162-mal Schwellenländer
Um diese Fragen zu beantworten, analysieren wir die Datenbank von Evestment. Der Datenanbieter für institutionelle Vermögensverwalter deckt mehr als 27.000 institutionelle Strategien in über 700 Anlage-Universen ab.
Wir filtern dabei auf mehreren Ebenen: Damit stellen wir sicher, dass wir nur Strategien auswerten, die in Large- und Mid-Cap-Aktien aus den Schwellenländern investieren. Dazu schließen wir beispielsweise Mischfonds oder Strategien aus, die nur in einzelne Länder investieren. Der Startzeitpunkt der Analyse ist April 2011, auch fünf Robeco-Strategien sind Teil der Analyse. Insgesamt werten wir 162 Strategien aus, von denen 123 einen fundamentalen und 39 einen quantitativen Ansatz haben. Die Verteilung der durchschnittlichen Renditen von sowohl quantitativen als auch fundamentalen Strategien zeigt, dass beide Gruppen mit einer durchschnittlichen Überperformance von rund 2 Prozent pro Jahr den Markt erfolgreich übertreffen können.
Ein genauerer Blick zeigt jedoch auch Unterschiede zwischen den beiden Anlagestilen. So gehen fundamentale Manager typischerweise höhere aktive Risiken (Tracking Error) ein. Das führt zu relativ höheren Information Ratios für quantitative Strategien. Zur Erinnerung: Die Information Ratio gibt an, ob ein Fonds eine höhere oder niedrigere Rendite als der Vergleichsindex erzielen konnte, indem er von dessen Portfoliozusammensetzung abwich. Aber: Höhere Tracking Errors sind meist eine Voraussetzung für eine hohe Überrendite.
Interessanterweise leiten sich die hohen Tracking Errors der leistungsstärksten Strategien oft von einer unterdurchschnittlichen absoluten Volatilität ab. Das zeigt: Low-Risk-Strategien können in Schwellenländern wirken.
Da Schwellenländer-Aktien erhöhte Investitionsrisiken mit sich bringen können, untersuchen wir auch absolute und relative Drawdowns. Auffällig ist, dass der Großteil der quantitativen Strategien kleinere absolute Drawdowns als der MSCI Emerging Markets Index oder fundamentale Strategien verzeichnet, wobei dabei insbesondere Low-Risk-Strategien hervorstechen.
Betrachtet man die relativen Drawdowns, schneiden quantitative Strategien im Allgemeinen erneut besser ab. Allerdings mit einem wichtigen Unterschied: Betrachtet man alle Strategien, so zeigen die Low-Risk-Strategien die höchsten relativen Drawdowns.
Das ist jedoch kein Fehler, sondern ein Wesensmerkmal von Low-Risk-Strategien: Sie schützen zwar in Bärenmärkten, neigen aber dazu, in Bullenmärkten zurückzubleiben. Daraus entstehen die beobachtbaren relativen Drawdown-Muster.
Kombi reduziert Risiken
Es zeigt sich: Die vier Stilfaktoren „Size“, „Value“, „Quality“ und „Momentum“ treiben die quantitativen Stragien. Dagegen weisen fundamentale Strategien oftmals ein negatives Value Exposure auf, was eher einem Growth-Anlagestil entspricht. Diese Unterschiede können Portfoliomanager strategisch nutzen, um die Portfoliodiversifikation zu verbessern – indem sie quantitative und fundamentale Stile kombinieren.
Tatsächlich ist die durchschnittliche Outperformance-Korrelation von Strategien innerhalb der Gruppe fundamentaler Strategien mit 0,21 oder quantitativer Strategien mit 0,28 deutlich höher als die durchschnittliche Korrelation zwischen fundamentalen und quantitativen Strategien mit 0,06. Eine so niedrige Korrelation legt nahe, dass Portfoliomanager mit einer Kombination von fundamentalen und quantitativen Strategien auch eine stabilere Überrendite erwirtschaften können. Das reduziert das aktive Risiko.
Die Wertentwicklung aller möglichen 50:50-Kombinationen aus fundamentalen und quantitativen Strategien lässt sich mit den rein fundamentalen und rein quantitativen Strategien vergleichen. Bei kombinierten Portfolios steigt die Information Ratio auf ein Niveau, das rund 25 Prozent höher ist als die durchschnittliche Information Ratio der beiden Untergruppen. Der Tracking Error sinkt und auch die relativen Drawdowns, wenn Portfoliomanager die simulierten Mischportfolios aus fundamentalen und quantitativen Strategien bauen.
Klar wird also: Sowohl fundamentale als auch quantitative Strategien können in Schwellenländern Alpha erzielen. Im Durchschnitt ähneln sich die Renditen der beiden Anlagestile, sie unterscheiden sich in puncto Risiko: Quantitative Fonds haben ein geringeres aktives Risiko. Weil beide Anlagestile so komplementär sind, können Portfoliomanager sie für eine höhere Information Ratio und ein ausgewogenes Risikoprofil kombinieren. Allerdings nicht willkürlich – sondern mit Maß: Die Kombination sollte ein gegebenes Anlageziel erfüllen. Zum Beispiel könnten Investoren vorgeben, dass ein Portfolio den MSCI Emerging Markets Index in klar definierten Risikogrenzen übertreffen soll.
Dabei ergibt es Sinn, fundamentale und quantitative Strategien mit einem ähnlichen Tracking Error, aber unterschiedlichen Faktor-Exposures zu kombinieren. Alternativ können Portfoliomanager eine Low-Risk-Strategie zu einer fundamentalen Strategie hinzufügen, die überdurchschnittlich risikoreich ist. Das rundet das Risikoprofil des Gesamtportfolios ab. Die wichtigste Erkenntnis der Studie ist aber: Quantitative und fundamentale Strategien sind komplementär. Und das ist ein Vorteil für Schwellenländer-Anlagen.
Über die Autoren:
Harald Lohre ist Executive Director für Quant-Aktien-Research bei Robeco. Der promovierte Finanzwissenschaftler kam von Invesco Quantitative Strategies, wo er die Position Direktor für Research bekleidete und zudem Mitglied des globalen Management-Teams war. Zuvor arbeitete er unter anderem für Deka Investment und Union Investment.
Matthias Hanauer ist Direktor für Quant-Aktien-Research bei Robeco. Er arbeitet seit 2014 bei dem niederländischen Asset Manager und studierte zuvor empirische Finanzwissenschaft an der Technischen Universität München.
Vera Roersma ist Quant-Aktien-Forscherin bei Robeco. Sie arbeitet seit 2022 bei Robeco und studierte unter anderem Computerwissenschaften sowie Ökonometrie und Management-Wissenschaften in Delft und Rotterdam.