Ab dem 3. Januar 2018 sind die Regelungen der Mifid II und Mifir sowie der entsprechenden delegierten Rechtsakte und nationalen Umsetzung verpflichtend anzuwenden. Dies bringt umfassende Neuerungen, unter anderem im Anlegerschutz, mit sich. Wesentliche Änderungen betreffen dabei unter anderem das Research, das durch Dritte an Wertpapierfirmen zur Verfügung gestellt wird. Erklärtes Ziel ist, verdeckte Incentivierungen zu mindern und Interessenkonflikte im Lichte des Anlegerschutzes zu verringern.
Während der Research-Begriff weitgehend unverändert bleibt, ändern sich die Rahmenbedingungen für das Bereitstellen und Annehmen von Research erheblich. Wertpapierfirmen, die unabhängige Anlageberatung oder Portfolioverwaltung erbringen, dürfen künftig kein Research mehr entgegennehmen, ohne dafür zu bezahlen. Research gilt als Zuwendung und künftig ist diese verboten. Ausgenommen hiervon sind lediglich geringfügige nichtmonetäre Zuwendungen, beispielsweise „nicht wesentliches Material“ in Form kurzfristiger Marktkommentare zu jüngsten Wirtschaftsstatistiken, soweit dieses weder eine Begründung noch eine substanzielle Analyse enthält.
Research-Leistungen bekommen ein Preislabel
Die neuen regulatorischen Vorgaben bedeuten daher einen deutlichen Einschnitt für kostenfreies Research. Entsprechend sind Anbieter von kostenfreiem Research gezwungen, ihre Geschäftssteuerung durch die Einführung von Preismodellen für ihr Research-Angebot zu verändern. Hintergrund hierfür ist, dass für Research künftig bezahlt werden muss.
Die Bezahlung des Research kann dabei entweder durch eine direkte Zahlung der Wertpapierfirma aus eigenen Mitteln erfolgen oder über ein von dieser kontrolliertes, separates Analysekonto, ein sogenannter Research Payment Account (RPA). Da an die Führung eines solchen Analysekontos jedoch umfassende Folgepflichten anknüpfen, dürfte diese Lösung eine geringere Praxisrelevanz entwickeln. Hauptanwendungsfall in der Praxis dürfte daher die Bezahlung des Research aus eigenen Mitteln werden.
Im Folgenden werden verschiedene Preismodelle, die am Markt zu beobachten sind beziehungsweise derzeit entwickelt werden, diskutiert. Datengrundlage hierfür ist eine von KPMG durchgeführte Umfrage unter Research-Anbietern. Kern der Frage ist die Positionierung der Wertpapierfirmen in Bezug auf gewählte oder diskutierte Lösungsmodelle unter Berücksichtigung regulatorischer Vorgaben.
Exemplarisch hierfür ist der Prozess der Erstellung, Weitergabe und Verteilung an den Kunden als Wertschöpfungskette dargestellt. Diese lässt sich in vier Schritte unterteilen:
Zunächst wird wie im bisherigen Umfeld das Research erstellt (Schritt 1). Dann wird das Research zu einem durch den Anbieter festgelegten Preismodell angeboten (Schritt 2). Im Anschluss erfolgt die Abnahme durch den Erwerber, wobei hierfür aus regulatorischer Perspektive grundsätzlich zwei Wege zur Verfügung stehen (Schritt 3):
- Die direkte Zahlung der Wertpapierfirma aus deren eigenen Mitteln, oder
- die Zahlung von einem von der Wertpapierfirma kontrollierten Analysekonto.
Bei Erfüllung sämtlicher regulatorischer Anforderungen kann dann in Schritt 4 der dargestellten Wertschöpfungskette eine Kostenumlage an den Endkunden beziehungsweise Investor erfolgen.
Unsicherheit im Markt
Derzeit besteht aufseiten der Research-Anbieter viel Unsicherheit, welche Preismodelle in Zukunft auf Research anzuwenden sind. Bei rund 43 Prozent der befragten Marktteilnehmer besteht noch eine erhebliche Unsicherheit, wie zukünftige Preismodelle aussehen werden. Hiervon haben knapp 14 Prozent noch keine Präzisierung der geplanten Modelle vorgenommen, bei rund 29 Prozent gibt es noch keine Entscheidung hinsichtlich des geplanten Preismodells.
