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Blick ins Frühjahr 2023 Gleichlauf von Aktien und Anleihen könnte bald zu Ende gehen

Händler an der NYSE in New York

Händler an der NYSE in New York: Ob die Märkte neue Tiefpunkte erreichen, hängt davon ab, inwieweit es den Notenbanken gelingt, eine schwere Rezession zu vermeiden. Foto: Imago Images / Xinhua

Nadège Dufossé

Die Auswirkungen der Pandemie und des Krieges in der Ukraine haben den positiven Performanceverlauf einer diversifizierten Allokation unterbrochen und sowohl die Aktien- als auch die Anleihemärkte in Mitleidenschaft gezogen. Auch wenn die Märkte kurzfristig weiterhin stark von der Entwicklung der Wirtschaftsdaten wie Inflation und Konjunktur abhängen, sind wir der Meinung, dass Anleger mit einem längeren Anlagehorizont inzwischen wieder mit attraktiven Renditen rechnen können.

Neben der Nachrichtenlage zur Höhe der Inflation und der Entwicklung der Wachstumsindikatoren scheint der eigentliche Treiber für die Performance und Volatilität der Kapitalmärkte das Ausmaß der Überraschungen im Vergleich zu den Erwartungen gewesen zu sein. Die Vielzahl dieser Überraschungen hat in den vergangenen Quartalen zu immer neuen und plötzlichen Anpassungen der Anlegererwartungen geführt.

So war das Jahr 2022 von der Diskrepanz zwischen den Inflations- und Wachstumserwartungen und den letztlich gemeldeten Daten geprägt, insbesondere in den Vereinigten Staaten. Anhand der Citi-Indikatoren für die Inflations- und Wachstumsüberraschungen in den wichtigsten Volkswirtschaften (G10) lässt sich in der Tat feststellen, dass das Umfeld für die Finanzmärkte im Jahr 2022 weitgehend ungünstig blieb.

Grafik: Die Entwicklung von Inflation und ökonomischen Überraschungen

Könnten die Finanzmärkte auf einen neuen Tiefpunkt fallen?

Im Oktober 2022 sahen wir extreme Niveaus an den Finanzmärkten: Die Stimmung der Anleger in Bezug auf die Wirtschaft und die erwarteten Markttrends war regelrecht miserabel; in allen Anlageklassen zeigte sich eine historisch hohe Volatilität.

Extreme Niveaus des Pessimismus sind in der Regel starke Kaufsignale. Doch das Jahr 2022 endete mit einer Anomalie: Es gab keine weiteren nennenswerten Abflüsse von Geldern aus Aktien, wie es sich in der Regel bei einem derartig ausgeprägten Pessimismus beobachten lässt. Die Anleger scheinen sich weiterhin stärker in Aktien zu engagieren, als es eigentlich ihren Erwartungen an die Wirtschaft und die Märkte vermuten lassen. Mehrere Gründe, insbesondere das Fehlen von echten Alternativen zur Kapitalanlage, könnten dieses Verhalten erklären.

Kurz gesagt: Wir sehen bei den Anlegern noch keine wirkliche Kapitulation vor dem Markt; obwohl die Stimmung schlecht ist, bleiben in Summe die Kapitaleinlagen hoch.

Was könnte eine Kapitulation der Anleger im Jahr 2023 auslösen?

Ein möglicher Auslöser für neue Tiefpunkte am Markt wäre unserer Meinung nach ein Abrutschen der wirtschaftlichen Erwartungen. Und weitere Faktoren haben das Potenzial, die Märkte nach unten zu drücken:

  • Wie im Jahr 2022 gesehen, könnten die Inflationsüberraschungen bei einem auffallend robusten Wirtschaftswachstum wieder zunehmen und die Hoffnungen auf eine Zinswende der Zentralbanken zunichtemachen.
  • Es könnte eine harte Landung mit einer tiefen Rezession eintreten, anders als derzeit von den Marktteilnehmern erwartet wird.
  • Die Wahrscheinlichkeit eines Unfalls an den Finanzmärkten mit der Gefahr einer weitreichenden Ansteckung – etwa wie in der globalen Finanzkrise 2008 – hat zugenommen. Immerhin bleiben die Zentralbanken wachsam und sind bestrebt, die Inflation und die Risiken für die Finanzstabilität einzudämmen.
 

Unser derzeitiges Wirtschaftsszenario geht von einer Verlangsamung der Inflation und des Wirtschaftswachstums aus. Wir erwarten indes keine schwere Rezession – und somit vorerst auch keinen neuen Tiefpunkt an den Märkten. Wir gehen davon aus, dass sich die Aktienmärkte in den kommenden Monaten innerhalb einer recht breiten Spanne bewegen werden: Nach oben werden die Märkte begrenzt durch die Maßnahmen der Zentralbanken, die dafür sorgen werden, dass sich die finanziellen Bedingungen nicht zu schnell lockern, sofern sich die globale Wirtschaft gut hält. Nach unten sind die Märkte durch die Möglichkeit einer schnelleren geldpolitischen Wende geschützt, die von den Notenbanken eingeleitet werden dürfte, sobald die konjunkturelle Entwicklung zu stark in Mitleidenschaft gezogen wird.

Bei Anleihen erscheint uns der Faktor Carry, der durch den Anstieg der Renditen im Jahr 2022 gestärkt wurde, attraktiv. Der Rückgang der Hochinflation dürfte zu einem Rückgang der Volatilität bei Anleihen führen, was wiederum eine verringerte Volatilität bei anderen Anlageklassen mit sich bringt.

Wie sind die Aussichten für ein diversifiziertes Portfolio auf mittlere Sicht?

Wir haben die erwarteten mittel- und langfristigen Renditen von Aktien und Staatsanleihen in diesem Jahr mit denen des Jahres 2022 verglichen. Wir haben dazu die Rendite bis zur Fälligkeit für Anleihen und die Gewinnrendite für Aktien herangezogen.

Wir kommen zu zwei Schlussfolgerungen:

  • Alle aktuellen Renditen sind höher als Ende 2021, was auf steigende Zinsen und niedrigere Aktienbewertungen zurückzuführen ist.
  • Aktien- und Anleiherenditen haben sich stark angenähert. In den USA haben sich die Renditen sogar zugunsten der Anleihen verschoben. Die Risikoprämie für Aktien ist in den Vereinigten Staaten hingegen auf ein 15-Jahres-Tief gefallen.

Infolgedessen ist die erwartete Rendite eines diversifizierten Portfolios in diesem Jahr stark angestiegen: Sie hat das Renditeniveau für 2018 und 2019 erreicht.

Ebenso erwarten wir nach einem Jahr der positiven Korrelation von Aktien und Anleihen (beide Anlageklassen notierten im Minus), dass dieser Gleichlauf abnimmt. Das bedeutet, dass der Anleiheanteil eines diversifizierten Portfolios in Zeiten fallender Aktienkurse wieder seine Rolle als Puffer spielen könnte oder zumindest keine zusätzliche negative Wertentwicklung mehr mit sich bringt.

Stehen wir vor einem weiteren verlorenen Jahrzehnt?

Die Rendite eines diversifizierten Portfolios ist in den vergangenen drei Jahren im Durchschnitt nahe Null geblieben. Wenn den Zentralbanken gelingt, was sie in diesem Jahr erreichen wollen, nämlich die Inflation unter Kontrolle zu bringen, ohne eine schwere Rezession auszulösen, dürfte die Entwicklungslage für die kommenden Jahre insgesamt wieder konstruktiv aussehen.

Historisch gesehen gab es indes immer wieder einmal „verlorene Jahrzehnte“; etwa während der beiden Weltkriege, während der Stagflation in den 1970er-Jahren und nach dem Platzen der Dotcom-Blase in den 2000er-Jahren. Doch sofern nicht neue außergewöhnliche Ereignisse eintreten, sind wir der Meinung, dass die Anleger in der Lage sein sollten, an den langfristigen Aufwärtstrend, der seit 2020 durch die Pandemie und den Ukraine-Krieg unterbrochen wurde, wieder anzuknüpfen.