Wer ein global aufgestelltes Portfolio besitzt, sollte auch über ein Währungs-Overlay verfügen. Denn institutionelle Investoren, die in Anlagen in Fremdwährungen investieren, gehen zusätzlich Währungsrisiken ein. Im Niedrigzinsumfeld haben viele von ihnen in Anlagen außerhalb des Euroraums investiert.
Daher machen Währungspositionen in vielen institutionellen Portfolios mittlerweile einen signifikanten Anteil aus. Steigt der Währungsanteil, steigen auch die Risiken für die Portfolios. Sie zu steuern, wird komplexer. Währungs-Overlays – auch FX-Overlays – können dabei helfen. Dabei steuert ein spezialisierter Manager die Währungen mittels Derivaten – losgelöst von der Asset-Allokation, die den Positionen zugrunde liegt.
Das bedeutet: Investoren trennen synthetisch die Anlageentscheidung zwischen Anlage und Währung, die sie ursprünglich zusammen treffen. Im Folgenden wird aufgezeigt, warum das FX-Overlay ein wertvoller Portfoliobaustein ist und warum sich viele Investoren jüngst dazu entschlossen haben, ein Währungs-Overlay in ihre Portfolios zu integrieren.
1. Transparenz und Infrastruktur
Transparenz und eine bereitgestellte, professionelle Investmentinfrastruktur schaffen wesentliche Vorteile. Skaleneffekte ergeben sich, wenn Investoren die gesamte Währungssicherung zentral in einem separaten FX-Overlay steuern. Das sogenannte Netting redu- ziert Transaktionsvolumina und Kosten erheblich. Diese Netting-Möglichkeiten entstehen, wenn das Währungs-Exposure in einem Anlagesegment steigt und in einem anderen sinkt.
Die Positionen lassen sich gegeneinander aufrechnen. Ein Währungs-Overlay ermöglicht es, Liquidität effizienter zu steuern: Durch eine zentrale Währungssicherung entfällt der Liquiditätsbedarf auf Ebene der Basis-Investmentmanager. Das reduziert Sekundärtransaktionen deutlich, die negative Währungs-Cashflows decken sollen. Insbesondere bei illiquiden Anlagen, wie Privatmarkt-Investments, verbessert sich so der interne Zinsfuß IRR.
Der Transparenz hilft es, sämtliche Währungs-Exposures über alle Vehikel zu aggregieren. Dabei sollten Investoren auch die zugrunde liegenden Assets detailliert analysieren, um das tatsächliche ökonomische Währungsrisiko zu bestimmen. Das ist wichtig, wenn die Berichtswährung eines Investmentvehikels von der Währung der enthaltenen Anlagen abweicht. So stellen Investoren sicher, dass alle Währungsrisiken korrekt identifiziert und präzise abgesichert werden.
Ein detailliertes Reporting macht die Situation zusätzlich transparenter und gewährleistet, dass Investoren die Wertentwicklung, inklusive und exklusive der Währungseffekte, exakt zuordnen.
2. Effizientes Risikomanagement
Häufig steht bei einem Währungs-Overlay eines im Vordergrund: Risiken effektiv begrenzen. Viele institutionelle Investoren müssen dabei nicht nur eigene Risikopräferenzen berücksichtigen, son- dern auch regulatorische Restriktionen. Neben dem klassischen ökonomischen Risiko, dass Währungen abwerten, gibt es auch weitere Risiken, wie etwa bei der Liquidität. Sie entstehen, wenn eine Währung aufwertet und deren Absicherung einen negativen Marktwert aufweist.
Entgegen der weit verbreiteten Meinung, dass offene Währungspositionen immer risikobehaftet sind, kann eine Währungssicherung auf Gesamtportfolioebene auch das Risiko erhöhen. Das liegt daran, dass Währungsbewegungen nicht unbedingt damit korrelieren, wie sich der Marktwert der zugrunde liegenden Vermögenswerte entwickelt. Die Währung zu sichern, kann also auch Diversifikationseffekte auf Gesamtportfolioebene eliminieren.
Investoren konnten diesen Effekt beispielsweise 2022 im Zuge der Ukraine-Krise beobachten. Während risikoreichere Anlagen an Wert verloren, werteten viele Währungen gegenüber dem Euro auf und stabilisierten so die Portfolios. Die Abbildung unten zeigt eine Analyse unterschiedlicher FX-Sicherungsgrade je Währung in Verbindung mit einer klassischen institutionellen Asset-Allokation.
Jeder Punkt steht für eine spezifische Vorgehensweise und zeigt, dass eine vollständige Währungssicherung aus portfoliotheoretischen Überlegungen zu suboptimalen Ergebnissen führen kann.
3. Günstiger und effizienter Einsatz
Neben den genannten Aspekten spielt es eine Rolle, die Währungssicherung kosteneffizient umzusetzen. Wer Skaleneffekte nutzt, erhält bessere Konditionen, wenn er Sicherungsinstrumente abschließt. So können Investoren Kosten sparen. Auch ein leistungsfähiger, regelmäßig überprüfter Kontrahentenpool hilft dabei. Zudem optimiert es den Handelsprozess, wenn Investoren einen Best-Execution-Prozess einführen sowie eine feedbackbasierte Transaktionskostenanalyse durchführen.
4. Individuelle Anlageziele schaffen
Ein Währungs-Overlay ist häufig die Grundlage, welche es einem Investor erst ermöglicht, seine Anlageziele zu erreichen. Für viele institutionelle Anleger ist der Anteil ungesicherter Währungs- anlagen an den gesamten Kapitalanlagen aufsichtsrechtlich begrenzt. Wie beschrieben: Viele Großanleger haben in den vergangenen Jahren ihre Währungsquoten erhöht, weil sie Vermögenswerte gekauft haben, die nicht auf ihre Heimatwährung lauten.
Insbesondere weil Anlagen globaler werden und Investoren vermehrt in Privatmärkte investieren, würden viele Investoren ohne Währungsabsicherung über den regulatorisch zulässigen offenen FX-Quoten liegen. Ein FX-Overlay ermöglicht, die maximale offene Währungsquote einzuhalten, die Risikopräferenz optimal umzusetzen und weiterhin globale Anlagechancen zu nutzen.
Ausgestaltungsformen von Mandaten
Ein Währungs-Overlay kann unterschiedliche Schwerpunkte fokussieren und lässt sich an die Anlageziele des jeweiligen Investors anpassen. Grundsätzlich wird unterschieden zwischen passiven und aktiven FX-Overlays.
Bei einem passiven Overlay setzen die Manager eine Strategie um, die der Investor vorgegeben hat, und behalten sie bei. Im Vordergrund steht, operative Aufgaben auszulagern und sie effizienter umzusetzen. Allerdings berücksichtigen die Manager nicht, was an den Märkten passiert oder welche Besonderheiten manche Währungen haben. Passive Overlays implementieren Investoren häufig, um regulatorische Vorgaben, wie eine maximal zulässige offene Währungsquote, einzuhalten.
Aktive Währungs-Overlays optimieren, wie mit Währungen umgegangen wird, und reagieren auf sich verändernde Marktbedingungen. Sie verschränken strategische und taktische Elemente, um sowohl strukturelle Aspekte einer Währung als auch marktgetriebene Ereignisse zu berücksichtigen. Da sich Währungen voneinander unterscheiden, bestimmt die strategische Allokation den individuellen Ansatz pro Währung.
Dabei kann beispielsweise eine Rolle spielen, ob eine Währung im Gesamtportfolio diversifizierend wirkt, weil sie die Eigenschaften eines „sicheren Hafens“ aufweist. Ebenso ist die Struktur der Sicherungskosten und -erträge einer Währung relevant oder ob Sonderfaktoren eine Währung beeinflussen. Die taktische Ebene managt das Risiko und sichert Währungspositionen gegen adverse Marktbewegungen ab.
Ziel des taktischen Overlays ist es, ein asymmetrisches Rendite-Risiko-Profil zu schaffen. Wenn Strategie und Taktik zusammenspielen, optimiert das die Währungspositionen im Portfoliokontext deutlich.
FX-Overlays im aktuellen Marktumfeld
Volatile Devisenmärkte fordern Anleger kontinuierlich heraus. Geopolitische Unsicherheiten wie Kriege oder internationale Konflikte sowie makroökonomische Faktoren, darunter Inflation und Handelsungleichgewichte, können die Märkte ins Schwanken bringen. Besonders ausschlaggebend bleibt dabei, wie unterschiedlich sich die Zentralbanken weltweit ausrichten: Während einige restriktive Maßnahmen ergreifen, setzen andere auf eine expansive Strategie.
Dies führt zu Zinsdifferenzen zwischen Währungsräumen, beeinflusst Kapitalströme und kann die Wechselkurse stark bewegen. Ein Währungs-Overlay ermöglicht es, diesen Risiken entgegenzuwirken. Statt statisch mit Währungsrisiken umzugehen, können Investoren Strategien flexibel an die jeweiligen Marktgegebenheiten anpassen. Dadurch können sie Währungsverluste begrenzen – ohne aber die Anlagestrategien zu beeinträchtigen, die dahinter stehen.
Gleichzeitig hilft strategisches Währungsmanagement dabei, die Diversifikationsvorteile globaler Währungen zu nutzen. Ein Währungs-Overlay richtet institutionelle Portfolios somit dauerhaft robuster gegenüber externen Schocks aus.
Über die Autoren:
Jasper Düx entwickelt und setzt als Investmentchef bei 7Orca die Investmentprozesse um und verantwortet Wertentwicklung und Implementierung. Nach seinem Master in Banking and Finance arbeitete er gut 20 Jahre im quantitativen Asset Management, unter anderem bei der Hypovereinsbank und HSBC. Außerdem leitete er bei Berenberg die Abteilung für Overlay-Mandate und Total-Return-Strategien.
Holger Bang trägt als Leiter Portfoliomanagement die Teamverantwortung für die Overlay-Lösungen sowie die Volatilitätsstrategien. Er arbeitet seit fast 20 Jahren sowohl im Währungsmanagement als auch im quantitativen Asset Management bei deutschen und internationalen Finanzinstituten. Zuvor war er als Leiter Overlay bei Berenberg tätig. Bang ist diplomierter Ökonom und CFA Charterholder.