Der Löwenanteil entfällt mit knapp 1.500 Milliarden Euro oder 75 Prozent auf Staatsanleihen und Agencies. Der deutsche Anteil daran beträgt 26,5 Prozent beziehungsweise 400 Milliarden Euro. Bis zum Jahresende 2017 wird die EZB beziehungsweise Bundesbank 460 Milliarden Euro an Bundesanleihen und Agencies gekauft haben, was gut 30 Prozent aller 1- bis 30-jährigen deutschen Staatsanleihen und Quasi-Staatsanleihen entspricht.
Mithin ist man nicht mehr weit von der selbst auferlegten Grenze entfernt: Die EZB will nicht mehr als 33 Prozent aller ausstehenden Anleihen eines Staates erwerben, um nicht zum dominanten Gläubiger aufzusteigen. Auch im Falle Spaniens, der Niederlande und Finnlands kommen die Notenbanken dem Limit schon bedenklich nahe. Wird das gegenwärtige Ankauftempo 2018 beibehalten, würden die Schuldnerlimits ab dem Frühjahrreihenweise gerissen.
Welche Auswege bieten sich dann der EZB?
Auf der Hand liegt die Anhebung des Schuldnerlimits. Dies haben aber bereits zahlreiche EZB-Vertreter aus rechtlichen Gründen abgelehnt.
Die EZB könnte Abweichungen vom Kapitalschlüssel zulassen, was bereits jetzt in kleinerem Umfang geschieht. Allerdings wäre damit bestenfalls eine kurzfristige Verschnaufpause verbunden. Spätestens Ende 2018 würden selbst französische und italienische Staatsanleihen knapp werden. Mithin würde der gesamte Berg an Staatsanleihen im Besitz der EZB Ende 2018 mehr als 2.200 Milliarden EURO betragen, was ziemlich exakt 33 Prozent aller (1- bis 30-jährigen) Staatsanleihen der Eurozone entspricht.
Die EZB könnte auf andere Anleihensegmente ausweichen. Die Weide ist aber in dieser Hinsicht ebenfalls abgegrast. Außer Staatsanleihen sind auch Pfandbriefe, Unternehmensanleihen und „Supras“ ein knappes Gut geworden.
Die EZB kann es drehen und wenden, wie sie will. Soll das Schuldnerlimit nicht angetastet werden, kommt sie um eine Drosselung der Anleihenkäufe nicht umhin.
2018 wird das Jahr der nachhaltigen Zinswende
Fazit: Die EZB wird den geldpolitischen Exit in den kommenden Quartalen weiter forcieren. Nicht nur die Wirtschaft der USA, sondern auch die der Eurozone hat den Krisenmodus verlassen. Die Arbeitslosenraten befinden sich bereits auf mehrjährigen Tiefstständen und die Deflationsrisiken sind verschwunden. Negativzinsen passen in Anbetracht dessen immer weniger in die Landschaft. Nimmt man das aktuelle Wachstumstempo zum Maßstab (annualisiert 2,5 Prozent bis 3,0 Prozent), müsste die EZB sogar recht schnell handeln. Wir erwarten indes in den nächsten Monaten eine konjunkturelle Eintrübung. Dies dürfte den Währungshütern die Zeit für einen ordnungsgemäßen Ausstieg geben.
2018 sollte dann alles zusammenpassen. Die Konjunktur wird sich in unseren Augen wieder beleben und gleichzeitig die Inflation über 1,0 Prozent festsetzen. Entsprechend kann das QE-Programm planmäßig beendet werden. Dies wird die Leitzinserwartungen erheblich beflügeln und gleichzeitig die Anleihenrenditen nach oben treiben. Die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen dürften Kurs auf über 1,0 Prozent nehmen. Im Ergebnis wird 2018 nicht nur das Jahr des Exits, sondern aller Voraussicht nach auch das Jahr der nachhaltigen Zinswende.
Über den Autor:
Daniel Hartmann ist Senior Analyst Economic Research der Bantleon Bank, für die er den Bereich Wirtschaftliche Entwicklung und Geldpolitik in der Eurozone, in Osteuropa und in der Schweiz verantwortet.