US-Markt Doppeltes Defizit belastet Dollar und bringt Inflation

Philippe Ithurbide, Monica Defend und Didier Borowski von Amundi über den prozyklischen Charakter der wirtschaftspolitischen Maßnahmen in den USA

Philippe Ithurbide, Monica Defend und Didier Borowski von Amundi über den prozyklischen Charakter der wirtschaftspolitischen Maßnahmen in den USA

Die meisten Dinge haben zwei Seiten. So auch die Einigung des US-Kongresses, die öffentlichen Ausgaben zu erhöhen. Diese Einigung begünstigt kurzfristig das US-Wachstum, sie wird aber für weitere Unsicherheit sorgen und in deren Folge für Volatilität an den Märkten.

Es ist in der Tat das erste Mal, dass eine US-Regierung in einer Phase annähernder Vollbeschäftigung entschieden hat, die Konjunktur zu stimulieren. Die Summen sind zwar nicht exorbitant, sie sind aber in Verbindung mit den effektiven Steuersenkungen seit Beginn dieses Jahres zu sehen. Dadurch verstärkt sich der prozyklische Charakter der wirtschaftspolitischen Maßnahmen.

Prozyklische Stimulierungen einer Volkswirtschaft sind riskant

Die Nachteile sind zahlreich und wohlbekannt: Erstens werden der starke Anstieg bei den Ausgaben und die sinkenden Steuereinnahmen nicht durch eine dynamischere Wirtschaftsaktivität wettgemacht. Das US-Haushaltsdefizit wird daher weiter steigen und Schätzungen zufolge 2019 die Marke von fünf Prozent des Bruttoinlandsprodukts übersteigen. Das hat es in einer Phase des wirtschaftlichen Aufschwungs noch nicht gegeben. Zweitens können fiskalpolitische Impulse in Zeiten von Vollbeschäftigung eher zu Inflation führen, insbesondere auf der Lohnseite.

In einem solchen Umfeld muss die US-Notenbank Fed die politischen Maßnahmen ausgleichen, indem sie den Grad der geldpolitischen Lockerung verringert. Die Wahrscheinlichkeit, dass es in diesem Jahr vier Zinserhöhungen gibt – eine pro Quartal – ist gestiegen. Unter diesen Bedingungen besteht die Gefahr, dass langfristige Zinssätze erheblich ansteigen.

Andere Situation als zu Reagens Zeiten

Werden steigende Zinsen den US-Dollar stützen? Zu Beginn der 1980er-Jahre führte die expansive Fiskalpolitik von Präsident Ronald Reagan zu einer deutlichen Verschlechterung des Haushalts- und Handelsbilanzdefizits („Twin Deficit“) und zu einer erheblichen Aufwertung des US-Dollars. Das wirtschaftliche Umfeld ist heute jedoch ein völlig anderes. Damals war die Fed entschlossen, die Zinsen anzuheben, um der Inflation entgegenzuwirken. Und es war der Anstieg bei den Realzinsen, der den US-Dollar stützte.

Die gegenwärtige Periode sticht in mehrfacher Hinsicht heraus. So ist der Kontext weit weniger inflationär; im Durchschnitt ist die Inflation im aktuellen Zyklus auf ihr niedrigstes Niveau seit den frühen 1960erJahren gefallen. Doch der geldpolitische Gradualismus ist notwendig, denn eine plötzliche Straffung der monetären Bedingungen würde zweifellos einen Crash an den Anleihemärkten und eine neue Wirtschafts- und Finanzkrise herbeiführen.

Höheres Handelsbilanzdefizit und Belastung des Dollars

Darüber hinaus werden die prozyklischen fiskalpolitischen Stimuli voraussichtlich einen deutlicheren Anstieg der Importe und damit des Handelsbilanzdefizits zur Folge haben, als dies bei antizyklischen fiskalpolitischen Anreizen der Fall wäre. Schließlich wird sich die Einkommensbilanz signifikant verschlechtern.

Und zwar aus folgenden Gründen: Zinszahlungen auf von Ausländern gehaltene Schuldinstrumente werden automatisch steigen, wenn die Nominalzinsen steigen. US-Verbindlichkeiten machen fast 180 Prozent des Bruttoinlandsprodukts aus. 60 Prozent davon leiten sich von Schuldinstrumenten ab. Wenn alle anderen Faktoren konstant bleiben, würde ein Anstieg der Nominalzinsen um 100 Basispunkte daher einen negativen Effekt auf die Einkommensbilanz von fast 0,6 Prozent des Bruttoinlandsproduktes haben (was das Handelsdefizit entsprechend vergrößern würde).

Es ist zu erwarten, dass der Anstieg des „Twin Deficit“ 2018 den US-Dollar belasten wird. Noch mehr Sorge bereiten wird dies der Fed im Hinblick auf die inflationären Konsequenzen der Fiskalpolitik – vor allem, weil sie darauf noch nicht reagiert hat.