private banking magazin: Lassen Sie uns doch kurz an die Super-Return anknüpfen. Das ist ja eine Riesen-Veranstaltung, die Anfang Juni in Berlin stattfand. Alles dreht sich um Private Markets. Was nimmt man denn da mit?
Andreas Mittler: Wir haben drei Tage lang, Montag bis Mittwoch, Kundengespräche geführt. Organisatorisch gab es einen Tag mehr zum Thema Private Credit. Das liegt wahrscheinlich daran, dass nicht mehr so viele Private-Equity-Häuser präsent waren, weil das Geschäft ja ein bisschen schleppender läuft als in der Vergangenheit. Deshalb ist auch die Nachfrage nach Private Credit immer höher geworden.
Aus den Gesprächen hatten wir diesmal sehr viele Kunden aus dem Segment Family Offices – aus Deutschland und Europa. Diese beschäftigen sich mehr und mehr mit dem Thema Private Credit, schauen aber eher die höher rentierlichen Strategien an. Das sind aus unserer Brille Special Situations und Distressed Credit oder auch sehr spezialisierte Strategien wie CLO Equity. Das sind alle so in der Range von 15 bis 20 Prozent IRR – vergleichbar mit den Erträgen aus dem Private Equity, mit dem Unterschied, dass ich höhere Ausschüttungen habe.
Worauf führen Sie diese gestiegene Nachfrage zurück - auf das etwas trocken gelegte Biotop im Private Equity Bereich oder ein grundsätzliches Interesse an Alternatives, die ein rentierliches Plus bringen?
Mittler: Ich glaube, es sind zwei Sachen. Viele Investoren haben bereits viel Exposure in Private Equity aufgebaut und nun ist es an der Zeit, das Private Markets Portfolio ein bisschen weiter zu diversifizieren. Wenn man schaut, wohin diversifiziert man dann, dann ist natürlich der Bereich Private Credit interessant der Basiszins ist gestiegen und die Spreads sind nicht so weit zusammengelaufen wie in den liquiden Märkten. Ich kann hier je nach Risiko eine Rendite zwischen 9 und 20 Prozent generieren. Damit ist Private Credit wieder auf der Landkarte. Gleichzeitig ist das höhere Zinsniveau eine Bürde für Private Equity die negativ auf erwartete Erträge und Rückflüsse wirkt.
Der Vorteil von Private Credit ist: Ich habe ein Zinsprodukt, einen Kreditvertrag, in dem vereinbart ist, wie viele Zinsen ich dafür bekomme, und diese Zinsen sind ausschüttbar. Im Augenblick gibt es weniger Transaktionen im Private Equity, bekommen die Investoren aus dem Private Equity Portfolio keine Rückflüsse mehr. Viele, gerade im Family-Office-Bereich, brauchen aber ihre regelmäßigen Einkünfte. Das bietet Private Credit perfekt.
Was waren denn die Fragen, die von Family Offices an Sie und die Portfolio-Manager herangetragen wurden?
Mittler: Die Family Officer sind sehr gut informiert. Es sind sehr institutionelle Gespräche. Die gleichen Fragen im Hinblick auf den Track Record, das Team und die Personen, die diese Strategien managen, die Strukturierung des Investment-Vehikels. Da ist man schon tief eingestiegen.
Wir sind auch sehr aktiv im Wealth-Management-Bereich. Der Trend ist dort ganz klar, dass man den Schritt geht, mehr in Private Markets zu investieren. Die Frage ist: Wie implementiere ich das? Das Thema Eltif 2.0 und liquide Lösungen ist da wichtig. Wir haben seit einem halben Jahr sehr, sehr viele Termine mit den großen und mittelgroßen Wealth Managern in Deutschland geführt, die alle perspektivisch planen, Private Credit mit aufzunehmen. Die Abfolge ist meistens: erstmal Private Equity, weil der Privatkundenberater das wohl am besten kennt. Oft kommt danach Infrastructure Equity, und dann schaut man sich Private Credit an.
Es gibt im Private Equity-Bereich eine unglaubliche Spreizung bei den Erträgen der unterschiedlichen Manager. Gibt es so eine Dispersion im Private Credit auch?
Mittler: Man kann schon sehen, dass die Returns unterschiedlich sind. Das Geschäftsmodell ist aber ein ganz anderes. Die Erträge sind im Private Equity deswegen so unterschiedlich, weil es darauf ankommt: Wann kaufe ich ein Unternehmen? Welche Firmen kann ich überhaupt kaufen? In welchem Reifegrad? Die großen Häuser haben sicherlich einen besseren Zugang zu attraktiven Transaktionen. Wie viel Sektor-Expertise und Manpower habe ich, um mit diesen Unternehmen einen Mehrwert zu generieren? Und wie gut bin ich dann im Exit?
Im Augenblick ist diese letzte Frage die entscheidende: Finde ich einen Käufer und habe ich das Unternehmen zu so einer Bewertung geführt, dass ich meine IRR-Ziele gegenüber dem Investor erzielen kann? Da kämpfen viele wirklich gegen die Zeit, dennje länger ich brauche, um ein Unternehmen aus dem Portfolio zu verkaufen, desto geringer wird der IRR.
Ein entscheidender Faktor: Die Private-Equity-Deals sind meist sehr hoch gehebelt. Wir hatten einen starken Zinsanstieg, das heißt dieser Leverage ist sehr teuer geworden. Viele Unternehmen sind gehemmt im Wachstum, weil die Zinslast gestiegen ist. Das führt dazu, dass man auf der Stelle tritt. Für die Private-Credit-Investoren ist das natürlich positiv, da sie als Kreditgeber, höhere Kupons vereinnahmen können.
Sie helfen Private Equity über eine gewisse Durststrecke hinweg?
Mittler: Richtig. Die Verzahnung zwischen Private Credit und Private Equity ist sehr, sehr eng. Gerade im sogenannten Sponsored-Bereich, in dem wir uns hauptsächlich bewegen,
Im Zusammenhang mit Private Equity bedeutet „Sponsored Deals“, dass ein Private-Equity-Fonds eine Mehrheitsbeteiligung an einem Unternehmen erwirbt (Buyout) oder eine bestehende Beteiligung an einen anderen Finanzinvestor verkauft.
Die großen Private-Equity-Unternehmen gehen entweder in den Syndicated-Loans-Markt oder zu einem Direct-Lending-Unternehmen vor allem für den Kredit, der benötigt wird, um das Leverage für eine Buyout-Transaktion zu bekommen. Invesco ist einer der größten Finanzierer von Private Equity Häusern für solche Transaktionen, weil wir seit über 30 Jahren im Syndicated Loan Markt ein sehr aktiver Player sind – heute unter den Top 3. Da kommt unsere gesamte Private Credit-Expertise her. Dann hat sich dieser Markt weiterentwickelt, die Banken haben sich zurückgezogen und so entstand der Direct Lending Markt.
Sie haben vor gut einem Jahr gesagt, Sie würden mitunter bis zu 50 Prozent einer ausgewogenen Allokation in den Private Markets investieren. Sehen Sie in den vergangenen zwölf Monaten eine Bewegung, die darauf schließen lässt?
Mittler: Das ist schon deutlich zu erkennen. Bei den klassischen institutionellen Kunden ist Real Estate als illiquide Asset-Klasse ohnehin seit langer Zeit gesetzt, dann Private Equity. Private Credit war ursprünglich hauptsächlich getrieben durch die Niedrigzinsphase, weil man die Zielrenditen in den liquiden Märkten nicht mehr erreichen konnte.
Man hat gesehen, dass es gut funktioniert – Ausfälle waren gering, es stabilisiert das Portfolio, weil ich keine großen NAV-Schwankungen habe. Sehr gut geeignet für ein institutionelles Portfolio. Nach dem Zinsanstieg waren die Investoren, die nach Quoten investieren, plötzlich überallokiert. Obwohl der Markt nach wie vor attraktiv war, konnte man nicht mehr viel machen. Die Liquidität, die für Neuinvestitionen in diese Produkte zur Verfügung steht, ist geringer als vor 5 Jahren, weil wir schon sehr weit sind in der Allokation. Dazu kommt, dass es jetzt wieder in den liquiden Märkten auch auskömmliche Erträge gibt.
Blackrock-Boss Larry Fink stellt die klassischen 60-40-Allokationen in Frage. Er plädiert für 50-30-20. Aktien, Renten und 20 Prozent Private Markets. Gehen Sie mit?
Mittler: Auf jeden Fall. Da, wo wir keine Regulierungsquoten haben oder Investoren nicht eingeschränkt sind – bei Family Offices, bei Privatinvestoren – werden die Quoten definitiv ausgebaut. Früher im Private Banking hatte man geschlossene Fonds zur Verfügung, da musste man sich durch viel Papier arbeiten, das haben nur die größten Privatvermögen gemacht. Mit der Einführung von Eltif 2.0 ändert sich das grundlegend und wir werden sehen, dass im privaten Portfolio die Anzahl an Private Markets Investments deutlich steigen wird.
Sie tun sich noch schwer mit einem Eltif 2.0?
Mittler: Wir waren nicht die Ersten, weil wir erstmal verstehen wollten, wie das Vehikel eingesetzt wird und wo es für uns wirklich Sinn ergibt. Die Eltif-2.0-Struktur wird hauptsächlich da gebraucht, wo man ein Private-Markets-Produkt in ein Gesamtportfolio integrieren möchte, das auf ähnliche Weise wie die liquiden Produkte abgewickelt werden muss – mit einer ISIN und einem NAV, den man im Portfolio sieht.
