit. Dafür greifen wir nicht ausschließlich auf externe Ratings zurück, sondern arbeiten mit einem eigenen ESG-Research-Team und einem proprietären Bewertungssystem. So können wir die individuellen Vorgaben unserer Kunden direkt in den Investmentprozess integrieren.
Wie hat sich die Asset-Klasse der US-Unternehmensanleihen in den vergangenen Jahren verändert?
Gerdes: Die Entwicklung lässt sich nur vor dem Hintergrund der vergangenen Jahrzehnte verstehen. Zwischen Anfang der 1980er-Jahre und der Niedrigzinsphase haben Anleger einen außergewöhnlichen Bullenmarkt bei Anleihen erlebt. Sinkende Zinsen sorgten auch nach der Finanzkrise über viele Jahre nicht nur für laufende Erträge, sondern auch für erhebliche Kursgewinne. Mit dem Erreichen der Nullzinsphase war dieses Umfeld jedoch beendet.
Deshalb waren die vergangenen zehn Jahre für Rentenanleger insgesamt wenig attraktiv. Das ist kein Versagen einzelner Asset Manager, sondern Ausdruck des Marktumfelds. Für institutionelle Investoren bleiben Anleihen dennoch unverzichtbar. Sie sorgen für stabile Cashflows und erfüllen im Portfolio eine andere Aufgabe als Aktien oder Private Equity. Wir vergleichen das gern mit einer Fußballmannschaft: Aktien und Private Equity übernehmen die Rolle der Stürmer, Rentenanlagen die der Verteidiger. Beides gehört zu einer ausgewogenen Aufstellung.
Wie beurteilen Sie das aktuelle Marktumfeld?
Pachtner: Nach Jahren extrem niedriger Zinsen bietet die Asset-Klasse nun wieder attraktive Einstiegsmöglichkeiten. US-Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating erzielen derzeit laufende Renditen von mehr als fünf Prozent und damit wieder positive Realrenditen, da diese oberhalb der Inflationsrate liegen. Gleichzeitig beobachten wir allerdings sehr enge Kreditaufschläge.
Das spricht für einen selektiven Ansatz. Genau hier sehen wir den Mehrwert aktiven Managements. Rund 80 Prozent unseres Mehrertrags stammen aus der Auswahl einzelner Unternehmen und Anleihen. Wir gehen keine makroökonomischen Zinswetten ein, sondern analysieren jedes Unternehmen fundamental und suchen gezielt nach attraktiven Emissionen.
Welche Auswirkungen haben die milliardenschweren Anleihe-Emissionen der großen Technologieunternehmen auf Ihre Strategie?
Pachtner: Sie spielen eine wichtige Rolle. Unternehmen wie Microsoft, Alphabet oder Amazon haben zuletzt erhebliche Volumina am Kapitalmarkt aufgenommen, insbesondere zur Finanzierung ihrer Investitionen in Künstliche Intelligenz und Rechenzentren. Jede Neuemission analysieren wir sehr genau. Entscheidend ist nicht allein die Größe des Emittenten, sondern ob die angebotene Rendite das eingegangene Risiko angemessen vergütet.
Dafür betrachten wir die gesamte Kapitalstruktur eines Unternehmens, seine künftige Verschuldung, den Cashflow und die relative Attraktivität einer neuen Anleihe gegenüber bereits ausstehenden Emissionen. Genau diese Detailanalyse unterscheidet aktives Management von einer passiven Indexabbildung.
Das Mandat ist im Laufe der Jahre auch gewachsen. Welche Faktoren gaben dafür Ausschlag?
Gerdes: Natürlich spielt die Performance eine wichtige Rolle. Hinzu kommt jedoch, dass wir als Versorgungskasse selbst stark wachsen. Unser Kapitalanlagevolumen ist in den vergangenen 15 Jahren von rund sieben auf inzwischen mehr als 20 Milliarden Euro gestiegen. Wenn wir mit einem Asset Manager zufrieden sind, wächst ein erfolgreiches Mandat in der Regel mit unserem Gesamtvermögen. Das ist zugleich Ausdruck der langfristig erfolgreichen Partnerschaft.
Wie wichtig ist es, schwankende Währungen im Rahmen der Investments abzusichern, und welchen Einfluss haben geopolitische Risiken auf Ihre Kapitalanlage?
Gerdes: Anders als bei Aktien sichern wir im Rentenbereich Währungsrisiken grundsätzlich ab. Andernfalls würde das Währungsrisiko alle anderen Risiken dominieren. Geopolitische Entwicklungen beobachten wir selbstverständlich sehr genau. Gleichzeitig investieren wir mit einem Zeithorizont von mehreren Jahrzehnten.
In meiner jahrzehntelangen Laufbahn habe ich viele Krisen, politische Wechsel und vermeintliche Wendepunkte erlebt. Für uns wäre es falsch, langfristige Überzeugungen aufgrund kurzfristiger politischer Entwicklungen infrage zu stellen. Diversifikation über Regionen und Anlageklassen bleibt deshalb der wichtigste Grundsatz unserer Kapitalanlage.
Pachtner: Im Fixed-Income-Bereich ist die Währungsabsicherung für deutsche institutionelle Investoren inzwischen Standard. Geopolitische Entwicklungen beeinflussen durchaus das Anlageverhalten. Wir erleben derzeit, dass einige Investoren neue Engagements in den USA zunächst zurückstellen und die weitere politische Entwicklung abwarten.
Mittel- und langfristig sollte jedoch die strategische Asset Allocation entscheidend bleiben – nicht die tägliche Nachrichtenlage. Wer langfristige Verpflichtungen erfüllen muss, sollte seine Kapitalanlage nicht an kurzfristigen politischen Schlagzeilen ausrichten.
Über die Interviewten:
Wolfram Gerdes steuert als Vorstand Kapitalanlagen und Finanzen bei der Kirchlichen Zusatzversorgungskasse Rheinland Westfalen (KZVK) und der Gemeinsamen Versorgungskasse für Pfarrer und Kirchenbeamte (VKPB) ein Altersvorsorgevermögen von rund 20 Milliarden Euro.
Christian Pachtner leitet die Frankfurter Niederlassung des Vermögensverwalters Allspring Global Investments und hat die Position des Vertriebschefs für deutschsprachige Länder in Europa bei dem US-amerikanischen Asset Manager inne.