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Eine weitere Chance entsteht rund um Verteidigung, Infrastruktur und industrielle Lieferketten. Interessant sind Zulieferer, die Software, spezialisierte Dienstleistungen oder Dual-Use-Lösungen bereitstellen. Solche Picks-and-Shovels-Modelle können von höheren Budgets profitieren, ohne vollständig vom Erfolg einzelner Hardwareprogramme abhängig zu sein. Bei Infrastruktur und Transport ist die Streuung allerdings hoch.
Auch strukturell wachsende Dienstleistungen bieten Potenzial. Ein Beispiel ist die Versicherungsvermittlung. In Deutschland sind rund 46.000 Versicherungsmakler registriert, etwa 90 Prozent davon inhabergeführt. Diese Fragmentierung eröffnet spezialisierten Small-Cap-Investoren Möglichkeiten, größere Plattformen aufzubauen. Ein weiteres Beispiel sind Bildungsdienstleister, die von Fachkräftemangel und demografischem Druck profitieren. Künstliche Intelligenz wirkt hier in zwei Richtungen: Sie erhöht den Umschulungsbedarf, kann aber gleichzeitig die Ökonomie arbeitsintensiver Bildungsmodelle unter Druck setzen.
Anders sieht es in Teilen der Automobilindustrie aus. Hier wirken die Belastungen eher strukturell als zyklisch. Die langsame Umstellung auf Elektromobilität und der Wettbewerb durch chinesische Hersteller begrenzen die Aussichten der Automobilbranche. Bei konsumnahen Unternehmen drücken verhaltene Reallöhne, eine hohe Sparneigung und die Verlagerung in den E-Commerce auf die Geschäftsentwicklung.
Zugang entscheidet über das Ergebnis
Neben den richtigen Investments spielt auch die Auswahl des Managers eine wichtige Rolle. Beteiligungen von Häusern mit einem eigenen Büro in Deutschland erzielten zwischen 2015 und 2023 ein Brutto-Multiple von 2,6x. Bei Managern ohne lokale Präsenz waren es 1,8x.
Dahinter stehen die Besonderheiten des Mittelstands. Viele Unternehmen sind familien- oder gründergeführt.
Beim Zugang zu Transaktionen zählen lokale Netzwerke, Sprache und langjährige Beziehungen zu Unternehmern und Beratern. Deutschland ist deshalb für ein reines „Fly-in“-Modell besonders schwierig. Nach dem Einstieg zählt vor allem, Zukäufe zügig umsetzen zu können. Belastbare Buy-and-Build-Erfahrung ist in Deutschland seltener als in anderen europäischen Märkten und bleibt deshalb ein echtes Unterscheidungsmerkmal.
Zudem prägt die Fondsgröße das Rendite-Risiko-Profil. Deals von Managern mit kleineren Fonds erzielten zwischen 2015 und 2023 die höchsten Brutto-IRRs (25 Prozent, vor 22 Prozent im Mid-Cap- und 17 Prozent im Large-Cap-Segment) bei einer Verlustquote von 10,8 Prozent gegenüber 16,5 Prozent im Mid-Cap-Bereich. Große und globale Fonds verloren am wenigsten (8,2 Prozent), bei entsprechend geringeren Renditen.
Größe allein erklärt die Unterschiede allerdings nicht. Angesichts der großen Renditestreuung zwischen den Teilsegmenten zahlt sich vor allem ein klarer Sektorfokus aus. Spezialisierte Manager kennen die Treiber ihrer Nischen, finden Zielunternehmen häufiger abseits breiter Auktionsprozesse und können Wachstumspläne mit Branchenerfahrung unterlegen. Ein breites Engagement im Small-Cap-Segment ersetzt diese Spezialisierung nicht.
Fazit: Die Chancen liegen in den Nischen, mit Zugang als entscheidender Faktor
Der deutsche Private-Equity-Markt wird nicht durch seine durchschnittliche Performance interessant, sondern durch die Streuung darunter. Wer Deutschland als breite Länderwette betrachtet, übersieht das Entscheidende: die Chancen liegen in einzelnen Teilbereichen.
Wer davon profitieren will, braucht Sektorwissen, belastbare Buy-and-Build-Erfahrung, Zugang zum Small-Cap-Mittelstand und eine dauerhafte Präsenz vor Ort. Für die kommenden Jahre erwarten wir, dass sich die Streuung im deutschen Markt eher weitet als schließt: Öffentliche Budgets, Digitalisierung und Sicherheitsausgaben wirken punktuell, nicht flächendeckend.
Über die Autoren:
Philipp Hüpler ist Mitglied des Private-Equity-Teams der Stepstone Group am Standort London. In seiner Funktion befasst er sich mit Primärinvestments und Co-Investments, mit Fokus auf Deutschland und Europa.
Carlos Sahuquillo ist ebenfalls Mitglied des Private-Equity-Teams der Stepstone Group am Standort London und deckt die Märkte Deutschland, Spanien und die Benelux-Region ab. Sein Schwerpunkt liegt ebenfalls auf europäischen Primärfondsinvestments und Co-Investments.
Die komplette Studie, an der beide Autoren mitgewirkt haben, finden Sie hier.