Dieser Artikel richtet sich ausschließlich an professionelle Investoren. Bitte melden Sie sich daher einmal kurz an und machen einige berufliche Angaben. Geht ganz schnell und ist selbstverständlich kostenlos.
Können Sie einen Überblick zu US-Fixed-Income geben?
Stephenson: Die US-Märkte für festverzinsliche Wertpapiere sind die größten, vielfältigsten und liquidesten Anleihemärkte der Welt. Sie ziehen ein breites Spektrum von Emittenten an – darunter Regierungen, Behörden und Unternehmen – sowie eine globale Anlegerbasis. Der US-Markt für Staatsanleihen ist ein wichtiges Zahnrad im globalen Finanzmarkt-Ökosystem, daneben ist aber auch der Markt für Unternehmensanleihen sehr attraktiv. Denn hier winkt ein Spread oder Renditeaufschlag auf den zugrunde liegenden risikofreien Zinssatz, um das zusätzliche Kreditrisiko des Emittenten zu kompensieren. Der US-Investment-Grade-Markt hat ein Volumen von über 8 Billionen US-Dollar und umfasst rund 1.300 verschiedene Emittenten. Der US-High-Yield-Markt, der aus Unternehmen mit einem Rating unterhalb von Investment-Grade besteht und daher höhere Renditen bietet, weist ein Volumen von rund 1,3 Billionen US-Dollar bei etwa 890 Emittenten auf.
Was sticht positiv hervor, was eher nicht?
Stephenson: Zusammengenommen können die US-Märkte für Unternehmensanleihen je nach Risikobereitschaft der Anleger und den allgemeinen Aussichten eine Vielzahl unterschiedlicher Risiko-/Ertragskombinationen bieten. In allen Marktbereichen, aber vor allem bei High Yield, müssen neben den makroökonomischen Trends auch die Fundamentaldaten der Unternehmen angemessen berücksichtigt werden. So können bei jedem Unternehmen die individuellen Geschäftsfaktoren analysiert und die Fähigkeit, Kupons rechtzeitig zu zahlen und Schulden bei Fälligkeit zu refinanzieren, beurteilt werden. Aktives Management und sorgfältige Kreditanalyse sind entscheidend, um im Insolvenzfall eines Unternehmens potenzielle Kapitalverluste zu mindern.
Gibt es Möglichkeiten, bei Fixed Income die Rendite zu steigern und die Risiken zu mindern?
Stephenson: Im Gegensatz zu Aktien weisen festverzinsliche Wertpapiere ein asymmetrisches Risikoprofil auf, bei dem sich der bestmögliche Ertrag aus dem Nennwert des eingesetzten Kapitals und der während der Laufzeit der Anleihe als Zinszahlungen vereinnahmten Kupons zusammensetzt. Das bedeutet, dass die Risikoverteilung auf den Schutz vor Abwärtspotenzial ausgerichtet ist. Sie soll sicherstellen, dass die anfängliche Rendite, die zum Zeitpunkt der Investition festgelegt wurde, bei der Refinanzierung oder Fälligkeit der Anleihe realisiert wird. Langfristig werden die Kreditmärkte vor allem von den Erträgen und nicht von Kapitalwertsteigerungen angetrieben.
Unsere Anlagephilosophie bei Unternehmensanleihen ist daher auf die Erzielung von laufenden Erträgen und die Vermeidung von Kapitalverlusten ausgerichtet, was wir in erster Linie durch eine detaillierte fundamentale Kreditanalyse erreichen wollen.
Und wenn man als Investor ein höheres Risiko eingehen will?
Stephenson: Für Anleger mit höherer Risikobereitschaft bietet der Markt für Hochzinsanleihen im Vergleich zu Investment-Grade- und Staatsanleihen ein attraktives Ertrags- und Renditepotenzial, das muss aber mit angemessener Berücksichtigung der fundamentalen Kreditrisiken und makroökonomischer Risikopositionierung ausgeglichen werden. Festverzinsliche Anlageklassen mit längerer Laufzeit wie etwa Staatsanleihen und Investment-Grade-Unternehmensanleihen sind insgesamt zinssensitiver als Hochzinsanleihen, was bedeutet, dass sie in einem Umfeld steigender Zinsen wie 2022 unterdurchschnittlich abschneiden. Gleichzeitig können sie aber von einem Umfeld profitieren, in dem die Fed die Zinsen senkt und der High-Yield-Markt aufgrund eines weniger günstigen Umfelds für Risikoanlagen rückläufig ist.
Wie bewerten Sie denn das Risiko?
Stephenson: Insgesamt kann es hilfreich sein, das Risikospektrum bei festverzinslichen Anlagen zwischen Zinssätzen und Kreditspreads zu betrachten und nicht als "hohes" oder "niedriges" Risiko, das ausschließlich auf einer Bewertung der wahrgenommenen Kreditqualität basiert. Unser Hauptziel als Investor ist es, diese verschiedenen Risiken durch Diversifizierung und aktives Management auszubalancieren, um das Risiko-Ertrags-Verhältnis eines Portfolios zu optimieren.
Institutionelle Anleger wie Versicherungen scheinen einen größeren Appetit auf festverzinsliche Wertpapiere zu haben und sind nach Angaben von Goldman Sachs risikofreudiger. Welche Arten von festverzinslichen Wertpapieren könnten für diese Anleger geeignet sein?
Stephenson: Für institutionelle Anleger sind festverzinslichen Wertpapiere hochinteressant, da sie langfristigen Verbindlichkeiten mit Vermögenswerten mit festen Laufzeiten begegnen können. Das ermöglicht ihnen ein effizientes Management ihrer Bilanz und ihres künftigen Cashflows. Bestimmte institutionelle Anleger sind auch in der Lage, eine längerfristige Perspektive einzunehmen und über kurzfristige Marktvolatilitäten hinwegzusehen, was Hochzinsanleihen angesichts ihres hohen langfristigen Renditepotenzials zu einer attraktiven Option macht. Dies zeigt sich daran, dass Hochzinsanleihen in den letzten zehn Jahren einen wesentlich größeren Anteil an den Portfolios institutioneller Anleger eingenommen haben.
Welche Strategie würden Sie für solche Investoren empfehlen?
Stephenson: Bei bestimmten Pensionsfonds, für die das Verhältnis zwischen Cashflows und Verbindlichkeiten von größter Bedeutung ist, sind in den letzten Jahren Cashflow-getriebene Strategien mit Schwerpunkt auf qualitativ hochwertigen Krediten mit längerer Laufzeit beliebt geworden. Diese "Buy-and-Maintain"-Strategien umfassen sowohl aktive als auch passive Elemente, die den Umsatz und die Transaktionskosten minimieren sollen.
Gleichzeitig werden die Fundamentaldaten ständig überwacht, um eine potenzielle Verschlechterung der Kreditqualität abzufedern. Das Positive an festverzinslichen Wertpapieren ist, dass sie viele verschiedene Risiko-Rendite-Kombinationen bieten, die in maßgeschneiderten Portfolios auf die Bedürfnisse institutioneller Anleger zugeschnitten werden können.
Abgesehen von den USA: Welche anderen Regionen/Länder würden Sie als interessant erachten?
Stephenson: Trotz der jüngsten Zinssenkung seitens der EZB bieten die europäischen Unternehmensanleihemärkte im Vergleich zur jüngeren Vergangenheit immer noch attraktive Renditen. Allerdings haben die Zinssenkungen das Potenzial, die möglichen Gesamtrenditen zu erhöhen – insbesondere im hinteren Bereich der Kurve. Ein globaler Ansatz für Hochzinsanleihen erscheint daher attraktiv, wobei sich die US-amerikanischen und europäischen Hochzinsmärkte durch ein diversifiziertes Chancenangebot und eine globale Bewertungsperspektive gut ergänzen. In den Schwellenländern sind die Spreads relativ eng. Allerdings zeichnet sich bei einigen der wichtigsten Neuausrichtungen der vergangenen Jahre ein Aufwärtstrend ab, der in naher Zukunft attraktive Einstiegspunkte bieten könnte.
Über den Interviewten:
Jack Stephenson arbeitet seit acht Jahren bei Axa Investment Managers in London. Seit März 2023 ist er im Bereich US Fixed Income tätig. Davor war er im Bereich Fixed Income im globalen Bereich mit einem Fokus auf einem Total-Return-Ansatz tätig.