Der Markt für Sekundärtransaktionen („Secondaries") entwickelte sich von einer Nischenlösung für Liquidität zu einem festen Bestandteil des institutionellen Portfoliomanagements. 2025 erreichte das globale Transaktionsvolumen rund 226 Milliarden US-Dollar und lag damit 41 Prozent über dem Vorjahr. Besonders stark gewachsen sind GP-led-Transaktionen, vor allem Continuation Funds, die inzwischen fast die Hälfte des gesamten Secondary-Markts ausmachen. Parallel bleibt der LP-led-Markt weiterhin bedeutsam.
Mercer hat zwischen 2021 und 2025 insgesamt 148 Secondary-Transaktionen für Investoren begleitet, darunter 117 Single- und Multi-Asset Continuation Funds. Die Analyse dieser Deals zeigt: Der Markt ist differenzierter als die vereinfachte Gegenüberstellung von „Liquidität gut, Interessenkonflikte schlecht". Entscheidend ist, echtes Wertschöpfungspotential von kritischem GP-Konflikt zu unterscheiden.
Vom Liquiditätsventil zur Marktinfrastruktur
Das Privatmarktvolumen dürfte bis 2027 auf über 18 Billionen Dollar anwachsen. Gleichzeitig bleiben Unternehmen länger privat – die Zeit bis zum Börsengang hat sich deutlich verlängert. Dadurch entstehen reifere Portfolios, die aktiv über Secondaries gesteuert werden müssen. Continuation Funds sind damit kein kurzfristiger Trend, sondern ein dauerhaftes Element der Private-Markets-Landschaft.
Preisfindung: Der erste Test
Ein zentraler Vorwurf an GP-leds lautet, dass GPs Vermögenswerte zu nicht marktgerechten Preisen an verbundene Vehikel veräußern könnten. Die Mercer-Daten zeigen jedoch ein differenzierteres Bild. Die meisten Transaktionen fanden mit Abschlag zum erwarteten NAV oder zu Par statt. Nur ein kleiner Teil erfolgte mit Aufschlag. Der durchschnittliche Einstiegs-Abschlag lag bei 7,9 Prozent.
Auch bei den zugrunde liegenden Unternehmensbewertungen ergeben sich keine Hinweise auf systematische Fehlbewertungen. Die Einstiegsmultiples lagen im Durchschnitt im Bereich des breiten Marktes oder leicht darunter. GP-leds dienen damit nicht nur der Liquiditätsbeschaffung, sondern sind ein etablierter Exit-Kanal neben strategischen Verkäufen über den M&A-Markt, Verkäufen an andere GPs und IPOs.
Die weiterentwickelten Unternehmen im Mercer-Portfolio zeigten nach dem Transfer in Continuation Funds ein überdurchschnittliches Gewinnwachstum. Die durchschnittliche EBITDA-CAGR lag bei 16 Prozent und damit deutlich über dem Marktdurchschnitt von 9,8 Prozent. Kleinere Deals schnitten dabei tendenziell besser ab als größere.
Auch bei bereits realisierten Transaktionen sind die Ergebnisse bislang positiv: Der realisierte Exit-Multiple lag im Schnitt über dem ursprünglichen Underwriting und deutet auf zusätzliches Multiple-Expansion-Potential hin. Aufgrund der noch kleinen Stichprobe sind diese Resultate jedoch eher als erste Einschätzung denn als Beweis systematischer Outperformance zu verstehen. Andere Studien, etwa von Oliver Gottschalg (HEC Paris) und Evercore, stützen dieses Bild: Single-Asset Continuation Funds performen mindestens vergleichbar mit Buyout-Fonds, bei geringerer Renditestreuung.
Konditionen: Auf dem Weg zur Standardisierung
Bei den Continuation-Fund-Gebühren zeigt sich eine zunehmende Standardisierung. Die Management Fees liegen seit Jahren meist zwischen 0,75 Prozent und 1,00 Prozent, im Durchschnitt bei 0,85 Prozent, bezogen auf das netto investierte Kapital.
Bei Carry-Strukturen zeigt sich ebenfalls eine klare Konsolidierung, indem 86 Prozent der GPs ein mehrstufiges („tiered") Carry-Modell anwenden. Nur 14 Prozent benutzen noch einen „Flat Carry", wie er bei Primary Fonds üblich ist. 20 Prozent als höchste Stufe im Carry-Modell ist Marktstandard (2025: 78 Prozent der Transaktionen).