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Inflation und Zinsen Fed und Kapitalmärkte scheuen die Realität

Treffen von Fed-Chef Jerome Powell, US-Präsident Joe Biden und US-Finanzministerin Janet Yellen (v.l.) im Weißen Haus

Treffen von Fed-Chef Jerome Powell, US-Präsident Joe Biden und US-Finanzministerin Janet Yellen (v.l.) im Weißen Haus: Die Erwartung der Finanzmärkte, dass die Fed die Geldpolitik schnell wieder lockert, hänge mit kognitiver Dissonanz, unterstützt von einem erheblichen Maß an Wunschdenken zusammen, sagt Sonal Desai. Foto: Imago Images / ZUMA Wire

Sonal Desai, Franklin Templeton

Die US-Notenbank Fed und die Finanzmärkte erleben einen längst überfälligen Realitäts-Check bei Inflation und Zinssätzen. Die Märkte haben allerdings bislang kaum begonnen zu berücksichtigen, wie sehr sich die Welt verändert hat. Ich glaube, dass sie immer noch unter einem schweren Fall von kognitiver Dissonanz leiden. Die Inflation ist auf ein Niveau gestiegen, das es seit den berüchtigten 1970er-Jahren nicht mehr gegeben hat, und bleibt hartnäckig hoch. Die Fed hat mit der Straffung der Geldpolitik begonnen. Die Leitzinsen hat sie bereits angehoben, und sie wird ihre Bilanz verkürzen, nachdem sie ihre marktunterstützenden Wertpapierkäufe beendet hat.

Doch selbst nach den Anzeichen für einen Inflationsanstieg in den vergangenen Wochen gehen die meisten Anleger immer noch davon aus, dass die Zinssätze nicht sehr stark steigen und nicht sehr lange hoch bleiben werden. Meiner Meinung nach könnte dies ein großer Irrtum sein.

Kann die Fed auf die erwartete Abkühlung der Wirtschaft reagieren?

Die Märkte gehen davon aus, dass sich das US-Wirtschaftswachstum bis zum Jahr 2023 verlangsamen wird – und hier stimme ich zu. Die hohe Inflation hat die Kaufkraft belastet und wird den Konsum der privaten Haushalte beeinträchtigen, auch wenn das Realeinkommen immer noch über dem Niveau vor der Pandemie liegt. Unterbrechungen der Lieferketten behindern weiterhin die Produktion, und die Kombination aus einer etwas strafferen Geldpolitik und weniger großzügigen fiskalischen Anreizen wird die Wirtschaftsaktivität bremsen.

Die Finanzmärkte wurden darauf konditioniert zu glauben, dass die Fed auf diese Abkühlung so reagieren wird, wie sie es in der Zeit nach der Finanzkrise immer getan hat: mit einer schnellen und entschlossenen Lockerung der Geldpolitik. Ich erwarte, dass sich die Dinge anders entwickeln werden.

Wenn sich das Wachstum diesmal verlangsamt, wird die Inflation höchstwahrscheinlich immer noch zu hoch sein, als dass die Fed die Straffung aufgeben könnte. Die Verbraucherpreise sind gegenüber dem Vormonat seit Anfang vergangenen Jahres um durchschnittlich 0,6 Prozent gestiegen. Selbst wenn sich dieses monatliche Tempo halbiert, wird die Inflation 2022 im Jahresvergleich bei 6,0 Prozent liegen und im ersten Quartal 2023 durchschnittlich 4,5 Prozent betragen.

Ein Kunststück, dass der Fed noch nie gelungen ist

Wenn die Finanzmärkte dennoch erwarten, dass die Fed die Geldpolitik schnell wieder lockert, so liegt das zumindest teilweise daran, dass ihre kognitive Dissonanz durch ein erhebliches Maß an Wunschdenken unterstützt wird, das auch den Ausblick der Zentralbank zu bestimmen scheint. Die Fed scheint zu hoffen, dass die Inflation auf ihr Zielniveau von 2,0 Prozent zurückgeht, obwohl die Leitzinsen unter Berücksichtigung der Inflation negativ bleiben. Die Inflation unter solchen Umständen zu senken, ist ein Kunststück, das der Fed noch nie gelungen ist.

Wie wahrscheinlich ist es, dass die Fed dies jetzt ohne eine entschiedenere geldpolitische Straffung schafft? Die Fed scheint darauf zu setzen, dass die Inflationserwartungen verankert bleiben, bis alle exogenen Schocks aus dem System herausgearbeitet sind. Die langfristigen Inflationserwartungen der Verbraucher liegen jedoch bereits bei etwa 4,0 Prozent, und die Löhne steigen mit einem Tempo von 5,5 Prozent (auf der Grundlage der durchschnittlichen Stundenlöhne aller Beschäftigten).

Monat für Monat verfestigen sich die Inflationserwartungen auf einem höheren Niveau, da Arbeitnehmer, Verbraucher und Unternehmen lernen, den anhaltenden Anstieg ihrer Kostenbasis zu antizipieren und ihm zuvorzukommen. Wenn sich die Wirtschaftsaktivität verlangsamt, könnte dies den Druck auf den sehr angespannten Arbeitsmarkt etwas mindern. Da die Erwerbsbeteiligung jedoch weiterhin unter dem Vor-Pandemie-Niveau liegt, könnte sich die Abkühlung nur begrenzt auf das Lohnwachstum auswirken. Wir haben es mit einer Lohn-Preis-Spirale zu tun, die die Inflation wahrscheinlich selbsttragender macht, als die Fed annimmt.

Langfristige Anleiherenditen dürften weiter steigen

Wir befinden uns in einem ganz anderen Umfeld als noch vor einem Jahrzehnt. Die Inflation hat sich zum ersten Mal seit mehr als 40 Jahren als wichtiges soziales und politisches Thema durchgesetzt. Die Teuerung gegenüber dem Vorjahresmonat könnte in den kommenden Monaten zurückgehen, da sie an der höheren Basis der Inflation im Jahr 2021 gemessen wird. Der Effekt wird jedoch nur langsam eintreten, und wir werden immer nur einen Angebotsschock von einem erneuten Inflationsanstieg entfernt sein. In den vergangenen zwölf Jahren konnte es sich die Fed immer leisten, der Stützung des Wirtschaftswachstums und der Vermögenspreise Vorrang einzuräumen, weil die Inflation in seliger Ruhe verharrte. Dies ist nun nicht mehr der Fall.

Ich gehe daher davon aus, dass die Fed, selbst wenn sich das Wachstum verlangsamt, die Zinsen auch in der ersten Hälfte des nächsten Jahres weiter anheben wird, um die Inflation wieder unter Kontrolle zu bringen. Und sobald die Märkte erkennen, dass die Fed es sich nicht leisten kann, den Kurs zu ändern, werden auch die langfristigen Anleiherenditen weiter steigen.

Wir müssen erst noch in vollem Umfang anerkennen, dass die Inflation selbsttragend geworden ist, und dass es schwieriger und schmerzhafter sein wird, sie wieder unter Kontrolle zu bringen, als es die Zentralbank hofft und die Finanzmärkte einpreisen. Dieses Mal wird der Straffungszyklus der Fed länger dauern, und die Leitzinsen und Anleiherenditen werden höher ausfallen müssen, als die Märkte derzeit erwarten. Das entsprechende Risiko für die Preise der Vermögenswerte und das Wirtschaftswachstum ist größer, als viele zugeben wollen.

Wichtige rechtliche Hinweise:

Dies ist eine Marketingmitteilung. Bitte lesen Sie den Verkaufsprospekt und das KIID, bevor Sie eine endgültige Anlageentscheidung treffen. Alle Investitionen sind mit Risiken verbunden, einschließlich des möglichen Verlusts des Kapitals.

Bitte beachten Sie, dass es sich bei diesem Dokument um allgemeine Werbeinformationen handelt und nicht um eine vollständige Darstellung oder Finanzanalyse eines bestimmten Marktes, einer bestimmten Branche, eines bestimmten Wertpapiers oder eines oder mehrerer aufgelisteter Investmentfonds. Franklin Templeton veröffentlicht nur produktbezogene Informationen und gibt keine Anlageempfehlungen.