Firstfive-Vorstand Jürgen Lampe Wie der Konkurrenzkampf im Private Banking tobt

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Parallel zu diesen Aktivitäten hat eine Kommission der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse und Assetmanagement (DVFA) Standards für den deutschen Kapitalmarkt erarbeitet. Die DVFA-PPS orientieren sich an internationalen Standards, formulieren jedoch bei einigen Punkten strengere Anforderungen. Andere Länder wie zum Beispiel die Schweiz (Swiss PPS) oder Großbritannien (UKIPS) haben in den Jahren 1996 beziehungsweise 2000 eigene Standards veröffentlicht. Auf Grund gesetzlicher Regelungen sind PPS für Kapitalanlagegesellschaften ein Selbstverständnis. In der diskretionären Vermögensverwaltung haben sich dagegen bisher nur sehr wenige Portfoliomanager den GIPS beziehungsweise DFVA-PPS verpflichtet und lassen sich dieses durch einen Wirtschaftsprüfer bestätigen.

Es ist anzunehmen, dass die Banken und Vermögensverwalter neben den Prüfungskosten den hohen administrativen Aufwand scheuen, dem kein messbarer Gegenwert gegenübersteht. Außerhalb der institutionellen Anleger sind die GIPS nur wenigen Kunden bekannt und können daher nur begrenzt in der Akquisition genutzt werden.

Berechnungsmethoden im Überblick

Es gibt die unterschiedlichsten Methoden zur Performancemessung. Grundsätzlich unterscheidet man zwischen der zeitgewichteten (Time-weighted Rate of Return) und der geldgewichteten Rendite (Money-weighted Rate of Return). Insbesondere bei exogenen Mittelbewegungen, d.h. Zu- oder Abflüssen von Anlagemitteln in der Regel durch den Vermögensinhaber in Form von Einlagen beziehungsweise Entnahmen von Geldmitteln oder von Ein- beziehungsweise Auslieferung von Wertpapieren, differieren die Ergebnisse in einem erheblichen Umfang, wie das nachstehende Beispiel (vgl. Fischer: Performanceanalyse in der Praxis, 2. Auflage, Beispiel 2.6. und 2.7) zeigt. Je nach Berechnungsmethode wird für dasselbe Depot eine Performance von minus 3,26 Prozent beziehungsweise plus 5,39 Prozent ausgewiesen. Zwei „richtige“ Ergebnisse mit einem Unterschied von 8,55 Prozent-Punkten!

Berechnungsbeispiel:

Angenommen ein Privatkunde beauftragt einen Vermögensverwalter mit dem Management eines Portfolios und überlässt diesem am 01.01.2011 eine Summe von 100.000 Euro. Die Wertentwicklung des ersten Jahres ist recht erfreulich. Der Kunde gibt also am 01.01.2012 weitere 100.000 Euro in die Verwaltung. Im zweiten Jahr agiert der Portfoliomanager aber unglücklich. Der Kunde ist verärgert und lässt sich am 01.01.2013 den Betrag von 50.000 Euro auszahlen. Am 31.12.2013 benötigt der Kunde aus privaten Gründen weitere 50.000 Euro. Er macht einen „Kassensturz“ gemäß nachstehender Kontostaffel:



Das Ergebnis ist mit minus 4.900 Euro enttäuschend. Im Gespräch mit einem Freund aus der Finanzbranche hinterfragt er die Richtigkeit seiner Betrachtungsweise. Dieser meint, dass er bei seiner Rechnung ein Durchschnittsvolumen von 150.000 Euro zu berücksichtigen hat. Unter Anwendung der geldgewichteten Berechnungsmethode ermittelt sein Freund als Finanzprofi einen (internen) Durchschnittszinssatz von minus 3,26 Prozent für die gesamte Periode vom 01.01.2011 bis zum 31.12.2013. Mit diesem Ergebnis konfrontiert, erklärt der Portfoliomanager, dass er auf die ursprüngliche Investition von 100.000 Euro ein positives Ergebnis von 5,39 Prozent erzielt habe und nicht für die „Eingriffe von außen“ (sprich Entnahmen) verantwortlich ist. Er begründet sein Ergebnis mit der zeitgewichteten Berechnungsmethode wie folgt:



Anstatt eine durchschnittliche Rendite für die Zahlungsströme zu berechnen, wird die Entwicklung einer Investition von 100 Euro, die zu Beginn des Betrachtungszeitraums (also am 01.01.2011) in das Portfolio eingebracht wurde und bis zum Ende (also bis zum 31.12.2013) im Portfolio verblieben ist, verfolgt. Das Zeitintervall wird entsprechend der Mittelbewegungen in drei Perioden aufgespalten (siehe vorstehende Tabelle). Im Zeitraum 01.01.2011 bis zum 31.12.2011 wuchsen die 100 Euro zu 110,50 Euro an. Die Wertveränderung betrug somit plus 10,50 Prozent. Im darauf folgenden Intervall (01.01.2012 bis 31.12.2012) wurden aus 210,50 Euro 180,30 Euro. Damit beträgt die Rendite für diesen Zeitraum minus 14,35 Prozent. Aus den 110,50 Euro wären also am Ende dieser Periode 94,64 Euro geworden. In der dritten Periode erhält man in analoger Weise eine ermittelte Rendite von 11,36 Prozent. Die 94,65 Euro hätten sich also zu 105,39 Euro verzinst. Über die gesamte Periode wuchsen die 100 Euro zu 105,39 Euro an. Die zeitgewichtete Rendite betrug somit 5,39 Prozent.

Die zeitgewichtete Methode ist die genaueste und eine von exogenen Zahlungsströmen abstrahierte Betrachtung, die grundsätzlich einer täglichen Bewertung bedarf. Dieses Erfordernis kann in der Praxis ein Problem darstellen, da nicht für alle Wertpapiere Tageskurse verfügbar sind. Daher wurden zur Approximation der zeitgewichteten Rendite Näherungs-Methoden entwickelt, wobei mit der Berechnung über den internen Zinssatz und der daran angelehnten modifizierten Dietz-Methode nur zwei genannt sind.

Auch eine identische Bewertungsmethode muss nicht zu einem gleichen Ergebnis führen. Nennenswerte Performancedifferenzen ergeben sich bereits daraus, ob sämtliche Kosten der Vermögensverwaltung (Managementfee, Depotgebühren, Transaktionskosten, Makler-gebühren, Spesen und sonstige Kosten) oder nur Teile davon in die Renditeberechnung einfließen. Bei den gezahlten Steuern (KEST, ZAST) stellt sich die Frage, ob unabhängig von der Erstattungsfähigkeit diese performancewirksam berücksichtigt werden.

Wertpapiere und Devisen werden im Verlauf eines Börsentags zu unterschiedlichen Kursen bewertet. Grundlage für die Vermögens¬aufstellungen und damit für Renditeberechnungen sind in der Regel der amtlich festgestellte Kassakurs oder der Schlusskurs eines Wertpapiers. Bereits diese beiden Kurse können im Einzelfall erheblich voneinander abweichen. Bei ausländischen Wertpapieren erhöht sich das Differenzpotential durch die Devisenumrechnungen sowie die Wahlmöglichkeit des Bewertungstages und des Börsenplatzes.

Die Intransparenz der Renditeermittlung ist extrem und wird noch dadurch untermauert, dass die Offenlegung der Art und Weise der Performanceberechnung häufig erst auf Nachfrage erfolgt.

Risikomaße in der Performanceberechnung

Die Qualität der Rendite kann erst dann beurteilt werden, wenn auch das eingegangene Risiko berücksichtigt wird. Per Gesetz wird vom Vermögensverwalter eine detaillierte Produkt- und Risikoaufklärung verlangt. Aus haftungsrechtlichen Gründen wird diese auch auf mehrseitigen Formularen und mit der Unterschrift des Kunden dokumentiert. Eine freiwillige Aufklärung des Vermögens- inhabers über die Höhe des im Zeitablauf tatsächlich eingegangenen Risikos erfolgt dagegen nur sehr selten.

Das Beispiel einer Griechischen Staatsanleihe, die wie eine Deutsche Bundesanleihe in die konservative Assetklasse Renten eingestuft wird, verdeutlicht mögliche Unterschiede in der Qualität und dem Risiko eines Portfolios. Langfristig sollte sich ein höheres Risiko in einer höheren Rendite niederschlagen. Dass dies nicht immer so ist, werden Aktionäre mit schmerzhaften Erfahrungen am Neuen Markt bestätigen können.

Ein hohes Risiko hat zur Folge, dass die Rendite des Gesamtdepots starken Schwankungen unterworfen ist. Insbesondere in Phasen negativer Börsenentwicklungen kann dieses zu erheblichen Verlusten führen. Beispielsweise lassen sich die Schwankungen der monatlichen Rendite um den Standard des Depots einfach feststellen und annualisieren. Damit erhält man für das Gesamtdepot eine vergleichbare Messgröße über das historische Risiko eines Portfolios.

Auch ohne aktives Management erhält man für eine „risikolose Anlage“, wie zum Beispiel Fest- und Termingelder, eine Verzinsung auch risikoloser Zins genannt. Dieser ist jedoch unbefriedigend und der Anleger ist bereit mit professioneller Hilfe die Renditenchancen durch Einsatz von Risiko zu erhöhen.