Private Credit ist in aller Munde. Beinahe wöchentlich werden Meldungen über den europäischen oder US-amerikanischen Private-Credit-Markt veröffentlicht. Diese reichen von Euphorie über Chancen und Herausforderungen bis zu der Skizzierung systemischer Risken.
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Private Credit ist in aller Munde. Beinahe wöchentlich werden Meldungen über den europäischen oder US-amerikanischen Private-Credit-Markt veröffentlicht. Diese reichen von Euphorie über Chancen und Herausforderungen bis zu der Skizzierung systemischer Risken.
Auch das Financial Stability Board (FSB) hat sich der Thematik angenommen. In ihrem jüngst herausgegebenen Report on Vulnerabilities in Private Credit hat das FSB eine in Teilen lückenhafte Datenlage und mangelnde einheitliche Definitionen im Bereich Private Credit vermerkt. Dem FSB ging es in ihrem Bericht zwar um die Benennung gewisser Herausforderung, nicht aber um die inhaltliche Positionierung für oder wider Private Credit.
Dies gibt Anlass zu einer Bestandsaufnahme. Wie steht es um Private Credit und dessen Regulierung in Europa?
Ein tragendes Segment der Unternehmensfinanzierung
Private Credit ist die treibende Kraft bei Unternehmensfinanzierungen im nationalen und pan-europäischen Mid-Market. Durch die teilweise Neupositionierung der klassischen kreditfinanzierenden Banken infolge der geltenden Eigenkapitalregeln entstand eine gewisse Finanzierungslücke, in die spezialisierte Private Credit Funds stießen.
Begünstigt durch Änderungen im regulatorischen Umfeld entwickelte sich ein Markt für schnell verfügbare, maßgeschneiderte Private-Credit-Unternehmensfinanzierungen, dem nun eine wesentliche Rolle in der Realwirtschaft zukommt.
Infolge der starken Positionierung von Private Credit Funds im Kreditvergabegeschäft entstehen gewisse Verflechtung mit dem Bankensystem, da Banken den Fonds zum Teil selbst Kreditlinien bereitstellen, mit denen diese Kredite vergeben, aber auch Kreditrisiken der Banken ankaufen.
Direct Lending als dominierende Strategie
In der EU und den USA ist die direkte Kreditvergabe (Direct Lending) die dominierende Private-Credit-Strategie. Kreditvergaben erfolgen sowohl im Kontext von Private-Equity-Transaktionen als auch im Bereich der klassischen Unternehmensfinanzierung.
Die Investorenbasis von Private Credit Funds besteht überwiegend aus institutionellen Anlegern, aber auch Privatanleger treten zunehmend auf den Plan. In den USA erfolgt letzteres über sogenannte Business Development Companies (BDC) und in der EU über den Eltif 2.0.
Mit der AIFMD II, die im Kern bis zum 16. April 2026 von den Mitgliedsstaaten in nationales Recht umzusetzen war, hat die EU ein einheitliches Regime für Private Credit Funds zur EU-weiten Kreditvergabe geschaffen, dem international eine Vorreiterrolle zukommt.
Aktivitätsbasierte Regeln für Private Credit Funds
Die AIFMD II verfolgt einen proportionalen Regulierungsansatz von Private Credit Funds als AIFs. Die Regeln werden strenger, je weiter sich die Aktivitäten banktypischem Geschäft annähern. Strengere Regeln gelten insbesondere für „kreditvergebenden AIF“, deren Anlagestrategie hauptsächlich in der Kreditvergabe besteht, oder deren vergebene Kredite mindestens 50 Prozent ihres Nettoinventarwerts ausmachen.
Dabei sind Originate-to-Distribute-Strategien unter der AIFMD II generell verboten, weshalb AIFs grundsätzlich nicht ähnlich einer reinen „Fronting Bank“ agieren können. Das fakultative Verbot der Verbraucherkreditvergabe gilt in Deutschland und hat historisch-politische Gründe.
Mindeststandards der AIFMD II
Die AIFMD II setzt Standards, die viele Herausforderungen im Private Credit Markt (wie Risikomanagement bei der Kreditvergabe und der Übernahme von Kreditrisiken) adressieren. Neben einer Konzentrationsgrenze für Kreditvergaben an Finanzunternehmen, AIFs und Ucits, nicht jedoch an Unternehmen der Realwirtschaft, gilt ein Risikoselbstbehalt bei der Veräußerung vergebener Kredite.
Offene AIF müssen zudem zwei Liquiditätsmanagementinstrumente implementieren. Für „kreditvergebende AIF“ gelten Leveragegrenzen, womit die vom FSB gesehene Problematik multipler Leverage-Ebenen adressiert wird. Zudem besteht für diese die Pflicht zur geschlossenen Struktur, sofern sie nicht nachweisen, dass ihr Liquidationsrisikomanagement eine offene Struktur rechtfertigt.
Transparenz
Die für AIF geltenden Berichts- und Offenlegungspflichten werden durch die AIFMD II erweitert. Diese erfassen Daten zu Investorenkonzentration, Instrumenten, Exposures, Marktrisiken, Leverage und Liquiditätsprofilen.
Investoren sind künftig periodisch Portfoliozusammensetzung, involvierte verbundene Unternehmen und alle Kosten offenzulegen. Vorvertraglich ist über das Liquiditätsrisikomanagement und SPV-Strukturen zu informieren. Gegenüber der Aufsichtsbehörde wird das Annex IV-Reporting erweitert, das ab dem 16. April 2027 alle Vermögensgegenstände im Portfolio und das Gesamtleverage des AIF erfasst. Die ESMA wird bis zu diesem Datum neue Vorgaben zum Annex IV Reporting erarbeiten.
Fazit
Mit der AIFMD II hat die EU eine proportionale regulatorische Infrastruktur für Private Credit Funds geschaffen. Dabei verbleibt diesen die nötige Flexibilität, während die Transparenz im Markt erhöht wird.
Private Credit entwächst damit regulatorisch den Kinderschuhen und bekommt ein starkes europäisches Regime. Klare, EU-weite Regeln schaffen Vertrauen und erlauben grenzüberschreitendes Agieren.
Inwieweit die Reportingpflichten unter der AIMFD II die von dem FSB adressieren Herausforderungen zur Datenlage zu dessen Zufriedenheit regeln, bleibt abzuwarten. Das wird erst nach den Arbeiten der ESMA deutlicher werden.
Zu den Autoren:
Oliver Hahnelt ist Rechtsanwalt und Managing Partner des Frankfurter Büros der Kanzlei Reed Smith LLP. Einer der Schwerpunkte seiner Praxis ist die Beratung von Finanzinstituten und Unternehmen zu sämtlichen Aspekten von Unternehmensfinanzierungen.
Claudius Straub ist Rechtsanwalt und Counsel im Frankfurter Büro der Kanzlei Reed Smith LLP. Er ist auf die Beratung von Mandanten im Bank- und Finanzaufsichtsrecht sowie im Asset Management spezialisiert und berät dabei auch zu ESG-Themen.