Wer hätte das gedacht? Trotz des ausgesprochen schlechten Sentiments zum Jahresende 2018 und der beiden deutlich positiven ersten Monate des Jahres konnte die Erholung auch im März, zumindest bis zur Monatsmitte, fortgesetzt werden.
Der breite europäische Markt weist damit seit Jahresanfang ein Plus von rund 13 Prozent auf, wenngleich einzelne Sektoren eine recht deutliche Streuung um diesen Wert herum zeigten. So legte der Einzelhandel gar um knapp 19 Prozent zu, gefolgt von Grundstoffen und Bau mit je rund 17 Prozent. Andererseits schafften es Telekomwerte (+4 Prozent) nur auf den letzten Platz der Rangliste der 19 Sektoren im europäischen Index. Mit diesen insgesamt recht erfreulichen Performance-Werten stellt sich nun die Frage, ob die Entwicklung am Markt als eine bloße Reaktion auf die kräftigen Vorjahresverluste einzustufen ist oder womöglich das Ende des letztjährigen Bärenmarktes markiert. An der ökonomischen Front sehen wir weiterhin anhaltende Anzeichen einer konjunkturellen Beruhigung. Es gibt für uns zwar auch jetzt keine Veranlassung „Rezession ante portas“ zu rufen. Doch die um sich greifenden Zurücknahmen der Konjunkturerwartungen sind nicht zu leugnen.
Vorerst nur temporärer Dynamikverlust der Konjunktur
Offensichtlich führen die schon seit etwas längerer Zeit zur Schwäche neigenden Frühindikatoren nun auch bei den bisherigen Optimisten dazu, kraft faktischer Indikation durch effektive Konjunkturzahlen die Position des uneingeschränkten Konjunkturbullen zu räumen. Ist dies eine Katastrophe? Wohl kaum! Jedenfalls nicht, wenn es sich hier tatsächlich nur um einen temporären Dynamikverlust handelt – wonach es auch unseres Erachtens immer noch aussieht. Allerdings genügen diese fundamentalen Effekte, um die Stimmung insgesamt auf tieferem Niveau zu halten als noch vor zwölf oder 24 Monaten, mit der Folge entsprechender Zurückhaltung der Investoren bei Engagements in Risiko-Assets. Gerade die Kursgewinne seit Jahresstart 2019 haben in Ermangelung entsprechender Ausweitung der Gewinnschätzungen nicht dazu geführt, dass Aktien insgesamt ein attraktiveres Kursniveau erreicht haben. So weist der europäische Aktienmarkt gegenwärtig ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von etwa 17,5 auf, der deutsche Aktienmarkt einen Wert von 14,5. Auch wenn wir diese Kennzahlen auf Basis von für das Jahr 2020 abgegebenen Gewinnschätzungen berechnen, die wenig überraschend höher liegen als 2019, bleiben diese in Bereichen, die jedenfalls nicht als Occasion zu bezeichnen sind.
Welche Faktoren steigende Kurse bedingen
Weiter steigende Kurse bedürfen also entweder einer baldigen fundamentalen Unterstützung durch wieder anziehende Gewinne (effektiv berichtete), anziehender Gewinnschätzungen oder zumindest einer fortgesetzten Ausweitung der Bewertungsrelationen.
Für Ersteres sprechen unseres Erachtens die bisherigen Unternehmenskommentare im laufenden Jahr nicht. Daher sind wir gespannt auf die in Kürze beginnende Berichtssaison. Anziehende Gewinnschätzungen können wir zwar nicht ausschließen. Allerdings halten wir dies nicht für sehr wahrscheinlich, sofern weder die Berichtssaison überraschend gut ausfällt, noch die Ausblicke eine grundsätzlich neue Tonalität erhalten. Damit bleibt Variante drei: höhere Bewertungsrelationen. Ganz gleich, was der einzelne Anleger hiervon hält: Angesichts der nun wieder moderateren Zentralbankkommunikation ist dies vielleicht der Fall, den wir am wenigsten ausschließen können. Einiges spricht dafür, dass inzwischen auch in den USA der weitere Weg der Zentralbank weniger eindeutig auf eine weitere Straffung der Geldpolitik ausgerichtet sein könnte, während in der Eurozone und Japan von einem Anziehen der geldpolitischen Zügel kaum die Rede sein kann.
In diesem Umfeld bleiben wir im Zwiespalt zwischen zwei konkurrierenden Argumentationen. Zum einen müssten uns fundamentale Schwächeanzeichen zu besonderer Vorsicht veranlassen. Zum anderen hat die inzwischen wieder deutlich weniger angeschlagene Markttechnik nach den Kursgewinnen seit Anfang 2019 andererseits das Zeug dazu, den Spuk des schwachen 2018er Jahrgangs als kurze Schmerzperiode erscheinen zu lassen. Wären wir ein reiner Trendfolger, wir wären inzwischen voll investiert – was wir in einzelnen entsprechenden Strategien tatsächlich auch sind. Als „Kombinierer“ sind wir jedoch bemüht, die unterschiedlichen Analysemethoden zusammenzubringen. Deshalb haben wir noch keine ausreichend eindeutige Überzeugung, was das Ende der Kursschwäche betrifft. Hierzu tragen insbesondere auch die anhaltenden politischen Querelen bei.
Fazit: Aktien-Exposure teilweise reduziert
Mit dem nach wie vor ungelösten „Brexit“-Thema steht eine gerade für die Eurozone essenzielle Entscheidung weiterhin aus. Wir bleiben in diesem Umfeld bei unserer „Neutral“-Position in gemischten Mandaten.
In weniger risikobereiten Strategien haben wir zudem das Aktien-Exposure nach den jüngsten Zugewinnen teilweise reduziert. Gerade hier gilt es zu bedenken, dass der Jahresstart überraschend positiv verlaufen ist und viele Mandate einen Großteil ihrer jeweiligen Ertragsziele für 2019 bereits erreicht haben. Hier etwas weniger sportlich unterwegs zu sein, bis sich die politischen und konjunkturellen Dinge klarer darstellen, erscheint uns als vernünftige Variante. Aktienrisiken setzen wir uns zurzeit zudem lieber auf globaler Ebene und in den Emerging Markets aus, als in Europa oder der Eurozone.
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