Marktkommentar

Value-Aktien:
Aktieninvestments mit Geduld, Gold und Sicherheitspuffer

Value-Investoren wie die Manager des First Eagle Amundi International Fund haben es schwer, attraktive Anlagen zu finden. Doch der nächste Kurseinbruch mit der Chance auf Schnäppchen kommt bestimmt.

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n den vergangenen Monaten haben Matthew McLennan und Kimball Brooker für den First Eagle Amundi International Fund mehr Aktien verkauft als gekauft. Die überzeugten Value-Investoren investieren für den globalen Aktienfonds nur in Aktien von Unternehmen, die einen angemessenen Abschlag auf ihren intrinsischen Wert bieten. Und das ist zurzeit nicht einfach. „Die Aktienmärkte sind nicht gerade günstig. Der MSCI World Index markiert Rekordhochs und steht rund 30 Prozent über dem Tief vom Februar 2016. Wir sind im achten Jahr einer durch die Zentralbanken getriebenen Kursrally, in der der Überfluss an billigem Geld und historisch niedrigen Zinsen in einigen Fällen zu künstlich hohen Bewertungen geführt haben“, beklagt McLennan.

Die Konsequenz: Die Cash-Quote im Fonds ist gestiegen. Wie sie sich in den nächsten Monaten weiter entwickelt, vermag McLennan nicht zu prognostizieren: „Wenn die Aktienmärkte noch teurer werden, könnte sie weiter steigen. Aber wenn die Volatilität zunimmt und die Märkte korrigieren, könnten sich für unsere Barreserven gute Anlagemöglichkeiten bieten.“

Tabu: Teure Aktien und undurchsichtige Geschäftsmodelle

Als globaler Value-Investor bevorzugt McLennan keine bestimmten Sektoren oder Regionen. Zwei Dinge meidet er jedoch stets: teure Aktien und undurchsichtige Geschäftsmodelle. Das führt dazu, dass er aktuell zum Beispiel nicht in den Bereichen Social Media und Biotech engagiert ist, die er beide für zu hoch bewertet hält. Ebenfalls nicht investiert ist er in globalen Investmentbanken und Aktien aus Festlandchina. „Aufgrund ihrer Intransparenz können wir die Unternehmen nicht genau genug bewerten“, so McLennan.

Das sind jedoch Momentaufnahmen, die sich jederzeit ändern können. Ein Beispiel aus der 38-jährigen Historie der Global-Value-Strategie von First Eagle: In den späten 1980er war der US-Asset-Manager aufgrund der extrem hohen Bewertungen nicht im Japan investiert, obwohl japanische Aktien damals fast 45 Prozent des MSCI World Index ausmachten. Nach 20 Jahren Bärenmärkt hatte das Land dann vor etwa zehn Jahren einen der unbeliebtesten Aktienmärkte weltweit. „Wir konnten damals in Weltklasse-Unternehmen investieren, die extrem günstig waren, nur weil sie aus Japan stammten. Unternehmen wie Shimano hängen allerdings nur sehr wenig an der wirtschaftlichen Entwicklung ihres Heimatlandes“, so der Fondsmanager.

Roboterhersteller mit Value-Potenzial

Auch eine der aktuellen Top-Positionen kommt aus Japan: Fanuc ist einer der größten Hersteller von Industrierobotern und digitalen Steuerungssystemen. „Die aufgebaute Expertise ist ein seltener immaterieller Wert, der nicht einfach dupliziert werden kann und Fanuc einen nachhaltigen Wettbewerbsvorteil verschafft“, erklärt McLennan. Zwar ist das Unternehmen in Japan gelistet, es macht den Großteil seines Umsatzes aber im Ausland. 2008 ist die Aktie um 50 Prozent eingebrochen. „Wir nutzten die Gelegenheit, um dies schnell wachsende, global dominierende, margenstarke Unternehmen deutlich unter Wert zu kaufen“, so der McLennan. Als das Unternehmen 2015 in der Gunst der Investoren steigt, hat er die Position verringert. 2016 wertete plötzlich der Yen auf, der Kurs gab erneut deutlich nach und bot McLennan eine attraktive Nachkaufgelegenheit.

»Even the intelligent investor is likely to need considerable willpower to keep from following the crowd.«

Benjamin Graham, Wirtschaftswissenschaftler und Investor

Ansonsten wurden die beiden Fondsmanager in den vergangenen 12 bis 18 Monaten vor allem in zwei Sektoren fündig. Das waren zum einen der Energiesektor und damit verbundene Industrien sowie Transportunternehmen. Zum anderen bot die Luxusgüterindustrie ein kurzes Investitionsfenster. Ende 2015 und Anfang 2016 haben die aufkeimenden Sorgen um Chinas Wachstum und Antikorruptions-Maßnahmen in dem Land den Sektor belastet. „Wir haben einige qualitativ hochwertige Aktien zu nach unserer Einschätzung sehr günstigen Bewertungen gekauft“, so McLennan.

Im aktuellen, unsicheren Umfeld setzen die beiden Fondsmanager verstärkt auf Unternehmen, die einen gewissen impliziten Schutz gegen Makro-Risiken bieten. Dazu zählen sie Unternehmen mit schwer duplizierbaren materiellen oder immateriellen Werten, die einen strukturellen Wettbewerbsvorteil haben, der den Cashflow und die Bilanzen gegen Risiken einer Deflation, Rezession oder auch Inflation schützen. McLennan: „Vor allem wenn sie nicht verschuldet sind und günstig eingekauft wurden, können Investoren mit solchen Unternehmen schwierige Marktphasen gut überstehen.“


Interview mit Matthew McLennan, First Eagle

„Wir minimieren das Risiko dauerhafter Verluste“

Matthew McLennan kauft Aktien für den First Eagle Amundi International Fund nur mit einem Sicherheitsabschlag auf den Firmenwert. Das ist aber nicht sein einziges Instrument, um Verluste zu begrenzen.

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First Eagle hat sich dem Value Investing verschrieben. Wie sieht die Strategie des First Eagle Amundi International Fund aus?

Matthew McLennan Matthew McLennan

Matthew McLennan: First Eagle ist ein Value Investor im klassischen Sinne. Für uns zählen Benjamin Grahams drei Hauptkonzepte. Erstens sind die Märkte nicht immer effizient, sondern von Gier und Angst getrieben. Das müssen Investoren ausnutzen. Statt Marktprognosen anzustellen, gilt es zweitens, den intrinsischen Wert eines Unternehmens zu bestimmen. Drittens wird nur mit einem deutlichen Abschlag auf diesen Wert gekauft. Wir investieren langfristig in Unternehmen. Der Schutz vor Verlusten ist uns deutlich wichtiger, als eine Benchmark zu schlagen. Wir sehen den First Eagle Amundi International Fund als ein Basisprodukt, das die Kaufkraft des Kapitals zu erhalten oder zu stärken versucht, indem es das Risiko dauerhafter Verluste minimiert. Um dies zu erreichen, setzen wir auf den Aktienkauf mit Sicherheitsabschlag, Diversifikation und goldbezogene Wertpapiere.

Wie wählen Sie die Aktien aus?

Unser Hauptkriterium ist der Sicherheitspuffer. Wir kaufen nur Aktien, wenn diese mit einem angemessenen Abschlag auf den von uns ermittelten intrinsischen Wert des Unternehmens gehandelt werden. Unser Ansatz ist fundamental, rein bottom-up getrieben und völlig unabhängig von Markteinschätzungen zu Branchen oder Regionen sowie losgelöst von Benchmark-Vorgaben. Es ist sehr aufwändig den Wert eines Unternehmens zu ermitteln. Man muss das Geschäftsumfeld genauso wie das spezifische Geschäftsmodell verstehen, die Bilanzen, die langfristigen Gewinnaussichten und vieles mehr analysieren. Das kostet Zeit. Um Unternehmen zu finden, die mit Abschlag auf diesen Wert gehandelt werden, muss man sich auf die Gebiete fokussieren, die gerade keiner mag. Wenn eine Region, ein Sektor oder ein Thema in Ungnade fällt, werden meist willkürlich alle betroffenen Unternehmen verkauft. Wir suchen nach den Unternehmen, die zu Unrecht abgestraft wurden.

Haben Sie ein Beispiel für ein Unternehmen im Portfolio?

Nehmen wir Heidelberg Cement aus Deutschland. Wir mögen die Steinbruch-Industrie aus zwei Gründen. Zwar ist Stein grundsätzlich kein rarer Rohstoff, Lizenzen für den Abbau sind aber stark begrenzt. In Europa dauert es bis zu 15 Jahre, bis man eine Erlaubnis für eine neue Abbaustätte bekommt. Zweitens ist das Geschäft aufgrund des teuren Transports lokal basiert. Diese Kombination führt zu einem potenziellen monopolistischen Einnahmeprofil. Wir haben Heidelberg Cement und andere Baustoffunternehmen 2010 gekauft, als der Bauzyklus aufgrund der Finanzkrise und der geplatzten Immobilienblasen in den USA und Spanien am Boden war und keiner diese Unternehmen mochte. Das hat sich mittlerweile komplett gedreht. Die beiden US-Unternehmen Martin Marietta und Vulcan Materials haben wir bereits verkauft, nachdem die Preise aufgrund der Aussichten auf steigende Infrastrukturausgaben in den USA, deutlich angezogen haben.

Rund 10 Prozent des Fondsvermögens ist in Gold-ETCs und Goldaktien investiert. Wozu?

Gold-Investment helfen uns, das Risiko dauerhafter Verluste zu meiden. Wir nutzen sie als potenzielle Versicherung gegen extreme, nicht vorhersehbare Marktereignisse. Es ist für uns eine reine Absicherung des Aktienrisikos. Aus Diversifikationsgründen investieren wir gern sowohl in Gold-ETCs als auch in Minenbetreiber. Das Verhältnis hängt von der relativen Bewertung der beiden Assets ab. In den vergangenen Monaten haben wir einige Gewinne bei Goldaktien mitgenommen.

Und welche Rolle spielt Cash?

Der Anteil von Cash und Cash-ähnlichen Anlagen wie kurzfristigen Staatsanleihen ist keine Top-down-Entscheidung, sondern resultiert aus unserer rigorosen Kaufs- und Verkaufsdisziplin. Wenn die Märkte fallen, werden Unternehmen tendenziell günstiger und unser Cash-Anteil sinkt, da wir genügend Anlagemöglichkeiten finden. Wenn die Märkte hingegen stark zulegen, erreichen mehrere Aktien aus dem Portfolio ihren anvisierten Wert und wir verkaufen. Die Barmittel wachsen entsprechend. Daher steckt rund ein Viertel des Portfolios zurzeit auch in Kasse und geldmarktähnlichen Anlagen.

Wird 2017 ein gutes Jahr für die Strategie sein?

Das wissen wir nicht. Unsere Anlagephilosophie beruht auf der Annahme, dass die Zukunft unsicher ist. Wir gehen keine Wetten auf Marktentwicklungen ein, sondern verlassen uns auf unsere Disziplin und Geduld und konzentrieren uns auf einen günstigen Einkauf.

Fondsporträt First Eagle Amundi International Fund

Globale Aktien für den ruhigen Schlaf

Der globale Aktienfonds First Eagle Amundi International Fund folgt einem rigorosen Value-Ansatz. Statt Kompromisse einzugehen, halten die Manager lieber Cash – und eine Prise Gold.

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irst Eagle hat seinen Ursprung 1864 in Dresden. Ganz so alt ist die globale Value-Strategie des seit den 1930ern in New York ansässigen Asset Managers zwar noch nicht, aber mit 38 Jahren hat sie bereits eine eindrucksvolle Historie. 1979 startet der Investmentmanager in den USA den mittlerweile über 50 Milliarden Dollar schweren First Eagle Global Fund. 1996 kam das Pendant für europäische Anleger auf den Markt: Der heutige First Eagle Amundi International Fund zählt zur Fondspalette von Europas größter Investmentgesellschaft Amundi Asset Management und wird von Matthew McLennan und Kimball Brooker nach der gleichen Strategie wie das Original gemanagt.

Über Verlustbegrenzung zu höheren Erträgen

Zentrales Ziel des internationalen Aktienfonds ist nicht die kurzfristige Gewinnmaximierung, sondern der Erhalt und idealerweise die Steigerung der Kaufkraft des Kapitals. Oder anders gesagt: McLennan und Brooker versuchen langfristig ansprechende Gewinne zu erzielen, indem sie die Verluste gering halten. Dieser defensive Ansatz spiegelt sich in der Aktienauswahl wider. Als klassische Value-Investoren ermitteln die Manager zunächst den intrinsischen Wert eines Unternehmens und kaufen nur, wenn die Aktien mit einem deutlichen Abschlag auf diesen Wert handeln. Im Fokus stehen widerstandsfähige Unternehmen mit starken Bilanzen und Wettbewerbsvorteilen, die stabile Free-Cashflow-Renditen liefern. Zu den größten Einzelpositionen zählen Oracle, Microsoft sowie der japanische Roboterhersteller Fanuc.

Sollten die Manager nicht genügend attraktive Titel finden, halten sie Kasse. Bis zu 30 Prozent des Fonds kann in Cash oder geldmarktähnliche Anlagen investiert werden. 2016 waren es im Schnitt 20 Prozent, mittlerweile ist die Quote auf knapp 25 Prozent gestiegen. Denn wenn die Aktienmärkte länger gut gelaufen und hoch bewertet sind, rutschen viele Aktien aus dem Portfolio nach einer positiven Entwicklung auf die Verkaufsliste – und die Kaufliste ist schwach bestückt. Im Gegenzug haben die Manger genügend Pulver, um ihre Chancen bei plötzlichen Marktkorrekturen zu nutzen.

Quelle: First Eagle Investment Management. Stand: Ende April 2017

Keine Fünf-Jahres-Periode im Minus

Weitere Faktoren, die für eine stabile Entwicklung des Fonds sorgen sollen, sind eine gute Diversifikation sowie die Beimischung von Gold. Rund 10 Prozent des Portfolios sind stets in Gold-ETCs und Goldminenaktien investiert. „Das ist eine reine Absicherung für Aktien, die den Großteil des Portfolios ausmachen“, erklärt McLennan. Theoretisch könnten er und Brooker auch Unternehmensanleihen zur Streuung einsetzen. Das machen sie aber nur, wenn sie diese wie die Aktien mit einem Sicherheitsabschlag einkaufen können und die Anleihen aktienähnliche Erträge bei geringerem Risiko liefern. „In der heutigen Niedrigzinswelt ist es so gut wie unmöglich, so etwas zu finden“, sagt McLennan und hat daher auch schon länger keine Unternehmensanleihen mehr im Portfolio.

Die defensive Ausrichtung führt dazu, dass der Fonds in starken Bullenmärkten meist hinterher hinkt. „Eine kurzfristige Outperformance liefert die Strategie hingegen in volatilen Zickzack-Märkten wie 2016 oder in Bärenmärkten wie 2008 oder 2011“, erläutert McLennan: Wichtiger ist jedoch, dass sich der Fonds insgesamt relativ stabil entwickelt. „Seit Auflage 1996, aber auch schon seit Start der Strategie in den USA 1979, hat der Fonds in keiner Fünf-Jahres-Periode Verluste erzielt und meist die globalen Aktienmärkte geschlagen. Auf Drei-Jahres-Sicht gab es bislang nur einen Zeitraum (Ende 2007 bis Ende 2010) mit negativen Erträgen. McLennan: „Aufgrund dieser einzigartigen Entwicklung bezeichnen viele unserer Langfrist-Investoren den Fonds als eine Anlage, bei der man ruhig schlafen kann.“

Nettoinventarwert auf der Basis 10.000 Euro, Quelle: Amundi, Stand: 28.04.2017.
Wertsteigerungen in der Vergangenheit geben keine Garantie oder zuverlässigen Hinweis auf künftige Renditen. Ohne Berücksichtigung des Ausgabeaufschlages. Individuelle Kosten, wie beispielsweise Gebühren, Entgelte oder Provisionen sind in der Darstellung nicht berücksichtigt.

Unternehmensporträt

Die Nummer 1 der europäischen Asset Manager

Der börsennotierte Asset Manager Amundi verwaltet mehr als 1 Billion Euro in aktiven und passiven Strategien.

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Über Amundi

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mundi ist seit November 2015 an der Börse notiert. Mit weltweit über 1.100 Milliarden Euro ist Amundi der größte Vermögensverwalter Europas in Bezug auf das verwaltete Vermögen*. Das Unternehmen hat seinen Hauptsitz in Paris, Frankreich, und verfügt über sieben Investmentzentren an den wichtigsten Finanzplätzen der Welt. Amundi überzeugt ihre Kunden durch fundiertes Research und Markterfahrung. Mit Standorten in über 30 Ländern bietet Amundi Anlagelösungen für die Bedürfnisse von 100 Millionen Kleinanlegern, und entwickelt innovative und leistungsstarke Produkte für jeweils mehr als 1.000 institutionelle Anleger und Vertriebspartner, welche speziell auf deren Anforderungen und Risikoprofil zugeschnitten sind.

Für weitere Informationen oder um eine Amundi-Niederlassung in Ihrer Nähe zu finden, gehen Sie bitte auf amundi.com

Amundi-Daten mit Stand 31. März 2017.
* Nr. 1 der europäischen Asset Manager auf Grundlage des weltweit verwalteten Vermögens und mit einem Hauptsitz in Kontinentaleuropa – Quelle IPE „Top 400 asset managers“ veröffentlicht im Juni 2016 und basierend auf dem verwalteten Vermögen mit Stand Dezember 2015.

Daten & Fakten



Name ISIN Auflegung Volumen in Mio. Perf. 5 Jahre
FIRST EAGLE AMUNDI INTERNATIONAL FUND - AE LU0565419693 02.12.2010 € 8.634,72 57,44% Info

Rendite-Matrix