Wenn die Zentralbanken ihre Einlagenzinsen zu stark in den negativen Bereich senken, könnten sie damit einen Banken-Run auslösen. In diesem Falle würden die Sparer lieber Bargeld halten als Einlagen mit negativen Renditen. Für Zentralbanker ist ein Bank Run das Worst-Case-Szenario. Das limitiert die Möglichkeiten der Zentralbank. Vor einigen Jahren argumentierte Fischer Black, dass die kurzfristigen Nominalzinsen nie negativ sein können, da „die Leute ihr Geld lieber in ihre Matratze stecken würden, als Anlagen mit Negativrenditen zu halten“.
Die Untergrenze für negative Zinsen entspräche somit praktisch den geschätzten Kosten für das Horten von Bargeld. Ausgehend von den Kosten der Goldreserve oder den für Zahlungstransaktionen anfallenden Gebühren liegt die Untergrenze für Negativzinsen wahrscheinlich noch unterhalb der minus 75 Basispunkte, die derzeit in der Schweiz geboten werden. Ausgehend von dieser Überlegung sind Renditen von minus 2 oder sogar minus 3 Prozent zumindest vorübergehend durchaus möglich.
Obwohl die Situation relativ neu ist, sind bereits einige Auswirkungen negativer Renditen auf die Asset-Allokation erkennbar.
Erstens gehen Anleger tendenziell höhere Risiken ein und schichten in Spread-Produkte wie Unternehmensanleihen oder Papiere der Peripherieländer der Eurozone um (Abbildung 3). Diese Rendite-Suche setzte im Sommer 2011 ein und dürfte auf kurze Sicht noch anhalten. Dies gilt vor allem für die Regionen, die nicht nur vorübergehend durch Negativrenditen in Mitleidenschaft gezogen werden wie die Eurozone, Schweden, Japan und die Schweiz.
Zweitens haben Investoren ihre geografische Allokation erweitert und sich anstatt in Ländern mit niedriger Rendite in höher rentierlichen positioniert. Ihr Länderrisiko ist dadurch jedoch nicht unbedingt gestiegen.
Von diesem Trend haben hauptsächlich US-amerikanische Staatsanleihen profitiert (Abbildung 4). Dies stellt Anleger aber wiederum vor ein neues Dilemma, denn die US-Renditen blieben trotz des QE-Ausstiegs der Federal Reserve und ihrer erklärten Bereitschaft, die Zinsen zu erhöhen, sobald sich die US-Wirtschaft deutlich erholt hat, sehr niedrig.
