Die meiste Zeit des Jahres 2016 waren die Anleihemärkte durch überhöhte Bewertungen der US-Schatzanleihen geprägt, weitgehend unbeeindruckt von steigender Inflation und der Stärke des US-Arbeitsmarktes. In der ersten Jahreshälfte gab es sogar eine Anzahl von Marktteilnehmern, die argumentierten, dass die Inflation strukturell gesunken wäre und das Deflationsrisiko Anlass zur Besorgnis gäbe.
Unser Research zeigte jedoch genau das Gegenteil. Wir warnten die Anleger vor hohen Bewertungen und asymmetrischen Risiken bei längeren Laufzeiten aufgrund der außergewöhnlichen Anfälligkeit von US-Treasuries.
Im Oktober schlossen sich die Märkte verstärkt dieser Meinung an, als die Rendite der Zehnjahres-US-Schatzanleihe leicht zulegte. Im November hatte sich die abrupte Korrektur der US-Treasury-Bewertungen vollumfänglich durchgesetzt und zeigte sich sehr bald nach dem Ergebnis der US-Wahlen, als die Märkte anscheinend schnell auf unsere seit langem vertretene Meinung umschwenkten, dass der Inflationsdruck zunehmen würde. Als diese Renditekorrekturen einsetzten, erfolgten sie relativ heftig in einem kurzen Zeitraum und zeigten damit, welche Extreme diese Bewertungen erreicht hatten. Die steigenden Renditen in den USA wurden begleitet durch Abwertungen des japanischen Yen und des Euro.
Gute Gelegenheiten für Anleihen in bestimmten Schwellenmärkten
Mit Blick auf 2017 gehen wir davon aus, dass diese grundlegenden Bedingungen in den entwickelten Volkswirtschaften, die Ende 2016 in der Marktbewertung rapide zurückgedrängt wurden, sich noch verstärken. Wir erwarten eine steigende Inflation in den USA, da der Lohndruck zunehmen und die Wirtschaft wachsen werden, während die Eurozone und Japan einen deutlich anderen Weg als die USA nehmen werden.
Diese globalen Entwicklungen dürften sich weiterhin belastend für die Anleihenmärkte in den Industrieländern erweisen, jedoch auch erhebliche Gelegenheiten in bestimmten Schwellenländern erzeugen, die sich in lokaler Währung verschulden. Dort sind die Renditen bereits hoch und die Währungen erscheinen extrem unterbewertet, selbst wenn ihre volkswirtschaftlichen Fundamentaldaten weiterhin verhalten sind. Für die Bewertungen in bestimmten Emerging Markets (EM) in Lateinamerika und Asien (ohne Japan) sind wir optimistisch, achten jedoch weiterhin auf die Durations-Risiken in den Industrieländern.
Für 2017 gehen wir von steigendem Inflationsdruck in den USA aus
Unsere Meinung, dass die Inflation in den USA steigen wird, basiert in erster Linie auf steigendem Lohndruck und einem US-Arbeitsmarkt, der lange Zeit im Jahr 2016 Vollbeschäftigung gezeigt hat und weiterhin an Stärke gewinnt, parallel zu einer übertrieben lockeren Geldpolitik und einer auf Expansion ausgerichteten Haushaltspolitik. Die am Kern-Verbraucherpreisindex gemessene Inflation blieb 2016 bislang über 2,0 Prozent und weist Anzeichen für einen weiteren Anstieg auf. Schließlich gehen wir davon aus, dass die Inflation Anfang 2017 auf über 3,0 Prozent ansteigen wird, da die Basiseffekte des letztjährigen Ölpreisrückgangs in der Gesamtinflation nicht mehr berücksichtigt werden.
Daneben gehen wir in Bezug auf die öffentlichen Ausgaben von einer Ausweitung des Haushalts durch die künftige Regierung aus, besonders in der Form steigender Infrastrukturausgaben. Sie dürften den bereits vorhandenen Inflationsdruck zusätzlich verstärken, das Wachstum beflügeln und wahrscheinlich zur erhöhter Emission von US-Treasuries führen.
Sollte die neue Regierung Handelsbeschränkungen und Zölle einführen, würde dies ebenso die Kosten für Waren in den USA steigen lassen. Insgesamt gehen wir davon aus, dass die Inflation das Ziel der US-Notenbank Fed Anfang 2017 übersteigen wird, sodass die Fed aus unserer Sicht die Zinsen weiter anheben muss. Jedoch sehen wir auch Szenarien, in denen der Markt die Renditen unabhängig vom Terminplan der Fed weiter in die Höhe treibt.