Für Investoren mit Fokus auf Unternehmensanleihen gehört es zum Berufsbild, sich Sorgen zu machen. Das gilt umso mehr, wenn sie in den Märkten für Leveraged Loans und Hochzinsanleihen (High Yield) tätig sind. Die bemerkenswerte Performance des Hochzinsmarktes im vergangenen Jahr, als er global betrachtet eine Rendite von etwa 6,5 Prozent aufwies und die US-amerikanischen und europäischen Märkte um 6,2 Prozent beziehungsweise 2,9 Prozent stiegen, schien die Bedenken eine Zeit lang aus dem Weg geräumt zu haben. Nun ist die natürliche Besorgnis aber zurück.
In den ersten Wochen des Jahres 2021, als die Impfkampagnen noch nicht voll angelaufen und die Covid-19-Infektionsraten in vielen Teilen der Welt außer Kontrolle geraten waren, schien es schwierig, an den Märkten für Unternehmensanleihen unterhalb von Investment Grade optimistisch zu bleiben. Viele Anleger stellten sich die Frage: Werden wir nach so ungewöhnlich niedrigen Ausfallraten 2020 dieses Jahr eine Gegenreaktion erleben? Derzeit scheint es nicht so.
Ausfallquote dürfte 2021 nicht signifikant steigen
Die Ausfälle des vergangenen Jahres betrafen größtenteils bereits angeschlagene Unternehmen aus dem Einzelhandels- und Energiesektor. Die anderen Sektoren verzeichneten selbst angesichts des angespannten wirtschaftlichen Umfelds nur einen geringen Anstieg im Vergleich zu einem durchschnittlichen Jahr. Da eine mögliche schwerwiegende Liquiditätsverknappung von den politischen Entscheidungsträgern abgewendet wurde, konnten Ausfälle weitgehend vermieden werden. Für das Jahr 2021 gehen wir davon aus, dass die Ausfallquote in etwa dem 5-Jahres-Median entsprechen wird. Das entspräche bei Papieren ohne Investment-Grade-Rating rund 3 bis 3,5 Prozent. Unsere Prognosen beruhen darauf, dass Hochzinsunternehmen reichlich Zugang zu Finanzmitteln haben, die politischen Maßnahmen zur Unterstützung der Konjunktur weitgehend unverändert bleiben und sich die Erträge verbessern.
In diesem erwartbar stabilen Umfeld rückt die Rendite in den Mittelpunkt des Interesses. Die umfangreichen Lockerungsmaßnahmen der Zentralbanken haben dazu geführt, dass Schuldtitel im Volumen von 18 Billionen US-Dollar negativ rentieren. Renditen von mehr als 4 Prozent sind nur noch selten möglich. Vorsichtige Anleger könnten sich natürlich zum Investment-Grade-Sektor hingezogen fühlen. Hier sind die Renditechancen aber besonders begrenzt: 42 Prozent des europäischen Investment-Grade-Marktes starteten 2021 im negativen Bereich. In Kombination mit der Erwartung höherer Zinsen zwingt das die Anleger zum Umdenken.
Wir sehen eine große Bereitschaft, Kredite an Unternehmen aus dem Hochzinsbereich zu vergeben, die möglicherweise vorübergehende Turbulenzen durchlaufen, aber vergleichsweise interessante Renditen bieten – vorausgesetzt, die Firmen halten durch. Historisch gesehen haben sich hochverzinsliche Anlagen in Phasen der konjunkturellen Erholung gut entwickelt. Derzeit scheint die Anlageklasse innerhalb des Anleihe-Universums ebenfalls gut positioniert, um im wirtschaftlichen Aufschwung nach dem Corona-Schock vielversprechende Erträge zu liefern. Insgesamt bietet das globale Hochzinsuniversum aktuell eine Rendite von 4,3 Prozent. In Europa sind es 2,9 Prozent und in den USA 4,3 Prozent.
Weniger stark von den Zinsen abhängig
Außerdem reagieren Hochzinsanleihen weniger stark auf Zinsänderungen als Investment-Grade-Papiere: Die durchschnittliche Duration des globalen Hochzinsmarktes liegt bei etwa 3,9 Jahren, im Vergleich zu 7,1 Jahren für das weltweite Investment-Grade-Universum.
Bedenken hinsichtlich der Reflationierung sind für Anleiheanleger sicherlich berechtigt, aber wir sehen in ihr keine signifikante Bedrohung für Hochzinsanleihen. Europa liegt bei den Impfungen hinter den USA zurück. Die Inflation bewegt sich weiterhin deutlich unter dem Zielwert und fiskalische Unterstützung ist in den meisten europäischen Ländern im Prinzip für die gesamte Dauer der Pandemie zugesagt worden. Daher dürfte die EZB ihre Ankäufe von Vermögenswerten unverändert fortsetzen, auch wenn das eine weitere Versteilerung der Zinskurve nach sich ziehen könnte. Darüber hinaus könnte sich eine mögliche restriktivere US-Geldpolitik im zweiten Halbjahr 2021 auf das Zinsniveau diesseits des Atlantiks auswirken.
Wenn die Renditen deutlich steigen, könnte dies Risikoanlagen einschließlich Aktien belasten. Am Markt für festverzinsliche Wertpapiere dürften insbesondere renditeschwächere Segmente wie US-Staatsanleihen unter Druck geraten. Denn hier würde der Carry – oder ganz vereinfacht gesagt der Renditeaufschlag – nicht ausreichen, um die mit höheren Anleiherenditen verbundenen Kapitalverluste zu decken.
Ratings so gut wie nie
Insgesamt sind die Ratings am Hochzinsmarkt derzeit so gut wie noch nie in diesem Zyklus. Denn viele schwächere Unternehmen sind im vergangenen Jahr ausgeschieden, während zahlreiche „gefallene Engel“ – Unternehmen, die ihr Investment-Grade-Rating verloren haben – in den Hochzins-Sektor gerückt sind. Wir gehen davon aus, dass eine weitere wirtschaftliche Erholung im Jahresverlauf die Renditen stützen wird. Die Ausfallquoten sollten niedrig bleiben, während der Bedarf der Anleger an Erträgen gleichzeitig hoch ist. Aus unserer Sicht könnten hochverzinsliche Anlagen mit kürzerer Laufzeit einen wichtigen Bestandteil im Portfolio darstellen. Wie immer wird es jedoch auch in der Welt nach Corona Gewinner und Verlierer geben – eine umsichtige Wertpapierauswahl ist daher entscheidend. Ein bisschen Sorge schadet mit Sicherheit nie, sie sollte aber nicht ausschließlich das Handeln bestimmen.