Die Antwort auf die Frage nach dem größten Markt für Hypothekenpfandbriefe weltweit lautet: Dänemark. Dahinter folgen, weit abgeschlagen, Spanien, Schweden und schließlich Deutschland. Dort sinkt das Volumen der hypothekengedeckten Papiere stetig. Noch 2003 waren es über 256 Milliarden Euro, bis Ende 2015 ist es auf knapp 198 Milliarden Euro gesunken. Ganz anders das Bild in Dänemark: Nach Angaben des European Covered Bond Council (ECBC) waren Ende 2015 auf dänische Kronen laufende Papiere im Volumen von umgerechnet 377 Milliarden Euro im Umlauf, Tendenz steigend. Ein hohes Maß an Sicherheit gepaart mit einer Rendite von bislang noch 2 bis 2,5 Prozent für 30 Jahre laufende Hypothekenbonds machen die Papiere für institutionelle Investoren interessant. So sind beispielweise viele große Unternehmen in dänischen Hypothekenpfandbriefen investiert. Sie nutzen die Papiere als Liquiditätsreserve für den Fall von Finanzmarktkrisen. Aber auch im Portfolio privater Anleger können sie eine wichtige Rolle spielen.
Die Beliebtheit dieser Papiere kommt nicht von ungefähr. Das kleine Land mit seinen nicht einmal sechs Millionen Einwohnern hat bei den Hypothekenpfandbriefen einen Standard etabliert, der insbesondere mit Blick auf die Sicherheit für Investoren weltweit einmalig ist. Seit über 200 Jahren ist jede Emission bedient und getilgt worden, bislang hat es keinen einzigen Ausfall gegeben. Darin liegt für Deutschland eine gewisse Ironie, denn damals, im Jahr 1795, als Dänemarks Hauptstadt Kopenhagen nach einem großen Feuer wiederaufgebaut werden musste, übernahm man die Idee des Pfandbriefs, wie er noch heute in Dänemark funktioniert, aus Hamburg.
Kern dieses Systems ist das sogenannte Ausgleichsprinzip („Balance Principle“). Nach diesem Prinzip dürfen an Bauherren und Immobilienkäufer vergebene Hypothekenkredite am Pfandbriefmarkt nur mit exakt derselben Laufzeit, exakt demselben Zins und exakt denselben Zahlungsterminen refinanziert werden. Die Hypothekenbanken haben keinerlei Zinsänderungsrisiko und können sich allein auf das Kreditrisiko konzentrieren.
Der Ertrag der Mortgage Institute beziehungsweise Hypothekenbanken kommt nicht aus der Zinsdifferenz, sondern aus Gebühren, die Kreditnehmer neben dem Zins zahlen. Der Zins selbst ist zwischen den Instituten und Kunden nicht verhandelbar, er entspricht immer dem aktuellen Marktzins. Es kommt selbstverständlich vor, dass einzelne Kreditnehmer zahlungsunfähig werden. Für diese Fälle müssen die Hypothekenbanken Rücklagen bilden.
Weitere Regeln sorgen für zusätzliche Sicherheit im System. So dürfen Hypothekenbanken kein Einlagengeschäft betreiben, die Kreditnehmer müssen mindestens 20 Prozent Eigenkapital mitbringen und sie haben jederzeit das Recht, ihren Kredit, sprich den Hypothekenpfandbrief, zum Marktpreis zurückzukaufen. Im Jahr 2009, dem Höhepunkt der internationalen Finanzkrise, haben rund 115.000 Kreditnehmer von dieser Möglichkeit Gebrauch gemacht und damit geholfen, den Markt liquide zu halten.
Selbst in diesen Zeiten größter Marktunruhen war es den dänischen Hypothekenbanken jederzeit möglich, Hypothekenbonds am Markt zu platzieren. Ein Maß für das Vertrauen der Investoren in Anleihen sind die sogenannten Asset Swap Spreads. Sie geben Auskunft über das isolierte Kreditrisiko einer Anleiheemission – je höher der Wert, desto höher wird das Ausfallrisiko eingeschätzt. Selbst auf dem Höhepunkt der Europäischen Staatsschuldenkrise bewegten sich diese Risikoaufschläge nahe der Nulllinie, während sie in anderen Ländern bis zu 500 Basispunkte und mehr betrugen (100 Basispunkte entsprechen einem Prozentpunkt). In Krisenzeiten, so zeigt sich, nutzen Investoren den dänischen Pfandbriefmarkt als sicheren Hafen. Ratinginstitute wie Standard & Poor‘s bewerten die Kreditwürdigkeit dänischer Hypothekenbanken entsprechend gut ein. Das Anlage-Universum besteht durchweg aus AAA-Ratings.
Der Handel mit dänischen Hypothekenpfandbriefen ist jedoch nicht ganz einfach. Es handelt sich hier um einen Markt, der im Wesentlichen über den Telefonhandel und in Chatrooms abgewickelt wird. Es sind stets nur begrenzt Emissionen verfügbar, und man bekommt nicht immer exakt das, was man eigentlich haben will. Man muss immer präsent und selbst Teil des Marktes sein, sonst kommt man nicht zum Zuge.
Unserem Team des Danish Mortgage Bond Funds (ISIN LU0080347536) ist das Management in den vergangenen Jahren gut gelungen: Zwischen Oktober 2011 und Oktober 2016 erzielten es eine jährliche Rendite von durchschnittlich 2,84 Prozent – eingerechnet einen Ausreißer von -1,4 Prozent im Jahr 2015, als die starke Aufwertung des Schweizer Franken die Steuerung des Risikos vor hohe Anforderungen stellte. Im laufenden Jahr sieht es wieder deutlich besser aus, mit 4,3 Prozent Ertrag von Januar bis Ende Oktober.