Wolfgang Fickus von Comgest „Konzentrierte Portfolios sind im Vorteil“

Wolfgang Fickus, Mitglied des Comgest-Investment-Komitees

Wolfgang Fickus, Mitglied des Comgest-Investment-Komitees

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ETFs haben in den vergangenen 20 Jahren die Fondsindustrie stark verändert. Während 1.200 Milliarden US-Dollar seit 1996 in Aktien-ETFs geflossen sind, flossen gleichzeitig 400 Milliarden Dollar aus aktiv gemanagten Aktienfonds ab. Ist aktives Aktienportfoliomanagement tot? Und wenn das so ist, wo liegt dann der Mehrwert konzentrierter Portfolios?

Um diese Frage zu beantworten muss man sich zunächst die Frage stellen, was man unter aktivem Portfoliomanagement versteht. Für viele Investoren besteht das Managen des Tracking Errors, das heißt dem Abweichen der Portfoliorenditen von dem eines Vergleichsindizes, im Mittelpunkt des Interesses.

Für viele institutionelle Investoren ist das Abweichen von der Benchmark eine sehr relevante Risikogröße im täglichen Management verschiedenster Vermögensklassen. Diese Sichtweise des Risikos ist in der Praxis absolut nachvollziehbar, verständlich und zielführend bei der Auswahl von Portfoliomanagern. Falsch ist es jedoch, einen hohen Tracking Error mit einem hohen Risiko gleichzustellen und umgekehrt.

Richtige Investitionen zur richtigen Zeit

Bei Comgest interpretieren wir Risiko nicht als relatives Risiko zur Benchmark sondern als absolute Größe, das heißt dem Fehlen von langfristigem Wachstumspotenzial, dem Verfall von Kapitalrenditen oder aber verfehlter Kapitalallokation von Unternehmen.

Die richtigen Investitionen zur richtigen Zeit sind die Quelle langfristiger unternehmerischer Wertschöpfung sowie Gewinnwachstum und genau das bilden wir in unseren Portfolios mit langfristigen Investitionen in genau diese Aktien ab. Ob diese Unternehmen in einer Benchmark zu finden sind, ist für uns zweitrangig, denn sie sagt per se nichts über die Qualität des Unternehmens aus.

Der Manager, der Tracking Error managt oder gar minimiert, schaut implizit immer auf die relative Gewichtung zum Vergleichsindex. Dies ist ein Ansatz, der weniger von der Qualität der einzelnen Unternehmen getrieben ist, sondern vom Index selbst. Die Frage ist, ob solche Aktienportefeuilles mit 100 und mehr Aktienpositionen dann immer noch als aktives Portfoliomanagement charakterisiert werden sollten.

Selbst Benjamin Graham, der Urvater der modernen Sicherheitsanalyse, erkennt einen fundamentaleren, weniger marktpreisgetriebenen Risikoansatz an: „Das wirkliche Risiko einer Aktie liegt […] im Verlust an Qualität und Gewinnkraft, bedingt durch wirtschaftliche Veränderungen und ein sich verschlechterndes Management.“

Portfoliomanager mit hohem ‚Active share‘ schlagen die Benchmark

In der Realität weichen unsere Portefeuilles um circa 90 Prozent von den Vergleichsindizes ab. Das ist der hohen Konzentration unserer Portefeuilles geschuldet, das heißt wir investieren langfristig in eine sehr begrenzte Anzahl von Qualitätswachstumsaktien. Je nach Markt bewegen sich unsere Portfolios in einer Größenordnung von 25 bis 45 Aktien.

Das Comgest Anlageuniversum, aus dem wir diese Portfolios zusammenstellen, überschneidet sich in Europa nur zu 12 Prozent mit dem MSCI Europe während die Überschneidung in den globalen Schwellenländern lediglich 8 Prozent beträgt. Wir klammern also den Großteil des Marktes aus, da die Mehrheit der Unternehmen den von uns geforderten Kriterien, die letztlich auf ein langfristig vorhersehbares Gewinnwachstum als Basis der Kursperformance zielen, nicht gerecht wird.

Verschiedene Studien haben aufgezeigt, dass Portfoliomanager mit einem hohen ‚Active share‘ die Benchmark outperformen. Cremers und Petajisto etwa untersuchten 2.650 Fonds im Zeitraum 1980 bis 2003. Die Fonds mit einem hohen Active Share von mehr als 80 Prozent schlugen die Vergleichsindizes um 2 bis 2,7 Prozent vor Kosten und 1,5 bis 1,6 Prozent nach Kosten.

Sehr vereinfacht ausgedrückt wissen diese Manager sehr genau, in welche Unternehmen sie investieren. Das hilft, Fehler zu vermeiden, womit ein Gutteil der Performance erwirtschaftet ist.