Lockdown-Maßnahmen im Rahmen der Covid-19-Pandemie haben so manches Unternehmen stark belastet, und eine Welle von Kreditausfällen wäre eine zu erwartende Begleiterscheinung. Diese trat bislang jedoch nicht ein. Den Grund hierfür sieht Patrick Marshall, Leiter Private Debt und CLOs im internationalen Geschäft bei Federated Hermes, in den umfangreichen staatlichen Finanzhilfen für die Wirtschaft. Unternehmen, auch kleineren, wurde und wird großzügig Liquidität zur Verfügung gestellt. Aber was passiert, wenn der staatliche Geldhahn zugedreht wird? Gerät die beliebte Private-Debt-Welt dann ins Wanken?
„Ein Blick auf die Gegenwart zeigt, dass zahlreiche Fonds eine schwierige Zukunft vor sich haben. Wenn die staatlichen Stützungsmaßnahmen für die Wirtschaft auslaufen und die harte Realität der Wirtschaftskrise einsetzt, könnten viele Private-Debt-Anbieter das Nachsehen haben“, befürchtet Marshall. Dies liege letztlich auch an der starken Nachfrage an Investments in privaten Märkten. Institutionelle Investoren, die als Kreditgeber ihr Kapital dort unterbringen wollen, sind zu Zugeständnissen bereit, vor allem auf Ebene der Kreditbedingungen und des Fremdfinanzierungsgrads.
„Besonders extrem war dies bei Covenants der Fall, den entscheidenden Warnsignalen für Kreditgeber, auf deren Grundlage sie Restrukturierungen einleiten können, wenn sich die Qualität der Unternehmenskredite verschlechtert“, erläutert Marshall. Bei zu vielen Unternehmenskrediten am Markt seien sie kein Frühwarnsignal mehr, sondern eine Warnung in letzter Minute. „Langfristig wird dieses Konzept größere Verluste nach sich ziehen“, so Marshall. Hinzu komme, dass viele Fonds bei der Strukturierung ihrer Transaktionen die Gewinne in Form des Ebitda künstlich aufblähten, um höhere Unternehmenskredite vergeben zu können, ohne eine höhere intrinsische Verschuldung auszuweisen.
Zombie-Unternehmen müssen bald gegen Schuldenberge kämpfen
Auch eine Augen-zu-und-durch-Einstellung kann zu Problemen führen. „In einigen Fällen, in denen bislang Kreditausfälle zu verzeichnen waren, verspürten Unternehmensführungen wie Kreditgeber gleichermaßen den Anreiz, ihr Schicksal in der Hoffnung auf eine bessere Verwertungsquote hinauszuzögern und entscheiden sich in Bezug auf die Restrukturierung dafür, das Problem auszusitzen“, erklärt Marshall. Auf lange Sicht dürfte dies seiner Meinung nach zu einer rückläufigen Rückgewinnungsquote führen. Er befürchtet schon im kommenden Jahr eine große Zahl von Zombie-Unternehmen, die um die Deckung ihrer enormen Schuldenberge ringen.
Schon jetzt zwangen die Verluste aus solchen Krediten viele Direct-Lending-Fonds in Richtung weniger konjunkturabhängige Unternehmenskredite, die eine höhere Stabilität versprechen, zu schauen, um die Verluste in ihren Portfolios zu reduzieren. Das Problem: Im aktuellen Umfeld stehen die Renditen aus Krediten an solide nicht-zyklische Unternehmen nicht im Einklang mit den Fondszielen.
Marshalls Lösung für die aktuelle Marktlage: Eine konservative Strategie mit Schwerpunkt auf vorrangig besicherte Unternehmenskredite, eine niedrige Verschuldung und keinerlei Zugeständnisse bei Maintanance Convenants, also den Vertragsbedingungen, die das Unternehmen zwingen, bestimmte Finanzrelationen einzuhalten, und somit dem Kreditgeber eine zeitnahe Überwachung ermöglichen.