Offenbar gab es im letzten Quartal die meisten Fusionen und Übernahmen (M&A) seit der Hochphase in 2007. Es ist natürlich erfreulich, dass endlich wieder etwas Zuversicht auf den Vorstandsetagen einkehrt. Doch das M&A-Geschäft ist alle andere als einfach, und aus Portfoliosicht ist noch nicht einmal klar, ob es – von kurzfristigen Gewinnen abgesehen – langfristig überhaupt einen Mehrwert bringt.
Insgesamt ist das M&A-Geschäft an den Emerging Markets ebenso durchwachsen wie überall – mit einer Ausnahme: Südafrika hat sich in diesem Bereich als ausgesprochen erfolgreich erwiesen. Viele der an der Johannesburg Stock Exchange (JSE) notierten Unternehmen sind in den vergangenen Jahren durch Fusionen und Übernahmen erheblich gewachsen. Sie konnten sich weltweit als multinationale Konzerne etablieren, die auch über die Grenzen Südafrikas hinaus ein Begriff sind.
Auslandserträge - Anteil höher als an US-Börsen
Obwohl dieser Prozess erst seit etwa einem Jahrzehnt richtig anläuft, machen Auslandserträge bereits 45 Prozent der Gewinne der JSE-Unternehmen aus. Der Anteil ist höher als an US-Börsen, was teils die Diskrepanz zwischen dem problematischen volkswirtschaftlichen Rahmen und einer Outperformance von über 82 Prozent gegenüber dem Aktienindex MSCI World in den letzten zehn Jahren erklärt. Dieser „Knick“ bereitet Fondsmanagern oftmals Kopfzerbrechen.
Die Frage ist: Wie haben es dortige Unternehmen geschafft, rund um den Globus erfolgreiche Fusionen und Übernahmen durchzuführen, obwohl Südafrika doch bis zu den ersten freien Wahlen 1994 international weitgehend isoliert war? Zumindest im Bergbausektor liegt die Erklärung auf der Hand. Das zeigen Unternehmen wie BHP Billiton oder Rio Tinto.
Aber wie konnte Naspers, ein südafrikanischer Medienkonzern, 48 Prozent von Tencent übernehmen? Was ist Bidvests Erfolgsrezept? Das Unternehmen mit Sitz in Johannesburg – und 1988 gegründet – ist heute rund um den Globus tätig – von Neuseeland bis Großbritannien. Welchen Faktoren sind diese Erfolge zu verdanken?
3 Erfolgsfaktoren – Südafrikanische Firmen auf der Überholspur
Zunächst sind hier Geschichte und Kultur zu nennen. Südafrika ist wegen seiner engen Bindungen zu Großbritannien und den Niederlanden – zwei traditionellen Handelsnationen – kein typisches Emerging-Market-Land. Neben ausgeprägtem Pioniergeist brachten die ersten europäischen Siedler akademische Standards und Rechtssysteme mit, die weltweit anerkannt sind. Diese Kombination aus europäischem Know-how und den für Emerging Markets typischen Chancen erwies sich als idealer Nährboden für den aufkeimenden Unternehmergeist.
In jüngster Zeit wird auch die Unsicherheit in Hinblick auf das politische Umfeld einer Diversifizierung über die Landesgrenzen hinaus Vorschub geleistet haben. Doch diese Faktoren schaffen lediglich einen günstigen Rahmen. Sie erklären nicht das Ausmaß des Erfolgs. Unserer Meinung nach sind es drei Faktoren, mit denen Südafrika sich deutlich von anderen Emerging Markets absetzt und die wohl den entscheidenden Unterschied machen.
Höhere Hurdle Rates (Mindestrenditen)
Südafrika mag zwar Weltklasseunternehmen haben. Dennoch ist es ein Land, das sich mit den typischen Problemen einer aufstrebenden Volkswirtschaft herumschlägt: beispielsweise Triple-Defizite, politische und strukturelle Ineffizienzen und Energieengpässe. Hinzu kommt, dass Südafrika während der Apartheid im Wesentlichen ein abgeschotteter Markt war und dementsprechend oligopolistische Strukturen entstanden mit einem entsprechend profitablen Binnenmarkt. Im Ergebnis musste entweder die sogenannte Hurdle Rate bei Investments wirklich außerordentlich attraktiv sein oder die Währung musste aufwerten. Jeder dieser Faktoren erhöhte die Wahrscheinlichkeit einer vernünftigen Anlageentscheidung.
In der modernen Welt des freien Geldhandels stellt dagegen eine Rendite, die die Kapitalkosten um fünf Prozentpunkte übersteigt, für multinationale Unternehmen bereits einen Anreiz dar. Angesichts der strukturellen Risiken kann sich dieser Anreiz rasch als unzureichend erweisen. Investoren in Nigeria werden dies erst kürzlich schmerzhaft erfahren haben. Oder wie Donald Trump einst bemerkte: „Mitunter sind die besten Investitionen diejenigen, die man nicht macht.“ Insofern ist eine auskömmliche Hurdle Rate sicherlich eine gute Grundvoraussetzung.
Kollaborativer Ansatz beim M&A-Geschäft
Bei meinem Aufenthalt in Südafrika letzten Monat traf ich Vertreter von über 30 Unternehmen. Dabei kam wiederholt zur Sprache, dass sich die M&A-Tätigkeit zunehmend nach Osten, also nach Asien und Australasien, verlagere. Grund dafür ist zum einen der Mangel an interessanten Übernahmezielen in Afrika. Ein weiterer Grund ist der kollaborative Ansatz, den südafrikanische Unternehmen bei ihrem M&A-Geschäft verfolgen.
Eine Grundvoraussetzung für ihren Erfolg ist ein Partner vor Ort, der sich mit den landestypischen Gegebenheiten sowie dem rechtlichen und politischen Rahmen auskennt. Der Versicherer Sanlam hat über 40 Transaktionen in ganz Afrika und Asien durchgeführt und verdankt seine Erfolge dabei dem Prinzip, auch Minderheitsaktionäre wie Großaktionäre zu behandeln. Damit bleibt Aktionären und Management der Zielgesellschaft ausreichend „Spielraum nach oben“ und alle Beteiligten profitieren.
Ein weiterer Vorteil: Durch diesen Ansatz konnten feindliche Übernahmen in Südafrika bisher weitgehend vermieden werden, was sehr ungewöhnlich ist. Die Idee einer partnerschaftlichen Übernahme hingegen ist in zahlreichen Unternehmen verankert, so auch bei Imperial Holdings, ein führendes Logistikunternehmen in Afrika und Life Healthcare, ein Anbieter medizinischer Dienstleistungen in Südafrika, Indien und Polen, sowie Aspen – ein in 47 Ländern tätiges Pharma-Unternehmen.
Längerfristiger Zeithorizont schafft Stabilität
Pharmahersteller Aspen, den wir langfristig in unseren Portfolios halten, verdeutlicht den letzten Erfolgsfaktor: den Zeithorizont. Unternehmen wird häufig ihre kurzfristige Ausrichtung vorgeworfen. Das ist durchaus nicht überraschend, wenn man bedenkt, wie schnell die Geschäftsführungen wechseln – und dass tendenziell eher Vergütungen in Form von Optionen angeboten werden.
In Südafrika ist das anders. Dort sind viele der CEOs und Chairmen in Unternehmen bereits seit langer Zeit im Amt. Die beiden Top-Positionen bei Aspen sind immer noch mit den beiden Herren besetzt, die 1998 das Unternehmen gegründet haben. Eine solche Stabilität schafft eine solide Basis und eine langfristige Orientierung, ähnlich wie bei Familienunternehmen.
Laut Economist, beträgt die Amtszeit von CEOs in den USA und Europa im Schnitt nur fünf Jahre – eine knappe Zeitspanne, wenn man sinnvolle Akquisitionen planen, durchführen und umsetzen will. Die monetären Ziele solcher Akquisitionen werden unvermeidlich eher auf Einsparungen als auf den Aufbau eines langfristigen Wertes gerichtet sein.
Die 25 Spitzen-CEOs in Südafrika sind dagegen durchschnittlich zehn Jahre im Amt, wobei es einige bemerkenswerte Ausreißer gibt: Shoprites CEO führt das Unternehmen seit nunmehr 36 Jahren und hat gemeinsam mit dem Chairman über ein halbes Dutzend Unternehmen national sowie weitere Gesellschaften international übernommen. Adrian Gore, CEO bei Discovery, gründete das Unternehmen vor 23 Jahren. Als Krankenversicherer hält Discovery mittlerweile ein Duopol. Ferner ist Discovery ein wichtiger Akteur am Finanzdienstleistungsmarkt in Südafrika, Großbritannien und China. Und doch ist Gore erst 50 Jahre alt.
Kultureller Mix sorgt für gute Renditen
Natürlich lässt sich ein gewisser Survivorship-Bias nicht leugnen und es gibt auch – einige wenige – Übernahmen, die sich als unklug erwiesen haben. Was sich nicht von der Hand weisen lässt: Der Mix aus soliden Führungsqualitäten, Unternehmergeist, angemessener Hurdle Rate und längerfristiger Orientierung, gepaart mit einer kräftigen Prise guter Absichten, hat außerordentlich gute Renditen für Anleger abgeworfen. Bei all der Skepsis, die der Corporate Governance von EM-Unternehmen für gewöhnlich entgegengebracht wird, freut es umso mehr, wenn man auf Unternehmen stößt, die in puncto Ethos ihre Pendants von den entwickelten Märkten aller Wahrscheinlichkeit nach übertreffen.
Insgesamt ist das M&A-Geschäft an den Emerging Markets ebenso durchwachsen wie überall – mit einer Ausnahme: Südafrika hat sich in diesem Bereich als ausgesprochen erfolgreich erwiesen. Viele der an der Johannesburg Stock Exchange (JSE) notierten Unternehmen sind in den vergangenen Jahren durch Fusionen und Übernahmen erheblich gewachsen. Sie konnten sich weltweit als multinationale Konzerne etablieren, die auch über die Grenzen Südafrikas hinaus ein Begriff sind.
Auslandserträge - Anteil höher als an US-Börsen
Obwohl dieser Prozess erst seit etwa einem Jahrzehnt richtig anläuft, machen Auslandserträge bereits 45 Prozent der Gewinne der JSE-Unternehmen aus. Der Anteil ist höher als an US-Börsen, was teils die Diskrepanz zwischen dem problematischen volkswirtschaftlichen Rahmen und einer Outperformance von über 82 Prozent gegenüber dem Aktienindex MSCI World in den letzten zehn Jahren erklärt. Dieser „Knick“ bereitet Fondsmanagern oftmals Kopfzerbrechen.
Die Frage ist: Wie haben es dortige Unternehmen geschafft, rund um den Globus erfolgreiche Fusionen und Übernahmen durchzuführen, obwohl Südafrika doch bis zu den ersten freien Wahlen 1994 international weitgehend isoliert war? Zumindest im Bergbausektor liegt die Erklärung auf der Hand. Das zeigen Unternehmen wie BHP Billiton oder Rio Tinto.
Aber wie konnte Naspers, ein südafrikanischer Medienkonzern, 48 Prozent von Tencent übernehmen? Was ist Bidvests Erfolgsrezept? Das Unternehmen mit Sitz in Johannesburg – und 1988 gegründet – ist heute rund um den Globus tätig – von Neuseeland bis Großbritannien. Welchen Faktoren sind diese Erfolge zu verdanken?
3 Erfolgsfaktoren – Südafrikanische Firmen auf der Überholspur
Zunächst sind hier Geschichte und Kultur zu nennen. Südafrika ist wegen seiner engen Bindungen zu Großbritannien und den Niederlanden – zwei traditionellen Handelsnationen – kein typisches Emerging-Market-Land. Neben ausgeprägtem Pioniergeist brachten die ersten europäischen Siedler akademische Standards und Rechtssysteme mit, die weltweit anerkannt sind. Diese Kombination aus europäischem Know-how und den für Emerging Markets typischen Chancen erwies sich als idealer Nährboden für den aufkeimenden Unternehmergeist.
In jüngster Zeit wird auch die Unsicherheit in Hinblick auf das politische Umfeld einer Diversifizierung über die Landesgrenzen hinaus Vorschub geleistet haben. Doch diese Faktoren schaffen lediglich einen günstigen Rahmen. Sie erklären nicht das Ausmaß des Erfolgs. Unserer Meinung nach sind es drei Faktoren, mit denen Südafrika sich deutlich von anderen Emerging Markets absetzt und die wohl den entscheidenden Unterschied machen.
Höhere Hurdle Rates (Mindestrenditen)
Südafrika mag zwar Weltklasseunternehmen haben. Dennoch ist es ein Land, das sich mit den typischen Problemen einer aufstrebenden Volkswirtschaft herumschlägt: beispielsweise Triple-Defizite, politische und strukturelle Ineffizienzen und Energieengpässe. Hinzu kommt, dass Südafrika während der Apartheid im Wesentlichen ein abgeschotteter Markt war und dementsprechend oligopolistische Strukturen entstanden mit einem entsprechend profitablen Binnenmarkt. Im Ergebnis musste entweder die sogenannte Hurdle Rate bei Investments wirklich außerordentlich attraktiv sein oder die Währung musste aufwerten. Jeder dieser Faktoren erhöhte die Wahrscheinlichkeit einer vernünftigen Anlageentscheidung.
In der modernen Welt des freien Geldhandels stellt dagegen eine Rendite, die die Kapitalkosten um fünf Prozentpunkte übersteigt, für multinationale Unternehmen bereits einen Anreiz dar. Angesichts der strukturellen Risiken kann sich dieser Anreiz rasch als unzureichend erweisen. Investoren in Nigeria werden dies erst kürzlich schmerzhaft erfahren haben. Oder wie Donald Trump einst bemerkte: „Mitunter sind die besten Investitionen diejenigen, die man nicht macht.“ Insofern ist eine auskömmliche Hurdle Rate sicherlich eine gute Grundvoraussetzung.
Kollaborativer Ansatz beim M&A-Geschäft
Bei meinem Aufenthalt in Südafrika letzten Monat traf ich Vertreter von über 30 Unternehmen. Dabei kam wiederholt zur Sprache, dass sich die M&A-Tätigkeit zunehmend nach Osten, also nach Asien und Australasien, verlagere. Grund dafür ist zum einen der Mangel an interessanten Übernahmezielen in Afrika. Ein weiterer Grund ist der kollaborative Ansatz, den südafrikanische Unternehmen bei ihrem M&A-Geschäft verfolgen.
Eine Grundvoraussetzung für ihren Erfolg ist ein Partner vor Ort, der sich mit den landestypischen Gegebenheiten sowie dem rechtlichen und politischen Rahmen auskennt. Der Versicherer Sanlam hat über 40 Transaktionen in ganz Afrika und Asien durchgeführt und verdankt seine Erfolge dabei dem Prinzip, auch Minderheitsaktionäre wie Großaktionäre zu behandeln. Damit bleibt Aktionären und Management der Zielgesellschaft ausreichend „Spielraum nach oben“ und alle Beteiligten profitieren.
Ein weiterer Vorteil: Durch diesen Ansatz konnten feindliche Übernahmen in Südafrika bisher weitgehend vermieden werden, was sehr ungewöhnlich ist. Die Idee einer partnerschaftlichen Übernahme hingegen ist in zahlreichen Unternehmen verankert, so auch bei Imperial Holdings, ein führendes Logistikunternehmen in Afrika und Life Healthcare, ein Anbieter medizinischer Dienstleistungen in Südafrika, Indien und Polen, sowie Aspen – ein in 47 Ländern tätiges Pharma-Unternehmen.
Längerfristiger Zeithorizont schafft Stabilität
Pharmahersteller Aspen, den wir langfristig in unseren Portfolios halten, verdeutlicht den letzten Erfolgsfaktor: den Zeithorizont. Unternehmen wird häufig ihre kurzfristige Ausrichtung vorgeworfen. Das ist durchaus nicht überraschend, wenn man bedenkt, wie schnell die Geschäftsführungen wechseln – und dass tendenziell eher Vergütungen in Form von Optionen angeboten werden.
In Südafrika ist das anders. Dort sind viele der CEOs und Chairmen in Unternehmen bereits seit langer Zeit im Amt. Die beiden Top-Positionen bei Aspen sind immer noch mit den beiden Herren besetzt, die 1998 das Unternehmen gegründet haben. Eine solche Stabilität schafft eine solide Basis und eine langfristige Orientierung, ähnlich wie bei Familienunternehmen.
Laut Economist, beträgt die Amtszeit von CEOs in den USA und Europa im Schnitt nur fünf Jahre – eine knappe Zeitspanne, wenn man sinnvolle Akquisitionen planen, durchführen und umsetzen will. Die monetären Ziele solcher Akquisitionen werden unvermeidlich eher auf Einsparungen als auf den Aufbau eines langfristigen Wertes gerichtet sein.
Die 25 Spitzen-CEOs in Südafrika sind dagegen durchschnittlich zehn Jahre im Amt, wobei es einige bemerkenswerte Ausreißer gibt: Shoprites CEO führt das Unternehmen seit nunmehr 36 Jahren und hat gemeinsam mit dem Chairman über ein halbes Dutzend Unternehmen national sowie weitere Gesellschaften international übernommen. Adrian Gore, CEO bei Discovery, gründete das Unternehmen vor 23 Jahren. Als Krankenversicherer hält Discovery mittlerweile ein Duopol. Ferner ist Discovery ein wichtiger Akteur am Finanzdienstleistungsmarkt in Südafrika, Großbritannien und China. Und doch ist Gore erst 50 Jahre alt.
Kultureller Mix sorgt für gute Renditen
Natürlich lässt sich ein gewisser Survivorship-Bias nicht leugnen und es gibt auch – einige wenige – Übernahmen, die sich als unklug erwiesen haben. Was sich nicht von der Hand weisen lässt: Der Mix aus soliden Führungsqualitäten, Unternehmergeist, angemessener Hurdle Rate und längerfristiger Orientierung, gepaart mit einer kräftigen Prise guter Absichten, hat außerordentlich gute Renditen für Anleger abgeworfen. Bei all der Skepsis, die der Corporate Governance von EM-Unternehmen für gewöhnlich entgegengebracht wird, freut es umso mehr, wenn man auf Unternehmen stößt, die in puncto Ethos ihre Pendants von den entwickelten Märkten aller Wahrscheinlichkeit nach übertreffen.