Jakubowski: Am Rentenmarkt dreht sich alles um Cashflows. Mit Einnahmen kann ein Unternehmen Zinsen zahlen und Schulden tilgen. In einigen Branchen bleiben diese Einnahmen im Moment jedoch aus. Was macht man dann? Unternehmen benötigen dann eine kurzfristige Finanzierung oder ein Darlehen. Sie brauchen Cash, um den Betrieb aufrechtzuerhalten. Auch einige sehr gute Unternehmen sind auf ihren Cashflow angewiesen. Man kann nicht einfach von Einnahmen in Millionenhöhe auf null gehen. Für so etwas ist ihr Modell einfach nicht ausgelegt.
Wie wichtig sind die Anleihekäufe der Zentralbanken?
Devereux: Sehr wichtig, aus mehreren Gründen. Zunächst geht darum, die Liquidität zu erhöhen und die Funktionsfähigkeit der Märkte sicherzustellen. Unternehmen sind jedoch vor allem auf niedrige Finanzierungskosten angewiesen. Wir betrachten die aktuelle Situation als vorübergehende wirtschaftliche Kontraktion. Wenn wir wirklich wollen, dass Unternehmen diese Kontraktion überleben, müssen sie sich günstiger finanzieren können.
Die Notenbanken stellen viel Kapital zur Verfügung. Wie sehen da Ihre langfristigen Inflationsaussichten aus?
Jakubowski: Wir sehen schon seit Jahren keine Inflation mehr, jetzt ist die Wahrscheinlichkeit jedoch größer denn je, weil Regierungen und Zentralbanken riesige Geldmengen in die Wirtschaft pumpen. Die Regierung hilft bei Hypothekenzahlungen und bei der Zahlung bestimmter Rechnungen. Alle versuchen Zeit zu gewinnen. Diese Hilfen können jedoch inflationär wirken, falls wir schnell einen Ausweg aus dieser Lage finden.
Devereux: Regierungen unterstützen die Märkte in großem Umfang, und genau das brauchen wir jetzt. Aber wenn wir uns aus dieser Lage befreit haben und wirtschaftlich aus dem Gröbsten raus sind, dann zirkulieren riesige Mengen Hilfsgelder in der Wirtschaft. Ich rechne damit, dass die Fed den Leitzins niedrig hält und damit die kurzfristigen Zinsen deckelt. Wir werden einen Reflationshandel erleben; die Zinsen steigen, bleiben am kurzen Ende der Kurve jedoch stabil, und dann steigt die Zinskurve insgesamt an. Übrigens spricht die Federal Reserve schon seit Längerem davon, ihre Inflationspolitik überprüfen zu wollen. Man hat sehr explizit gesagt, man werde höhere Inflation tolerieren. Auch andere Zentralbanken überprüfen ihre Inflationsziele. Die Inflationstoleranz wird im Vergleich zu früheren Jahren steigen.
Derzeit sind die Liquiditätskosten richtig hoch.
Jakubowski: Ich denke, im Moment kennt noch niemand die Gleichgewichtspunkte für Geld-Brief-Spannen und Transaktionskosten. Ich würde behaupten, dass beide in den vergangenen Jahren vielleicht zu niedrig waren. Wahrscheinlich schwingt das Pendel jetzt zu weit in die andere Richtung. Die Menschen denken häufig, wenn es gut läuft, dann ist das der Normalzustand. Dem ist aber nicht immer so. Manchmal sind Liquidität oder Liquiditätskosten viel zu günstig. Darüber liest man jedoch nie.
Über die Interviewten:
Paul Jakubowski ist bei der Investmentgesellschaft Vanguard Leiter Investments Europa und zuständig für das Team Global Fixed Income Indexing. Damit ist er Herr über knapp eine Billionen US-Dollar Assets under Management. Für Vanguard ist Jakubowski bereits seit 20 Jahren tätig.
Sara Devereux ist Head of Rates bei Vanguard. Zum zweitgrößten Vermögensverwalter weltweit wechselte sie im Herbst 2019 von Goldman Sachs, wo Devereux insgesamt 20 Jahre arbeitete und zuletzt im Bereich Mortgage-Backed Securities und für strukturierte Produkte tätig war.