Achtung bei Kreditanlagen Bedingungen bei Leveraged Loans verschlechtern sich

Tablettenproduktion bei Stada Arzneimittel: Marktteilnehmer rechnen damit, dass Stada einen bis zu 2 Milliarden schweren Loan ausgibt, um die geplante Übernahme zu finanzieren. Offen ist noch, wie Anleger diese Pille schlucken werden. | © STADA Arzneimittel AG

Tablettenproduktion bei Stada Arzneimittel: Marktteilnehmer rechnen damit, dass Stada einen bis zu 2 Milliarden schweren Loan ausgibt, um die geplante Übernahme zu finanzieren. Offen ist noch, wie Anleger diese Pille schlucken werden. Foto: STADA Arzneimittel AG

Die anhaltende Nachfrage der letzten Jahre nach Hochzinsanleihen und europäischen Leveraged Loans in Kombination mit verbesserten Fundamentaldaten der Unternehmen führte bei beiden Anlageklassen zu einer starken Wertentwicklung. Die hohen Summen an verfügbarem Kapital seitens der Emittenten von höher verzinslichen Vermögenswerten spielten die Verhandlungsmacht direkt in die Hände der Schuldner, die diese bei der Ausgestaltung der Covenants (etwa: das Kleingedruckte im Vertrag) im Rahmen neuer Transaktionen uneingeschränkt ausnutzten.

2014 schrieb James Tomlins über die schlechter werdenden Covenants bei Hochzinsanleihen. Seitdem hat sich am Markt nur wenig verändert, lediglich die Spreads sind enger geworden. Im Gegensatz dazu konnte man am europäischen Kreditmarkt über die letzten fünf Jahre dramatische Veränderungen der standardisierten Covenant-Pakete feststellen.

Direkt nach der Krise umfasste die durchschnittliche Transaktion am europäischen Markt für Leveraged Loans vier Maintenance Covenants. Grob in absteigender Reihenfolge ihrer Bedeutung waren das: Verschuldungsgrad, Zinsdeckungsgrad, Schuldendienstdeckungsgrad und Kapitaleinsatz. Die entsprechenden Covenants waren Begrenzung des Verhältnisses von Nettoverschuldung zu Ebitda (und häufig Durchsetzung einer Reduzierung im Zeitverlauf), Auferlegung einer Obergrenze für das Verhältnis von Zinsaufwand zum Betriebsergebnis, Erlass einer Obergrenze für das Verhältnis von finanziellen Verbindlichkeiten zum Cashflow und ein begrenzter Kapitaleinsatz im Verhältnis zum Cashflow oder anderen liquiden Mitteln.

Seitdem, insbesondere über die letzten fünf Jahre hinweg, reduzierte sich das Maintenance-Covenants-Paket insofern, dass es zuerst nur noch den Verschuldungsgrad beinhaltete. Mittlerweile ist „Cov-lite“ ein gängiger Begriff zur Beschreibung von Darlehensgeschäften komplett ohne Maintenance Covenants (Incurrence Covenants sind wohlgemerkt nach wie vor existent). Wie unten ersichtlich steigt der Anteil an Leveraged-Loan-Transaktionen, die als Cov-lite ausgestaltet sind, beständig.