Sinkende Hurdle Rate
In der Vergangenheit nahmen die Fondsmanager von den Portfoliounternehmen noch zusätzliche Transaktions-, Portfoliomanagement- oder sonstige Beratungsgebühren ein. Diese rechnen die meisten aber mittlerweile teilweise bis vollständig auf die Verwaltungsgebühr an oder schreiben sie dem Fonds gut, das sogenannte Partial or Full Fee Offset. Außerdem ermöglichen mittlerweile viele Fondsmanager ihren größten Investoren, sich an den Portfoliounternehmen über ein Co-Investment zu beteiligen – ganz ohne Managementgebühr. Am Kapitaleinsatz gemessen sinkt damit die bezahlte Durchschnittsgebühr.
Neben der Managementgebühr gibt es in der Gebührenstruktur noch das Carried Interest. Diese Vergütung ist eine rein erfolgsabhängige Gewinnbeteiligung und sollte aus Sicht eines Investors immer der wichtigste Bestandteil der Gesamtvergütung eines Private-Equity-Managers sein. Die Carry-Vergütung fällt erst dann an, wenn der Fondsmanager die Portfoliounternehmen mit Gewinn verkauft hat. Die Gewinnaufteilung erfolgt in der Regel in einem 80-20-Verhältnis zugunsten der Investoren.
Eine Auszahlung des Carried Interests erfolgt aber erst, wenn die Investoren ihr eingesetztes Kapital plus eine Mindestverzinsung zurückerhalten haben. Diese sogenannte Hurdle Rate betrug in der Vergangenheit 8 Prozent pro Jahr, ist aber in den letzten Jahren aufgrund des weltweit gefallenen Zinsniveaus auf 7 oder sogar 6 Prozent gesunken.
Anleger müssen darauf achten, dass das Carried Interest über die gesamte Fondslaufzeit berechnet wird. Insbesondere in den USA und bei Venture Capital möchten Fondsmanager eine Carry-Ausschüttung nach jeder einzelnen gewinnbringenden Veräußerung eines Portfoliounternehmens erhalten, die sogenannte Deal by Deal Carry. Ist eine nächste Veräußerung aber verlustbringend, werden die bereits geleisteten Auszahlungen an die Fondsmanager nicht rückwirkend gemindert.
Dies ist bei einer gesamten Fondsbetrachtung, der Whole Fund Carry anders: Wurde dann den Managern zu viel ausgezahlt, haben diese eine Rückzahlungspflicht. Mit diesem Clawback-Mechanismus fahren Investoren besser. Einige erfolgreiche Fondsmanager verlangen sogar stufenweise je nach Zielerreichung bis zu 30 Prozent Carry oder bieten Mischsysteme an, bei denen Investoren weniger Managementgebühr zahlen können, im Ausgleich dafür aber eine höhere Carry-Vergütung gewähren. Solche Angebote sind kritisch zu betrachten.
Dachfonds sowie Sekundärfonds, die sich an Fonds über eine Erstplatzierung oder den Ankauf auf dem Sekundärmarkt beteiligen, verlangen von Bestandsanlegern auch neben der Managementgebühr des Fonds ein zusätzliches Carry. Bei Dachfonds sind das in der Regel 5 Prozent, bei Sekundärfonds meist 12,5 Prozent.
All dies schmälert natürlich die Nettorenditen des Anlegers. Es sei denn, dass diese Extrakosten von einer geschickten Fondsselektion seitens der Dachfondsmanager beziehungsweise günstigen Käufen durch Discount auf den Nettoinventarwert eines Private-Equity-Zielfonds bei Sekundärtransaktionen überkompensiert werden.
Über den Autor:
Philippe Roesch ist Geschäftsführer von RIAM Alternative Investments, einer unabhängigen Beratungsboutique für Private-Equity-Investments. Zuvor war er Geschäftsführer und Leiter Private Equity Europe bei Auda, einer Tochter der Harald Quandt Holding.