Schieflage bei Projekten Wenn Mezzanine-Investoren unversehens zu Eigentümern werden

Moritz Kraneis von der Deutsche Zinshaus Gesellschaft: Institutionelle Investoren werden bei Mezzanine-Finanzierungen teilweise zum Eigentümer. Das kann sie vor Herausforderungen stellen.

Moritz Kraneis von der Deutsche Zinshaus Gesellschaft: Institutionelle Investoren werden bei Mezzanine-Finanzierungen teilweise zum Eigentümer. Das kann sie vor Herausforderungen stellen. Foto: Deutsche Zinshaus Gesellschaft

Die Niedrigzinsjahre waren eine goldene Ära für viele Mezzanine-Finanzierer und andere alternative Kapitalgeber an den Immobilienmärkten: Die tatsächlichen Preise waren den regulatorischen Beleihungswerten weit enteilt. Kreditinstitute beschränkten sich nicht zuletzt aus regulatorischen Gründen auf Senior-Kredittranchen mit niedrigem Loan-to-Value (LTV) und geringem Haftungsrisiko, während viele Investoren versuchten, mit hohem Fremdkapitalanteil ihre Eigenkapitalrenditen zu optimieren. Die dadurch entstandene Finanzierungslücke füllten Junior- und Mezzanine-Geldgeber gerne. Die Renditen waren vergleichsweise hoch und die Risiken galten vielen als eher theoretischer Natur.

Das hat sich jetzt jedoch deutlich geändert. Weil die Zinsen stark stiegen, sind zahlreiche Projekte in Schieflage geraten. Manch ein Mezzanine-Finanzierer, Kreditfonds oder institutioneller Investor mit Direct-Lending-Portfolio ist nun mit Herausforderungen konfrontiert. Der Markt wertet Bestandsimmobilien zum Teil deutlich ab, viele Projektentwicklungen rechnen sich nicht mehr. Damit steckt so mancher nun unverhofft selbst in der Verantwortung als (Teil-)Eigentümer. Doch das dafür erforderliche, intensive Asset Management will und kann nicht jeder leisten. Im ungünstigsten Fall droht sein Kapital genauso verloren zu gehen wie das des Eigenkapitalinvestors. Wie kommt es dazu?

Mezzanine-Kapitalgeber bei Projektentwicklungen in der Bredouille

Durch die höheren Zinsen sind auch die Kapitalisierungszinsen an den Immobilienmärkten gestiegen. Spiegelbildlich sind die Kaufpreisfaktoren gesunken, die als Multiplikatoren der Mieteinnahmen die Bewertung wesentlich mitbestimmen. Können die Immobilieninvestoren somit nicht durch steigende Mieteinnahmen gegensteuern, sinkt fast automatisch die Bewertung. Das Eigenkapital kann bei zu niedriger Eigenkapitalquote schnell abgeschmolzen sein. Dann aber befindet sich der Nachrang- oder Mezzanine-Kapitalgeber ungewollt ganz vorne in der sogenannten Haftungskaskade wieder.

 

Noch herausfordernder wird es bei laufenden Projektentwicklungen. Bei vielen Projekten steigen die Bau- und die Finanzierungskosten, während gleichzeitig die ursprünglich erwarteten Verkaufspreise wohl nicht mehr zu realisieren sein werden. Verzögert sich das Projekt unvorhergesehen oder steigen die Kosten, muss die ursprüngliche Projektgesellschaft Kapital nachschießen, wozu sie aber unter Umständen nicht mehr in der Lage ist. Dann aber ruhen schlimmstenfalls die Arbeiten am Bau – und die Kosten geraten noch weiter aus dem Ruder. Wohlgemerkt entwickeln sich zwar die Immobilienmärkte insgesamt so, konkret aber vor allem Projektentwicklungen und (zu) eng kalkulierte Bestandsfinanzierungen. Doch was ist für betroffene Geldgeber zu tun?

Schnelles Handeln ist gefragt

In erster Linie müssen von derartigen Schieflagen betroffene alternative Finanzierer und Mezzanine-Kapitalgeber schnell handeln, schon um unnötige und teure Bauverzögerungen zu vermeiden. Der Mezzanine-Anteil an der Gesamtfinanzierung ist zudem häufig nicht besonders groß und ebenfalls schnell aufgebraucht. Die vorrangig zu bedienende und grundbuchbesicherte Senior-Tranche hingegen liegt bei den Kreditinstituten, und wenn diese erst einmal in die Verwertung gehen oder gar eine Insolvenz eintritt, stehen Mezzanine-Geber in den meisten Fällen vor dem Totalverlust.

Schnell handeln heißt, im aktiven und konstruktiven Austausch mit dem Senior-Lender, der ja ebenfalls eine Insolvenz unbedingt vermeiden will, die Finanzierungsstruktur anzupassen und gegebenenfalls neue Finanzierungspartner zu suchen. Das kann in der Praxis bedeuten, dass sie in die Rolle des Alleineigentümers schlüpfen oder zusammen mit einem neuen Joint-Venture-Partner Verantwortung für das Projekt als solches übernehmen müssen.

Plötzlich in der Rolle des Eigentümers – Expertise ist gefragt

Dann findet sich der Mezzanine-Geber unverhofft in der Rolle des Bestandshalters oder Projektentwicklers wieder. Doch viele Anbieter, zum Beispiel Debt-Fonds-Manager oder semiprofessionelle und kleinere institutionelle Investoren, führt das an die Grenzen ihres Geschäftsmodells: Eine Bestandsimmobilie und erst recht eine laufende Projektentwicklung erfordern ein professionelles und erfahrenes Immobilien-Asset-Management, das sie oftmals gar nicht leisten können oder wollen. Es ist wie ein Unfall: Nie war es geplant, eine Immobilie oder gar ein ganzes Portfolio zu besitzen und zu managen, sondern nur über einen überschaubaren Zeitraum und zu festen Konditionen zu finanzieren.

 

Handelt es sich darüber hinaus um stockende Projektentwicklungen oder gar um Stranded Assets, reicht auch das „einfache“ Asset Management nicht aus. Dann ist Restrukturierungserfahrung gefragt, die kaum ein Mezzanine-Investor inhouse aufbringen kann. Eine Expertise im Abwickeln von Non-Performing-Loans (NPLs) und Workouts ist sicher hilfreich. Aber genau diesen Ernstfall gilt es ja mit gezielten Restrukturierungsmaßnahmen zu verhindern. Will der unverhoffte Immobilieneigentümer ausgerechnet in dieser Marktphase sein Asset nicht verkaufen müssen, benötigt er vor allem Immobilienexpertise.

Wem also als Mezzanine-Geber diese Immobilien-Asset-Management-Expertise fehlt, hat im Grunde drei Möglichkeiten. Er kann erstens sein Asset verkaufen und Wertverluste bis hin zum möglichen Totalverlust realisieren; in vielen Fällen also das Ende mit Schrecken. Er kann zweitens einen Joint-Venture-Partner suchen und damit den Wertverlust reduzieren, muss sich aber künftig auch die Kontrolle teilen. Oder er findet sich drittens mit seinem unverhofften Immobilienbesitz ab und holt sich die erforderliche Immobilienexpertise von einem externen Partner. Damit kann er die Zeit gewinnen, die er braucht, um sein Asset professionell restrukturieren zu lassen und in einer günstigeren Marktphase zu veräußern.


Über den Gastautor:
Moritz Kraneis ist Gründer und Gesellschafter bei der Deutsche Zinshaus. Er begann seine berufliche Laufbahn mit einer Banklehre bei Hauck & Aufhäuser Privatbankiers KGaA. Nach einem Studium startete er bei Ernst & Young Real Estate. Später wechselte er zu Madison Capital Management. 2010 gründete Moritz Kraneis als geschäftsführender Gesellschafter mit seinem Zwillings-Bruder Philipp Kraneis die Deutsche Zinshaus. Ende 2013 folgte die Gründung der DIO Deutsche Immobilien Opportunitäten.

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