„Dabei handelt es sich um mehr als nur eine kurzfristige Anpassung. Es ist ein struktureller Wandel im Gange, der über kurz oder lang viele Anleger dazu zwingen wird, ihre Bewertungsmethoden zu überdenken und zu prüfen, welche Unternehmen ihnen tatsächlich einen langfristigen Wert bieten“, sagt Bertrand Cliquet, Portfoliomanager/Analyst bei Lazard Asset Management u.a. des Lazard Global Equity Franchise Fund. Er und sein Team investieren vor diesem Hintergrund bewusst in sogenannte Economic Franchise-Unternehmen.
Investitionen in indexorientierte Strategien könnten in den kommenden Jahren zu enttäuschenden Renditen führen, nicht nur im Vergleich zur jüngsten Vergangenheit, sondern auch gegenüber den nach unten angepassten Erwartungen. Wir gehen davon aus, dass Anleger zukünftig vermehrt zu einer absoluten Renditeorientierung übergehen werden und sich dafür auf Investitionen in Unternehmen mit hoher Ertragsvisibilität zu attraktiven Bewertungen konzentrieren müs
Portfolio Manager/Analyst
Lazard Asset Management Limitedn
(London)
Die steigende Inflation hat aus Sicht Cliquets deutliche Auswirkungen auf die Allokation globaler Aktienportfolios. „Selbst ein geringer Inflationsanstieg, der zu höheren Zinserwartungen führt, kann sich erheblich auf die Assetpreise auswirken, denn viele Bewertungsmodelle beruhen auf deutlich niedrigeren Diskontierungssätzen.“, erklärt Cliquet. Noch ausgeprägter sei der Effekt bei wachstumsstarken Aktien mit hohem Multiplikator durch langfristig eingepreiste steigende Gewinnerwartungen sowie bei hochwertigen „Glamour“-Aktien, die beide auf der Grundlage unbelegten Ertragsprognosen gehandelt werden.
Aktien mit hoher Marktkapitalisierung machen mittlerweile einen immer größeren Anteil der Anlegerportfolios aus, was zu einem unbeabsichtigten Konzentrationsrisiko führt. Die Mega-Caps haben die US-Aktienmärkte in den letzten fünf Jahren dominiert und zudem auch in den globalen Indizes an Bedeutung gewonnen. Bei einer deutlichen Kurskorrektur dieser Titel könnten die negativen Auswirkungen daher enorm sein.
Viele Portfolios, einschließlich der am stärksten diversifizierten Aktienmarktportfolios, sind sehr eng und stark auf eine Handvoll Aktien ausgerichtet. Unser Ansatz ist sowohl aufgrund der Zusammensetzung der Unternehmen als auch des Bewertungsansatzes ein natürlicher Diversifizierer für viele aktive globale Aktienportfolios.
Planbare Erträge mit Economic Franchises
Bertrand Cliquet und sein Team setzen mit ihrem Ansatz auf Qualitätsaktienunternehmen, die sich durch gut prognostizierbare Cashflows sowie große Wettbewerbsvorteile auszeichnen, sogenannte Economic Franchise-Unternehmen. „Dabei handelt es sich um Aktienunternehmen, die entweder regulierte Erträge erzielen (z.B. Infrastrukturunternehmen) oder über signifikante wirtschaftliche Schutzgräben und Wettbewerbsvorteile verfügen“, so Cliquet. Die Wettbewerbsvorteile solcher Firmen ergeben sich aus einem oder mehreren der folgenden Faktoren:
· Ein natürliches Monopol
· Kostenführerschaft (Skalenvorteile)
· Netzwerkeffekte (wenn der Wert eines Netzwerks mit der Anzahl der Nutzer steigt)
· Starke Markenpositionierung und geistiges Eigentum
· Hohe Wechselkosten
„Die großen Wettbewerbsvorteile von Economic Franchises haben zur Folge, dass sie nicht nur Kapital zu Renditen investieren können, die mindestens den Kapitalkosten entsprechen, sondern dass sie dies auch über lange Zeiträume hinweg tun können. Dadurch schaffen sie einen erheblichen wirtschaftlichen Wert“, führt Cliquet aus.
Preissetzungsmacht und hohe Gewinnspannen als Vorteile im inflationären Umfeld
Economic Franchise-Unternehmen weisen aus Sicht Cliquets eine Reihe von Eigenschaften auf, die ihnen helfen können, die realen Kapitalrenditen im inflationären Umfeld zu schützen. „Sie verfügen beispielsweise häufig über Preissetzungsmacht, sind also in der Lage, Kosten an die Verbraucher weiterzugeben, ohne dass dadurch die Nachfrage automatisch sinkt“, erklärt Cliquet. Konzessionen im Infrastrukturbereich würden beispielsweise in der Regel aufgrund ihrer regulatorischen oder konzessionären Vereinbarungen eine starke Inflationsabsicherung aufweisen und oft die vollständige Weitergabe von jährlichen Erhöhungen des Verbraucherpreisindex garantieren. „Im Gegensatz dazu haben ‚unregulierte‘ Franchise-Unternehmen, auf die wir uns fokussieren, wiederum Preissetzungsmacht, eine relativ geringe Anlagenintensität (zur Betreibung des Franchises) und in vielen Fällen eine relativ unelastische Nachfrage nach ihren Produkten und Dienstleistungen“, so der Experte.
Im Vergleich zum breiteren Markt haben Economic Franchise-Unternehmen in der Vergangenheit zudem höhere und stabilere Gewinnspannen vorweisen können. „In einem inflationären Umfeld sind hohe Gewinnspannen hilfreich“, sagt Cliquet. „Stabile Gewinnspannen im Zeitverlauf sind zudem ein Zeichen von Marktmacht. Sie deuten auf die Fähigkeit hin, die Preise zu erhöhen, um Kosten weiterzugeben oder die Kosten durch Effizienzsteigerungen oder Neuverhandlungen in der Lieferkette zu senken.“
Franchiseunternehmen erwirtschaften in der Regel relativ hohe Erträge für jeden investierten Dollar, was dem Management die Möglichkeit gibt, Kapital an die Aktionäre zurückzugeben (Dividenden, Aktienrückkäufe) oder in die Zukunft des Unternehmens zu investieren. Diese Eigenschaften haben unser Portfoliomanagementteam veranlasst, ein Portfolio mit deutlich höherer freier Cashflow- und Kapitalrendite aufzubauen, welches gleichzeitig zu niedrigeren Bewertungen gehandelt wird (siehe Abbildung 1).
Abbildung 1: Die Kraft der Investition in Franchise-Unternehmen
Stand: 30. September 2022
Die Schätzungen von Lazard basieren auf historischen Finanzberichten von Unternehmen, die im Rahmen der Lazard Global Equity Franchise-Strategie gehalten werden. Alle Schätzungen beruhen auf aktuellen Informationen und können sich ändern.
Diese Informationen dienen nur zur Veranschaulichung und sind eine Ergänzung zu den „GIPS® Composite Information“.
Quelle: Lazard, Factset, MSCI
Bewertungsdisziplin ist wichtig
Allerdings ist bei einem Investment in ein Economic Franchise eine strikte Bewertungsdisziplin essenziell. „Bei diesen Qualitätsunternehmen besteht die Gefahr, zu viel für die Aktie zu bezahlen. Überhöhte Preise können jedoch langfristige Renditen schmälern“, gibt Cliquet zu bedenken. Er und sein Team verwenden deshalb Bewertungsmodelle mit langfristigen Diskontierungs- und Wachstumsraten. „Aufgrund unseres konservativen Ansatzes müssen wir uns weniger Sorgen über ein steigendes Zinsumfeld für die investierten Unternehmen machen, da wir in unseren Modellen bereits höhere Zinssätze berücksichtigt haben“, sagt Cliquet.
Das Team ist der Ansicht, dass das Portfolio auch bei anhaltendem Inflationsdruck gut positioniert ist, „da die Qualität der Erträge unserer Unternehmen hoch ist und die Bewertungsdisziplin darauf abzielt, dieses Ertragspotenzial nicht überzubewerten. Die Bewertungsdisziplin im Rahmen des Anlageentscheidungsprozesses hat sich in den letzten fünf Jahren bei unserem Ansatz ausgezahlt“, so der Experte.
Für Anleger, die jetzt den Einstieg wagen wollen, hat er eine gute Nachricht: „Das derzeitige Umfeld ist für disziplinierte Stockpicker günstig, da die Marktvolatilität zwangsläufig Investitionsmöglichkeiten in Franchise-Unternehmen zu attraktiven Bewertungen eröffnet.“
Sollte der Inflationsdruck anhalten, sieht sich das Portfoliomanagementteam mit seinem Ansatz gut positioniert.
Mit dem Lazard Global Equity Franchise Fund (A Acc USD, ISIN: IE00BYR8PK92) haben Anleger die Möglichkeit in Economic Franchise-Unternehmen zu investieren und am Erfolg ausgewählter Qualitätsunternehmen zu partizipieren. Der über 560 Mio. Euro große Fonds (Stand: 30.09.2022) wird seit Juli 2015 von Bertrand Cliquet und seinem Team aktiv verwaltet. Der Fonds strebt langfristige defensive Erträge an, indem er weltweit in eine Reihe von Economic Franchise-Unternehmen investiert. Das Portfolio besteht aus börsennotierten Unternehmen, die nach Einschätzung des Teams durch eine Kombination aus vorhersehbaren Gewinnen und großen Wettbewerbsvorteilen gekennzeichnet sind. Die Kombination aus der Suche nach Unternehmen, die eine hohe Ertragsvisibilität bieten, und dem Verzicht auf überhöhte Preise machen das Portfolio im Vergleich zu traditionellen Wert- oder Qualitätsportfolios einzigartig.
Daniela Weißenborn,
Head of Third Party Distribution Germany & Austria
Lazard Asset Management (Deutschland) GmbH
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Tel. +49 (0)69 – 50 60 6190
www.lazardassetmanagement.com
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Kopien des vollständigen Prospekts, des relevanten Key Investor Information Document (KIID) sowie des letzten Berichts und der letzten Jahresabschlüsse sind auf Anfrage in englischer Sprache und gegebenenfalls in anderen Sprachen unter der unten angegebenen Adresse oder unter www.lazardassetmanagement.com erhältlich. Der Lazard Global Equity Franchise Fund ist ein Teilfonds von Lazard Global Active Funds plc einer offenen Investmentgesellschaft mit variablem Kapital, die als Dachfonds mit getrennter Haftung zwischen Teilfonds mit beschränkter Haftung strukturiert ist und von der Central Bank of Ireland als OGAW zugelassen und reguliert wird.
Investoren und potenzielle Investoren sollten die Risikowarnungen im Prospekt und im relevanten KIID lesen und beachten. Lazard Fund Managers Limited behält sich das Recht vor, diesen Fonds jederzeit und ohne Vorankündigung aus dem Vertrieb zu nehmen.
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