„Wenn man eine Kakerlake sieht, gibt es wahrscheinlich noch mehr.“ Mit diesem Bild brachte Jamie Dimon, CEO von JP Morgan, jüngst die Debatte über die Kreditqualität im globalen Private-Credit-Markt auf den Punkt. Der Markt ist in den vergangenen zehn Jahren von 46 Milliarden US-Dollar auf rund 1,8 Billionen US-Dollar gewachsen – und genau dieses Wachstum hat Fragen aufgeworfen: Sind die Standards für die Kreditvergabe angesichts des Kapitalüberangebots zu locker geworden? Sind Private-Debt-Fonds zu stark mit den traditionellen Bankenmärkten verflochten?
Für institutionelle Investoren, die in diesem Umfeld weiterhin aktiv an den Kreditmärkten bleiben wollen, stellt sich eine konkrete Allokationsfrage: Gibt es Segmente, die von diesen Marktdynamiken strukturell entkoppelt sind – und dabei das Risikoprofil bieten, das in volatilen Phasen gefordert ist?
Infrastructure Debt: Warum die Anlageklasse anders funktioniert
Infrastructure Debt erwies sich in vergangenen Stressphasen – Dotcom-Blase, globale Finanzkrise, Covid-Pandemie – als stabiler als Corporate Debt. Der Grund liegt in den strukturellen Eigenschaften der Anlageklasse: Sie finanziert in der Regel unverzichtbare Assets in den Bereichen Energie, Transport und Daten.
Infrastructure Debt ist heute ein Markt von rund 170 Milliarden US-Dollar. Investoren schätzen die geringe Korrelation mit anderen Anlageklassen, den Inflationsschutz und die Stabilität der Cashflows.
Projektfinanzierungen – die dominierende Struktur im Infrastructure-Debt-Segment – unterscheiden sich in mehreren wesentlichen Punkten von Unternehmenskrediten:
Transparenz: Individuelle Projekte werden im Voraus vollständig analysiert; alle Risiken einschließlich ESG-Risiken werden durch umfassende Due Diligence identifiziert und über Vertragsstrukturen auf die jeweiligen Gegenparteien verteilt.
Unverzichtbarkeit: Die finanzierten Assets gehören zu Sektoren mit klarem gesellschaftlichem Nutzen – Energie, erneuerbare Energien, digitale Infrastruktur.
Eigenkapitalunterstützung: Erhebliche Vorab-Eigenkapitalzusagen gewährleisten „Skin in the Game". Senior Debt genießt Vorrang in der Cashflow-Struktur; Eigenkapital trägt Verluste, bevor das Fremdkapital berührt wird.
Sicherheit: Durchsetzbare Sicherheiten über Aktien des Kreditnehmers, vorhandene Projektliquidität sowie Verträge und Forderungen bieten erhebliche Verhandlungsmacht in Workout- und Distressed-Szenarien.
Covenants: Die Kredithöhe wird auf einen vereinbarten Anteil des Netto-Cashflows festgelegt; die Deckungsquote wird regelmäßig überprüft. Eine Verletzung gewährt dem Kreditgeber Kündigungsrechte.
Die Folge: Infrastructure Debt weist deutlich niedrigere Ausfallraten als Corporate Debt auf. Die Rückzahlungsquoten sind mit durchschnittlich 76,9 Prozent aufgrund der Besicherung ebenfalls höher als bei unbesicherten Unternehmensfinanzierungen. Das kompensiert die zunächst niedrigeren Bruttorenditen und führt zu vergleichbaren Nettorenditen.
Für regulierte Investoren – insbesondere Versicherungen – kommt die Begünstigung qualifizierter Infrastrukturprojekte bei der regulatorischen Eigenkapitalunterlegung hinzu. Laut Preqin sind die verwalteten Vermögenswerte in der Anlageklasse in den letzten zehn Jahren um knapp 15 Prozent pro Jahr gewachsen.
Das Problem: In entwickelten Märkten sind die Bedingungen zu gut für Kreditnehmer
Eben dieser Kapitalzufluss hat auf den Infrastruktur-Kreditmärkten der Industrieländer zu ausgesprochen wettbewerbsintensiven Bedingungen geführt – zugunsten der Kreditnehmer. Kredite weisen niedrigere Preise und Tilgungen auf, was Refinanzierungsrisiken erhöht. Zunehmend werden nicht mehr Einzelprojekte, sondern Plattformen finanziert, die Assets aggregieren.
Das Infrastructure Journal formulierte es kürzlich direkt: „Wir erleben derzeit eine kontinuierliche Weiterentwicklung des Sektors in einem Umfeld, in dem die Kreditnehmer die Oberhand haben und diese auch konsequent ausnutzen." (IJGlobal, Oktober 2025). Viele Deals in OECD-Märkten sind strukturell zu aggressiv.
Asien: Anderer Marktzyklus, andere Dynamik
Auf dem asiatischen Markt für Infrastructure Debt dominieren nach wie vor Banken – institutionelle Anleger spielen bislang eine untergeordnete Rolle. Das bedeutet: Die Bedingungen sind noch nicht durch Kapitalüberangebot erodiert. Für Investoren, die in entwickelten Märkten Spreadkompression beobachten, ist das strukturell relevant.
Der häufig genannte Einwand gegen Asien-Allokationen ist das Länderrisiko. Dieser Einwand verdient eine differenzierte Betrachtung. Moody's stellt in seiner Analyse der Projektfinanzierungs-Ausfallraten im April 2023 fest: „Die Rechtsordnung hat keinen wesentlichen Einfluss ... Die Daten zeigen eine weitgehende Übereinstimmung der durchschnittlichen endgültigen Rückzahlungsquoten zwischen OECD- und Nicht-OECD-Ländern ... Dies deutet auf die Wirksamkeit der strukturellen Merkmale hin, die die Projektfinanzierung charakterisieren und Verluste bei Ausfall mindern, insbesondere bei Transaktionen in Schwellenländern."
Zusätzlich haben sich regulatorische und politische Risiken in den wichtigsten asiatischen Projektfinanzierungsmärkten über die vergangenen Jahre spürbar verbessert – getrieben durch die massive Infrastrukturnachfrage und die zunehmende Erkenntnis der Regierungen, dass der Privatsektor als Financier unentbehrlich ist. Viele der relevanten Märkte verfügen heute über Investment-Grade-Rating.
Warum sich der Marktzugang für institutionelle Anleger verändert
Lange Zeit war der Zugang zu asiatischen Projektfinanzierungen für institutionelle Anleger aus Europa strukturell erschwert: Finanzierungen erfolgten über Konsortien aus asiatischen und internationalen Banken, oft in lokalen Währungen, mit begrenzter Skalierbarkeit für externe Kapitalgeber. Vier Entwicklungen verändern das:
Mehr und kleinere Transaktionen: Solarprojekte und digitale Infrastruktur sind strukturell anders als die großen Kohle- oder Staudammprojekte vergangener Jahrzehnte. Kleinere, häufigere Transaktionen öffnen den Markt für mehr Kapitalgeber.
Verschiebung zu Corporate Offtakes: Zunehmend übernehmen große Technologieunternehmen – Amazon, Microsoft, Meta – Rechenzentren oder Energieanlagen direkt. Das verändert das Kreditprofil: Statt staatlicher Abnahmeverträge stehen bonitätsstarke Unternehmen als Gegenparteien. USD-Strukturierungen werden möglich.
Wachsendes Vertrauen privater Sponsoren: Internationale Investoren setzen signifikante Kapitalmengen ein. Google kündigte im Herbst 2025 eine Investition von 15 Milliarden US-Dollar in indische Rechenzentrumsinfrastruktur an. Internationale Banken bauen ihre Präsenz in der Region aus.
Plattformfinanzierungen mit regionaler Diversifikation: Zunehmend werden Plattformen finanziert, die Assets über mehrere asiatische Länder aggregieren und von zentralen Standorten wie Singapur aus strukturiert werden – was ein diversifiziertes Kreditprofil über mehrere Jurisdiktionen ermöglicht.
Worauf Investoren bei der Manager-Auswahl achten sollten
Für institutionelle Investoren, die eine Allokation in asiatisches Infrastructure Debt prüfen, sind folgende Kriterien bei der Managerselektion entscheidend:
Lokale Präsenz mit regionalem Netzwerk: Asien ist kein homogener Markt. Länder befinden sich in unterschiedlichen Entwicklungsstadien, unterliegen unterschiedlichen Regulierungsrahmen und erfordern unterschiedliche Dealzugänge. Ein Manager ohne eigene Teams vor Ort kann diese Heterogenität nicht adäquat abbilden.
Track Record in der Region: Asiatisches Infrastructure Debt erfordert Erfahrung mit lokalen Marktzyklen, regulatorischen Verschiebungen und Kreditnehmerstrukturen. Allgemeines Private-Debt-Know-how ist kein Substitut.
Fähigkeit zur eigenständigen Transaktionsstrukturierung: Manager, die Transaktionen selbst arrangieren können – statt nur in Syndizierungen zu partizipieren –, haben Zugang zu besseren Konditionen und können Origination Fees zugunsten der Investoren realisieren.
ESG-Integrationskompetenz: Der politische Impuls zur grünen Infrastruktur ist in Asien ein zentraler Nachfragetreiber. Für europäische Investoren, die unter SFDR-Anforderungen allokieren, ist die Fähigkeit des Managers, ESG-Risiken im asiatischen Kontext zu analysieren und zu integrieren, eine Grundvoraussetzung – nicht ein optionales Merkmal.
Fazit
Asiatisches Infrastructure Debt ist aus mehreren Blickwinkeln eine strukturell interessante Ergänzung zu bestehenden Infrastruktur-Allokationen: als geographische Diversifikation gegenüber zunehmend komprimierter OECD-Märkten, als defensivere Komponente innerhalb einer Private-Debt-Allokation, als Einstieg in asiatische Private Markets mit vergleichsweise kontrolliertem Risikoprofil – und als geopolitisches De-Risking gegenüber einem US-lastigen Portfolio, ohne zwingend den US-Dollar verlassen zu müssen.
Die entscheidende Voraussetzung ist die richtige Managerselektion: Die strukturellen Vorteile der Anlageklasse entfalten sich nur bei Managern, die den Markt tatsächlich kennen und Transaktionen eigenständig strukturieren können.
Interessenhinweis: Die Autoren sind bei AEW Capital Management beziehungsweise Natixis Investment Managers beschäftigt. Beide Häuser sind im Bereich Infrastructure Debt aktiv und verwalten entsprechende Anlagestrategien. Der Beitrag gibt ausschließlich die persönliche Einschätzung der Autoren wieder und stellt keine Anlageberatung dar.
Angus Davidson ist Head of Private Debt Real Assets APAC bei AEW, dem Real-Assets-Asset-Manager von Natixis Investment Managers. Vorherige leitende Karrierestatione war unter anderem die West LB.
Bernd Vogel ist Leiter des Vertriebs an Versicherungen in Zentral- und Osteuropa bei Natixis Investment Managers. Vorherige leitende Karrierestationen waren unter anderem bei Alliance Bernstein und Amundi Asset Management.