Anlagen in Private Markets wurden schon immer kritisch beäugt, die jüngsten Erwartungen haben sich jedoch noch weiter eingetrübt. So argumentieren einige Beobachter unter Verweis auf die weltweit sinkende Nachfrage nach Büroflächen, dass der gesamte Markt für Gewerbeimmobilien zusammenbrechen und möglicherweise auch die Geschäftsbanken mit in den Abgrund reißen werde. Andere gehen davon aus, dass höhere Zinsen letztlich zum Platzen einer vermeintlichen Spekulationsblase bei Privatkrediten führen werden.
Angesichts der Verlangsamung des Wirtschaftswachstums und des historischen Anstiegs der Zinssätze befinden sich die Private Markets in einer Korrekturphase. Eine gewisse negative Stimmung ist daher durchaus normal und nachvollziehbar.
Ein Jahrzehnt niedriger Zinsen hat zu einem enormen Kapitalzufluss in mehrere dieser Anlageklassen geführt, da Anleger nach höheren Renditechancen suchten. Es ist daher naheliegend, dass ein Teil dieses Kapitals zinsbedingt umgeschichtet wird. Darüber hinaus hat der massive Ausverkauf an den Aktienmärkten für viele institutionelle Anleger eine Reallokation weg von den Private Markets notwendig gemacht.
Problematisch ist, dass zu viele Beobachter die Ereignisse während der globalen Finanzkrise 2008 als Blaupause für das nehmen, was nun folgen soll. So wird beispielsweise erwartet, dass der Immobiliensektor, der so eng mit dem letzten großen Marktabschwung verbunden war, auch dieses Mal als Katalysator fungieren wird.
Als Anfang vergangenen Jahres eine Reihe von US-Regionalbanken in Schwierigkeiten geriet, war viel von einer möglichen „Ansteckungsgefahr“ und einem „systemischen“ Risiko im Zusammenhang mit Immobilieninvestitionen die Rede. Einige fühlten sich an die Lehman-Pleite vor einigen Jahren erinnert. Der Vergleich mag provozieren, tatsächlich ist er aber nicht haltbar. Denn der Immobiliensektor war zwar eng mit der globalen Finanzkrise verbunden, aber nicht deren alleinige Ursache. So hatte beispielsweise der Zusammenbruch von Bear Sterns und Lehman Brothers nicht nur mit deren Engagement im Immobiliensektor zu tun.
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Marktteilnehmer haben Korrektur erwartet
Der gegenwärtige Abschwung ist aus mehreren Gründen nicht mit der globalen Finanzkrise vergleichbar.
- Zum einen verläuft der Abschwung deutlich langsamer. Wir schätzen, dass die globalen Immobilienwerte seit ihrem Höchststand im Jahr 2022 um etwa 10 bis 15 Prozent gefallen sind. Und obwohl die Korrekturen in einigen Bereichen und Regionen ausgeprägter sind, sind das Ausmaß und die Geschwindigkeit der Korrektur auf globaler Ebene nicht allzu gravierend.
- Ein zweiter Grund für die langsame Korrektur liegt darin, dass sie von den Marktteilnehmern erwartet wurde. Wir befinden uns mitten in einem zinsbedingten Abschwung, der sich vorhersehbar als Folge steigender Inflation entwickelt hat. Während der globalen Finanzkrise hingegen verlor die gesamte Anlageklasse rasch an Liquidität und brach kurz darauf zusammen.
- Drittens haben institutionelle Anleger im Vergleich zu den Zeiten der Finanzkrise ein besseres Verständnis für Private Markets-Anlageklassen. Ihnen ist durchaus bewusst, dass ihre Vermögensverwalter in dieser Marktphase Positionen verkaufen könnten, doch sie verstehen auch, warum dies möglicherweise nicht die beste Entscheidung wäre.
- Viertens haben Anleger heute ein umfassenderes Verständnis ihrer Portfolios. Anstatt ganze Anlageklassen zu verkaufen, wie es in früheren Krisen der Fall war, wollen sie qualitativ hochwertige Vermögenswerte halten.
- Fünftens haben die Vermögensverwalter ihre Ruhe bewahrt, da das Vertrauen der institutionellen Anleger gestiegen ist. Während der Finanzkrise war der Wunsch der Anleger sehr ausgeprägt, sich vollständig aus Immobilien- und anderen Private Credit Märkten zurückzuziehen. Dies führte zu einer Panik, die auch die Vermögensverwalter erfasste, die ihrerseits Schwierigkeiten hatten, mögliche Anlagechancen ausfindig zu machen. Die tiefgreifenden Verwerfungen an den Märkten führten zu einer breiten Verunsicherung unter den Marktteilnehmern.
Trend zur Kreditvergabe durch Nichtbanken hält an
Heute ist dies sicherlich nicht mehr der Fall, und die Private Markets bieten eine Vielzahl von Möglichkeiten. Ein interessanter Bereich ist Private Debt. Der Trend zur Kreditvergabe durch Nichtbanken, der durch die Krise vor 15 Jahren ausgelöst wurde, dürfte sich angesichts der anhaltenden regulatorischen Beschränkungen für Banken weiter fortsetzen.
In den USA haben die Probleme der Regionalbanken im vergangenen Jahr den Trend zur privaten Kreditvergabe noch verstärkt. Unser Real-Estate-Debt-Team beobachtet bereits eine Liquiditätsverknappung im Bereich der Baufinanzierung, der traditionell von Regionalbanken abgedeckt wird.
In den vergangenen sechs Monaten ist auch die durchschnittliche Höhe von Core Loans im Vergleich zu den beiden Vorjahren gestiegen, was auf einen geringeren Wettbewerb zwischen Kreditgebern aller Art hindeutet – auch Nichtbanken unterliegen ab einer bestimmten Größe Liquiditätsbeschränkungen. Dies sollte sich positiv auf die Renditen auswirken, da weniger Wettbewerb auch bedeutet, dass die Kreditgeber in der Lage sind, Bedingungen auszuhandeln, die im besten Interesse der zugrunde liegenden Investoren sind.
Kreditgeber mit direkten Vergabekapazitäten im Vorteil
In allen unseren Private-Credit-Teams haben wir einen Rückgang des Kreditvolumens festgestellt, da Unternehmen, die keine sofortige Liquidität benötigen, Finanzierungsentscheidungen aufschieben. Aber die Kreditnehmer, die auf dem Markt sind, wollen Sicherheit bei der Ausführung, was auf eine allgemeine Flucht hin zu Qualität hindeutet, sowohl bei den vergebenen Krediten als auch bei den Managern, an die sich die Kreditnehmer wenden.
Wenn sich die Wirtschaftslage verschlechtert, ist es für die Kreditgeber umso wichtiger, die Kreditqualität der zugrunde liegenden Unternehmen zu verstehen, was Kreditgebern mit direkten Vergabekapazitäten einen Vorteil verschafft.
Auf den Private Markets kann auch kurzfristig Liquidität bereitgestellt werden. Dies beschäftigt die Sekundärmarktinvestoren, insbesondere in Bereichen wie Private Equity, wo seit der globalen Finanzkrise enorme Kapitalzuflüsse zu verzeichnen sind. Die Unternehmen mit dem größten Liquiditätsbedarf sind bereit, erhebliche Abschläge in Kauf zu nehmen, sodass sich für Investoren, die in der Lage sind, diesen Zyklus zu überbrücken, Kaufgelegenheiten ergeben.
Agrarwirtschaft und erneuerbare Energien im Fokus
Für die Agrarwirtschaft ist der Inflationsanstieg deshalb positiv, weil sich die Preise für Getreide und Nahrungsmittel in der Regel im Gleichschritt bewegen. Strategien, die direkt oder indirekt mit erneuerbaren Energien oder einer Übergangs-Energieinfrastruktur verbunden sind, bieten ebenfalls einen starken Inflationsschutz.
In anderen Bereichen sind Private Markets von langfristigen Trends beeinflusst, die weit über den aktuellen Marktzyklus hinaus anhalten werden. Die stetig wachsende Nachfrage nach mehr Datenverarbeitung führt zu einem starken strukturellen Aufschwung bei Vermögenswerten im Zusammenhang mit der digitalen Infrastruktur, wie beispielsweise Rechenzentren.
Nachdem sich 2010 der Schleier der Finanzkrise gelichtet hatte, konnten Anleger wieder besser einschätzen, welche Marktsegmente sich am besten entwickeln würden, und auch die Märkte waren wieder in der Lage, differenzierter zu agieren. Kredite, die in diesen angespannten Marktphasen vergeben wurden, erzielten einige der besten Renditen der vergangenen Jahrzehnte. Doch Investitionsideen sind ohne Kapital wertlos, und viele institutionelle Investoren haben lange gezögert, in Private Market Strategien zu investieren.
Heute wird der Markt auf Hunderte Milliarden US-Dollar geschätzt. Hier zeigt sich die vielleicht wichtigste Lehre aus der Krise: Es gibt eine Zukunft nach der Krise. Abseits der Schlagzeilen gibt es institutionelle Investoren, die Geduld haben und abwarten.
Über den Autor
Eric Adler verantwortet seit dem vergangenen Jahr die gut 290 Milliarden Euro schweren privaten Alternatives-Strategien von PGIM.